11月17日，中国人民银行、国家金融监督管理总局、中国证监会联合召开金融机构座谈会，研究近期房地产金融、信贷投放、融资平台债务风险化解等重点工作并提出具体举措。 会议指出，一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，对正常经营的房地产企业不惜贷、抽贷、断贷。下一步，要继续加大政策落实和工作推进力度，持之以恒营造良好的货币金融环境。四大证券报头版均有报道： 上证报头版：金融管理部门将继续做好房企合理融资支持和融资监管 金融机构座谈会提出，过去一段时间，金融部门积极配合行业主管部门和地方政府，从房地产市场的供需两端综合施策，着力稳定房地产市场，取得良好效果。 记者获悉，下阶段，证监会将继续积极支持稳妥防范化解大型房企风险，做好房地产企业合理融资支持和融资监管，促进房地产行业平稳健康发展。 证券日报：政策合力助推房地产市场健康发展 资本市场大有可为 今年以来，随着一系列围绕支持房地产行业发展的政策落地显效，我国楼市不论是在整体销量方面，还是在房企库存去化和主动性降负债方面，均频频显现边际改善的信号。但不可否认的是，房地产整体上仍然处于筑底阶段。在此背景下，加大“三支箭”政策力度正当其时。 中证报头版：证监会表示要积极支持稳妥防范化解大型房企风险 中国证券报记者获悉，证监会将贯彻落实中央金融工作会议部署要求，积极支持稳妥防范化解大型房企风险，做好房地产企业合理融资支持和融资监管，促进房地产行业平稳健康发展。同时，稳妥做好相关风险处置和违规查处。从严查处上市房企、发债房企财务造假、虚假信息披露及相关中介机构未履职尽责等违法违规行为。专家认为，此次座谈会释放出明确政策信号，有关部门将更好支持房地产企业通过资本市场合理股权融资。 证券时报头版头条：证监会等部门多措并举支持房企合理融资 证券时报记者从相关人士处了解到，金融管理部门将积极支持稳妥防范化解大型房企风险，共同做好房地产企业合理融资支持和融资监管，支持规范经营的民营房企持续发展。积极发挥“央地合作”增信模式作用，促进解决民营房企发债难问题。同时，做好房地产股债融资监管，规范募集资金使用。坚持“一司一策”化解大型房企债券违约风险，继续应对上市房企集中退市问题，确保“退得下、退得稳”。

日前，工业和信息化部、公安部、住房和城乡建设部、交通运输部联合发布《关于开展智能网联汽车准入和上路通行试点工作的通知》（以下简称“通知”），标志着我国智能网联汽车产业发展迈出关键一步。   通知要求，试点汽车生产企业应当细化完善智能网联汽车产品的准入测试与安全评估方案，经工业和信息化部、公安部确认后，在省级主管部门和车辆运行所在城市政府部门监督下，开展产品测试与安全评估工作。试点汽车生产企业通过产品测试与安全评估后，方可向工业和信息化部提交产品准入申请。取得准入的智能网联汽车产品，在限定区域内开展上路通行试点。试点使用主体应当按规定为车辆购买保险。   智能网联汽车系统复杂、应用场景复杂，需要实现人、车、路、云等多要素的融合交互，具有地域性和交互性发展特征，相关功能还处于快速发展、不断迭代的阶段。截至2023年8月，全国累计开放测试道路超过2万公里。全国乘用车市场信息联席会秘书长崔东树表示，自动驾驶将从测试阶段到大规模测试阶段，智能网联汽车距离普通人的日常生活越来越近。   2023年中国国际服务贸易交易会于9月2日-6日在北京举办。本届服贸会上，自动驾驶也成为多家企业重点展示成果。 在首钢园区低碳科技出行展区，一辆车头两侧安装“小耳朵”的货车颇为抢眼。江铃汽车展台工作人员介绍，这辆福顺EV是江铃汽车与文远知行联合开发的L4级自动驾驶货运车，尚处于概念车阶段，“小耳朵”是该车配备的激光雷达和摄像头。该车通过前、后和车头两侧的共6个激光雷达和12个摄像头感知道路及周围情况，拥有360度无盲区感知能力并拥有分析决策能力。 此外，多个物流商展台均出现了无人快递车的身影。例如，服务杭州亚运会的圆通无人配送物流小车就率先在本届服贸会上亮相。圆通展台相关人士介绍，这款无人车装载激光雷达、毫米波雷达和摄像头，配合智能驾驶计算平台等核心技术，可以轻松避障，识别红绿灯且遵守交通规则。快递车最快时速超过25公里，单次可拉800斤货物，能装下24件不同尺寸快递。工作人员通过小程序预约时间、地点、联系方式，即可实现送货、停车、开箱等操作。 本届服贸会期间举办的“中国汽车产业健康发展论坛”上，江铃汽车第一执行副总裁金文辉表示，在数字浪潮之下，汽车产业朝着智能网联化的方向发展。伴随着智能网联技术的迅速推广、5G网络的不断普及以及消费者对汽车智能化接受程度的不断提高，智能网联化正在成为汽车产品的标配。 崔东树在论坛发言中表示，基于智能座舱域控制逐渐向分域式、未来向集成域控制迭代和发展，智舱和智驾两大功能域会走向融合控制，即通过中央计算平台来实现智能座舱和智能驾驶的跨域融合，实现数据闭环和算力集中的目的，目前已有部分企业正在尝试。集成的成本将持续降低整车成本，对车辆普及有巨大的推动力量。

2023年新版增值税税率表 一、增值税税率 一般纳税人增值税税率：13%，9%，6%，0%，都适用于哪些项目？我们具体来看： 图片 二、扣除率 扣除率是指增值税计征中法定扣除项目金额与产品课税金额之间的比例。一般纳税人凭票抵扣进项税，但是对于购进农产品需要计算抵扣，扣除率有的是9%，有的是10%，我们具体来看： 图片 ①从按照简易计税方法依照3%征收率计算缴纳增值税的小规模纳税人取得增值税专用发票的，以增值税专用发票上注明的金额和9%的扣除率计算进项税额。 ②取得（开具）农产品销售发票或收购发票的，以农产品销售发票或收购发票上注明的农产品买价和9%的扣除率计算进项税额。 ③纳税人购进用于生产销售或委托受托加工13%税率货物的农产品，按照10%的扣除率计算进项税率。 ④纳税人购进农产品既用于生产销售或委托受托加工13%税率货物又用于生产销售其他货物服务的，应当分别核算用于生产销售或委托受托加工13%税率货物和其他货物服务的农产品进项税额。未分别核算的，统一以增值税专用发票或海关进口增值税专用缴款书上注明的增值税额为进项税额，或以农产品收购发票或销售发票上注明的农产品买价和9%的扣除率计算进项税额。 ⑤农产品核定扣除时： 以农产品为原料生产货物，扣除率为销售货物的适用税率。 购进农产品用于生产经营且不构成货物实体的（包装物、辅助材料、燃料、低值易耗品）：最终货物税率为9%时扣除率为9%；最终货物税率为13%，扣除率为10%。 购进农产品直接销售时，扣除率为9%。 三、征收率 增值税小规模纳税人以及采用简易计税的一般纳税人计算税款时使用征收率，目前增值税征收率一共有4档，0.5%，1%，3%和5%，一般是3%，除了财政部和国家税务总局另有规定的。 图片 目前小规模纳税人3%征收率减按1%执行 四、预征率 目前主要针对不动产和建筑行业采用预征办法，主要有5%、3%和2%的档次。 图片 03 2023增值税进项抵扣手册 增值税政策层出不穷，进项税扣除凭证种类又非常繁杂，送你一份新版抵扣攻略，从此进项税抵扣不求人！ 一、判断是不是一般纳税人 增值税上将纳税人分为一般纳税人和小规模纳税人。只有一般纳税人会涉及到进项税的抵扣问题。因为，一般纳税人根据销项税额与进项税额的差额计算增值税，而小规模纳税人根据销售额与征收率的乘积计算增值税，不涉及进项税的问题。 这里需要注意两点： (1)一般纳税人如果会计核算不健全，或不能够提供准确税务资料，按照销售额和增值税税率计算应纳税额，不得抵扣进项税额，也不得使用增值税专用发票。 (2)为了征管的要求，税局一般要求不得向小规模纳税人开具专票，以防止形成滞留票。但实务中小规模纳税人也可能会取得增值税专用发票，如果真的收到了，也没有必要一定退回重开，全部计入成本费用即可。 二、判断扣税凭证是否合法合规 1、抵扣凭证的类型应合法合规 发生增值税交易的我们会收到不同类型的凭证，但其中只有一部分是合法合规的抵扣凭证。 除了最常见的增值税专用发票外，最近出台了一系列的政策，规定了国内旅客运输服务、通行费等取得合法合规的凭证也可以抵扣进项税，具体的 发票类型包含以下几种： 图片 这里有3个重点需要强调一下： (1)左上角标识”通行费”字样，且税率栏次显示税率或征收率的通行费电子普通发票可以抵扣进项税，税率栏次显示”不征税”的发票不能抵扣进项税。 (2)旅客运输的电子普通发票可以抵扣进项税，而纸质普通发票不能抵扣。 (3)现在乘火车多数情况下取得电子客票，报销抵扣需要打印纸质车票，且只能打印一次，一旦遗失，即使有复印件也不能抵扣进项税。 2、抵扣凭证的开具应该规范 抵扣凭证是否开具规范，主要检查以下4点： (1)是否与真实的交易相符，没有涉及虚开发票； (2)字迹清晰，不得压线、错格 (3)发票专用章齐全（目前通过增值税电子发票公共服务平台开具的发票，采用电子签名代替发票专用章）。 (4)备注栏完整 关于发票的备注栏，实务中频频出现备注栏缺失导致大额进项税不允许抵扣的情况，会计收到6种发票要注意备注栏信息是否齐全。 到底是哪6种发票？一张表格说清楚~ 业务 备注栏填写规定 政策依据 建筑服务 提供建筑服务，纳税人自行开具或者税务机关代开增值税发票时，应在发票的备注栏注明建筑服务发生地县(市、区)名称及项目名称。 《国家税务总局关于全面推开营业税改征增值税试点有关税收征收管理事项的公告》（国家税务总局公告2016年第23号）第四条第（三）项；《增值税发票开具指南》（税总货便函〔2017〕127号文件附件）第三章第一节第一条 销售不动产 […]

2023年的经营已到收官之时，从市场上财险公司反馈的情况看，今年的经营异常艰难，除了投资端收益下降导致的经营利润下降，负债端出险频度上升拉动的赔付率上升也让承保盈利边际下降。 其实财险经营可以清晰的以年度为周期，根据上年存量经营数据情况和当年变化的外部环境条件做好预测，做到未雨绸缪，心中有数。 去年底，2022年12月7日，国家颁布疫情防控新十条后，结合疫情和疫情后的经营条件变化，12月8日写了下面一篇小文，谈了一些个人对2023年财险经营中要注意的新挑战意见。 今年你公司的经营情况碰到了下面小文所说的新挑战吗？ 站在2022年财险行业大局已定的亮眼数据终点，和“疫情防控新十条”颁布的起点，对接下来的2023—2024年在利好的同时，去认真思考财险行业面临的新挑战很有必要。 昨天“疫情防控新十条”刚出台，一条“浙江政府带领万家企业出国抢订单”的新闻冲上热搜。 这么快的动作，一定不是心血来潮，而是早有准备。这个准备也是紧盯国家疫情防控政策不断优化的趋势，而作出的判断。 事物的发展必有其内在规律，新事物需要时间去观察，去判断，去权衡利弊。但随着时间的推移，其发展方向，发展轨迹，发展的结果就会被认识的越来越清楚。 面对作为疫情防控分水岭的“新十条”出台后的环境变化，不同的企业都应该结合自身实际，未雨绸缪的想好将会面对哪些挑战、哪些机会。 2022年只剩下20多天，很多公司2023年的预算已下。以“疫情防控新十条”为分水岭，不知道有多少财险公司对此变化将给2023—2024年带来的变化和挑战有所预测。 先说说这三年的简要情况：疫情三年，外加车险综改，应该说这三年也是财险发展外部环境复杂多变，面对较大挑战的三年。2020年9月车险综改启动，2021年还有综改前大半年的车险保费，2022年将是车险综改后保单走完的第一个完整年度。原来的很多预判2022年将是车险综改因素对财险公司损益表负面影响较大的一年。 但现在看，综改后2020、2021保费增速和综合成本率承压较大，2022年增速和盈利都取得了亮眼的成绩。根据“13精”统计的数据，2022年前三季度84家财险公司，累计保险业务收入为11468亿，同比增长9.5%。84家财险公司合计盈利518.96亿，较上年同期增加94亿，涨幅近22%。 前二年，大致数据为：2020年财险保费收入达到1.36万亿元，同比增长4.3%左右。车险全年实现保费收入约8245亿元，同比增长0.7%左右。2021年，受车险综改影响，行业车险一直处于负增长状态，全年实现保费收入7875.13亿元，同比增速-4.48%，占比降至56.93%。过去二年的主要特征是非车增长加快，车险保费占比下降，综合成本率上升。 2022年财险增速和盈利双双亮眼。三季度增速近二位数，利润首次破了500亿，虽说主要集中在头部公司，但这对行业来说也是难能可贵，这些亮眼的数据也让今年财险行业收官大局已定。但从内外部环境看，财险利润的主要成因是什么？明后两年还会延续吗？最大的挑战是什么？关于这三个问题，个人有以下意见： 一，财险2022年利润的主要成因是疫情下外部环境风险大幅降低，加之综改二年的定价精准适应调整所至。三年疫情，2022年是疫情的点和面此起彼伏最多的一年，也是管控最严的一年，除了停工停产，人员流动受到较大限制。人不动、车不动、企业不动，客观上带来的是风险程度的降低。除了一些非车险业务风险降低外，影响最大的是车险，很多公司车险出险频度明显下降，不同公司大致影响赔付率10—20%幅度，低于原来车险综改后预计的赔付率。 二，明后两年，随着经济的复苏，财险还将保持适度增长。但随着生产生活恢复正常，出险频度也将恢复到正常水平，外部环境因素带来的盈利增长将很难再持续。除非有的公司考虑到保险特性，对外部环境非正常和正常两类不同情况下风险变化所对应的准备金作了计提，而不是把盈利在2022年全部释放。 三，明后两年，将是车险综改后真实的费率水平面对真实的风险环境。控制赔付率将是较大挑战。大公司续保率高，好业务集中，风控能力强，数据分析可以相对准确知道风险变化带来的赔付率上升，管理更有的放矢。续保率低，业务品质差的中小公司赔付率上升挑战较大，特别是大货车承保比例高，前二年真实风险没能完全显现的中小公司。 因此，生产生活恢复正常后，财险公司面临的较大挑战将是外部经营环境的风险上升带来的赔付率上升。不同的公司应该要结合自己的数据，在做好综改因素矫正基础上，和以前的正常年度做比较，对赔付率的变化作好预测，并制定相应的管理措施，以赔付率的变化为锚做好相应的成本费用管理，以稳定经营和达成预期经营目标。

日前，国家外汇管理局发布了三季度国际收支初步数据。最新数据显示，当季中国国际收支口径的外来直接投资（即直接投资负债方）净流出118亿美元，为1998年有季度数据以来首次。于是，关于中国出现了大规模外商投资撤资和利润汇出的说法不胫而走。然而，用国际收支与其他口径数据交叉印证的结果显示，上述说法尚难成立。 1．外来直接投资骤减驱动直接投资由顺差转为持续逆差。 2022年三季度至2023年三季度，国际收支口径的直接投资连续五个季度净流出，季均净流出340亿美元，较2020年三季度至2022年二季度（上轮人民币汇率升值期间）季均净流入减少743亿美元。其中，对外直接投资（即直接投资资产方）季均净流出453亿美元，较2020年三季度至2022年二季度季均净流出多了50亿美元；外来直接投资季均净流入113亿美元，较2020年三季度至2022年二季度季均净流入少了693亿美元，贡献了同期直接投资净流入总降幅的93.3%（见图1）。 2．今年三季度外来直接投资转为净流出并不过分意外。 如前所述，2022年三季度以来，国际收支口径的外来直接投资净流入出现了趋势性下降。到2023年三季度，除了2022年四季度外来直接投资净流入环比增加146亿美元外，其他四个季度均为环比减少。2023年三季度，外来直接投资由上季净流入67亿美元转为净流出，净流入环比下降185亿美元，降幅在过去五个季度中排名第二，仅低于2022年三季度净流入环比下降249亿美元，同时更远低于2022年二季度环比下降632亿美元的规模（见图1）。显然，当2023年二季度外来直接投资净流入降至仅有数十亿美元之际，三季度净流入再减一点，转为净流出也在情理之中。 3．股权投资净流入骤减是外来直接投资下降的主要原因。 国际收支口径的外来直接投资包括外来股权投资和关联企业债务（即外商投资企业境外股东的贷款）。目前，2023年三季度国际收支仅为初步数据，只披露了直接投资资产方和负债方的净额，而没有披露借贷双方的具体构成。根据国际收支的正式数据，2022年三季度至2023年二季度，外商直接投资季均净流入170亿美元，较2020年三季度至2022年二季度季均净流入减少636亿美元，贡献了同期直接投资季均净流入总降幅的95.7%。其中，外来直接投资的股权投资季均净流入191亿美元，较2020年三季度至2022年二季度季均净流入减少506亿美元，贡献了同期外来直接投资净流入总降幅的79.6%；关联企业债务季均净流出21亿美元，较2020年三季度至2022年二季度季均净流入减少129亿美元，贡献了20.4%。 鉴于2023年三季度季均2年期和10年期美债收益率分别环比上升16和78个基点，预计当季关联企业债务将偏向净流出，上季为净流入16亿美元。2023年二季度外来直接投资的股权投资净流入仅为51亿美元，若当期撤资规模稍大一点的话，不排除该项目有可能转为负值（见图2）。 4．商务部口径的外商直接投资同比降幅远小于国际收支口径。 根据商务部的统计，2023年三季度，实际利用外商直接投资2163亿元人民币，以季均人民币汇率中间价折算约合302亿美元，同比下降26.6%（前三季度累计下降16.7%）。同期，国际收支口径的外来直接投资由上年同期净流入131亿美元转为净流出118亿美元（前三季度累计下降89.9%）（见图3）。二者虽然变动方向大体相同，但降幅差距较为明显，这主要反映了统计口径的差异。 商务部口径对应的是国际收支口径外来直接投资的股权投资，而不含关联企业债务。同时，股权投资部分，商务部口径对外商利润再投资和撤资的统计也不如国际收支口径完整、及时。有鉴于此，2023年三季度外来直接投资净额首次告负，引发了市场对于外商直接投资大规模撤资的猜测。 5．外企“两未利润”减少但大规模利润汇出和撤资却未必。 根据国际收支统计的权责发生制原则，外商投资企业的已分配未汇出利润和未分配利润（又称“两未利润”）均贷记经常项目初次收入的投资收益项下，借记资本项目外来直接投资的股权（已分配未汇出利润视为利润再投资）或关联企业债务项下（其中还包括未分配利润）。根据国家统计局的统计，2023年上半年外商投资工业企业利润累计同比下降12.8%（前三季度累计同比下降10.5%），同期国际收支口径的投资收益借方折人民币同比下降6.3%。鉴于外商投资企业盈利能力下降，计提“两未利润”理应减少，这不能算是撤资或者利润汇出。 实际上，虽然三季度国际收支正式数据尚未公布，但当季银行代客涉外收付数据却是按月发布。如果外商大规模撤资和利润汇出，应当按照现金收付制反映在银行代客涉外收付的相关统计科目中，而相关统计并不支持前述观点。2023年三季度，银行代客涉外收付的收益和经常转移项下累计支出982亿美元，同比增长15.0%，较2018~2022年季均增速高出6.3个百分点，但也仅排在2020年一季度以来同比增速的第四位，并低于2023年一季度同比22.0%的增速；直接投资项下累计支出2147亿美元，增长19.3%，较2018~2022年季均增速还低了0.1个百分点，并且直接投资项下的涉外支出还包含了对外直接投资的股权投资，而不仅是外来直接投资的撤资（见图4）。 6．不同口径的外商直接投资数据有差异并非中国例外。 如1999~2022年间，美国联合国贸发会口径的外商直接投资金额与国际收支口径外来直接投资股权投资净额之比平均为98.7%，其中有10个年份该比例超过了100%，占到总年份的43.5%。同期，中国两个口径的平均占比为81.9%，其中有7个年份该比例超过了100%，占到总年份的30.4%（见图5）。 值得指出的是，联合国贸发会对中国利用外商直接投资的统计，采用的是商务部口径。中国前述平均比例低于美国，或与中国每年外来直接投资股权投资净流入中有相当一部分是来自利润再投资有关。此外，过去人们通常将直接投资视为稳定的长期资本流动，但现在直接投资受关联企业债务和利润再投资的影响，经常性地剧烈波动，几乎与短期资本流动无异，或令单独区分短期资本流动意义大减。同时，这也进一步印证了，所有跨境资本流动冲击都是从流入开始的。 7．个别季度外来直接投资净额为负非常少见，但并非从不发生。 1999年一季度至2023年二季度间，美国国际收支口径的外来直接投资出现过三次净流出，分别为2014年一季度713亿美元、2018年二季度67亿美元和2020年一季度542亿美元。其中，第一次为外来直接投资的股权投资净流出797亿美元所致，相当于当季外来直接投资净流出额的1.12倍；后两次为关联企业债务净流出所致（见图6）。由此可见，中国1998年初以来季度外来直接投资首次出现少量净流出并非“惊世骇俗”，因为同经济和金融周期一样，外商直接投资也会有波峰和波谷的周期性变化。 8．警惕市场情绪偏空时对负面消息的过度炒作。 前期，市场曾经借口出口负增长热炒中国产业外迁，结果却南辕北辙。据世界贸易组织统计，2023年上半年，中国商品出口同比（美元口径）下降1.9%，但出口市场份额较上年同期不降反增0.40个百分点。同期，盛传受益于中国出口订单流失的印度和越南，其出口份额分别下降0.07和0.11个百分点。当然，这也反映了在市场情绪较为悲观的时候，任何负面消息都容易被放大传播。对此，有关方面要加强预期引导，市场主体也要客观理性。 实际上，国际收支口径的外来直接投资净额波动较大也并非中国的专利。从年度数据看，2000~2022年间，美国外来直接投资净流入有13个年份环比负增长，占到总年份的56.5%，环比降幅最大的为2020年（56.2%），且2001~2002年和2016~2018年间出现了连年环比下降；中国有9个年份环比负增长，占到总年份的39.1%，降幅最大的为2022年（47.6%），且2014~2017年间出现了连年环比下降（见图7）。 9．关注直接投资持续净流出对国际收支自主平衡能力的影响。 中国国际收支口径的外来直接投资由顺差转为逆差，究竟是因为关联企业债务波动还是外商撤资引起的，以及持续的时间如何，还有待进一步观察。同时，只有进一步获取更加充分的信息后，方可对中国是否出现产业外迁趋势做出更为准确的判断。但是，由此引发的国际收支新动向仍需引起重视。 长期以来，中国年度经常项目与直接投资合计的基础国际收支一直是顺差，即便是2015和2016年遭遇“资本外流—储备下降—汇率贬值”的高烈度跨境资本流动冲击时也不例外。2015和2016年，中国基础国际收支分别顺差3611亿美元和1497亿美元，短期资本（包括证券投资、金融衍生品交易、其他投资和净误差与遗漏，又称非直接投资资本流动）分别净流出7041亿美元和5933亿美元。然而，2023年三季度，中国出现直接投资净流出略微超过经常项目顺差，基础国际收支逆差32亿美元的情形（上年同期为顺差1132亿美元），上次该项目出现逆差为2020年一季度的427亿美元。结果，尽管当季短期资本净流出350亿美元，同比减少53.9%，但同期储备资产减少382亿美元（上年同期为增加373亿美元），其中外汇储备资产减少432亿美元（上年同期为增加388亿美元）。 也就是说，2023年三季度，中国外汇储备余额下降779亿美元，交易引起的外汇储备资产减少贡献了55.5%，全球股债汇“三杀”引起的负估值效应337亿美元，仅贡献了45.5%。上次基础国际收支逆差的2020年一季度，短期资本净流入174亿美元，储备资产减少253亿美元，其中外汇储备资产减少248亿美元，贡献了同期外汇储备余额总降幅的52.4%（见图8）。

金融高质量发展关系中国式现代化建设全局。日前举行的中央金融工作会议明确提出，要坚定不移走中国特色金融发展之路，推动我国金融高质量发展，助力强国建设、民族复兴伟业。 中共十八大以来，以习近平同志为核心的党中央高度重视金融工作，作出一系列重大战略部署，金融发展改革各项工作稳步推进，推动经济社会发展取得新成就。金融业综合实力大幅提升。我国银行业资产的总规模位居全球第一，股票市场、债券市场、保险市场规模均居全球第二，外汇储备规模已经是连续17年位居全球第一。金融服务实体经济质效提升。在保持融资总量合理充裕的同时，加强对重点领域的支持，制造业、科技创新等重点领域融资持续快速增长，加快发展，普惠小微贷款实现“量增、面扩、价降”，绿色金融、数字金融服务走在世界前列。金融改革开放呈现新局面。稳步推进股票发行注册制改革，推出科创板，改革创业板，设立北京证券交易所。政策性、开发性银行实行分类分账管理。开展数字人民币试点。取消银行、证券、保险行业外资股比限制，人民币加入国际货币基金组织特别提款权（SDR），成为全球第三大篮子货币、第五大储备货币，人民币的国际地位大幅提升。 与此同时，我们也要清醒看到，我国金融高质量发展仍面临各种矛盾和问题，有的还很突出，金融服务实体经济的质效不高，重大经济金融风险隐患仍然较多，金融监管和治理能力薄弱，推动金融业高质量发展任务仍然艰巨。中央金融工作会议强调，推动金融高质量发展要突出“三个着力”，即着力营造良好的货币金融环境，着力打造现代金融机构和市场体系，着力推进金融高水平开放，指明了推动金融高质量发展的重点方向和路径。 着力营造良好的货币金融环境，切实加强对重大战略、重点领域和薄弱环节的优质金融服务。在服务宏观调控上，要保持货币政策的稳健性，更加注重做好跨周期和逆周期调节，准确把握货币信贷供需规律和新特点，加强货币供应总量和结构双重调节，充实货币政策工具箱，疏通货币政策传导机制，保持流动性合理充裕、融资成本持续下降，巩固经济回升向好势头。在服务国家重大战略、重点领域和薄弱环节上，要优化金融资源配置，盘活被低效占用的金融资源，提高资金使用效率，把更多金融资源用于促进科技创新、先进制造、绿色发展和中小微企业，大力支持实施创新驱动发展战略、区域协调发展战略，确保国家粮食和能源安全，为经济社会发展提供高质量金融服务。同时，适应新一轮科技革命和产业变革、实现“双碳”目标、人口结构变化和数字技术发展，做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章。 着力打造现代金融机构和市场体系，疏通资金进入实体经济的渠道。在打造现代金融机构上，要支持国有大型金融机构做优做强，当好服务实体经济的主力军和维护金融稳定的压舱石，严格中小金融机构准入标准和监管要求，立足当地开展特色化经营，强化政策性金融机构职能定位，发挥保险业的经济减震器和社会稳定器功能。健全法人治理，完善中国特色现代金融企业制度，完善国有金融资本管理，拓宽银行资本金补充渠道，做好产融风险隔离。在建设金融市场体系上，要优化融资结构，更好发挥资本市场枢纽功能，推动股票发行注册制走深走实，发展多元化股权融资，大力提高上市公司质量，培育一流投资银行和投资机构。促进债券市场高质量发展。强化市场规则，打造规则统一、监管协同的金融市场，促进长期资本形成。 着力推进金融高水平开放，确保国家金融和经济安全。金融业高水平开放，重点是稳步扩大金融领域制度型开放，积极对接国际高标准，提升跨境投融资便利化，吸引更多外资金融机构和长期资本来华展业兴业，支持股权投资基金跨境投资，允许更多符合条件的外国投资者对境内上市公司进行战略性投资。促进利率汇率的内外均衡，加强预期管理，增强人民币汇率弹性，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。在开放的区域布局上，要增强上海国际金融中心的竞争力和影响力。当前，随着全球配置人民币资产需求的增加，必将衍生出对人民币资产的风险管理、金融科技、人才供给等一系列需求。上海要建设人民币金融资产配置、风险管理、金融科技、金融人才中心，增强全球金融资源配置功能，打造国内国际双循环的金融枢纽。同时，坚持统筹金融开放和安全，确保金融管理能力与开放水平相匹配。

上周外汇市场美元贬值发挥与我预料一致，无论年底收官或美联储加息需求，美元贬值当务之急是重点。因此一周美元贬值1.6%，尤其周五贬值1.5%是关键指标，美指从105.7822点贬至103.8216点，期间最高节制105.9573点，最低至103.8157点。在美元贬至力度之下，欧元升值1.09美元，英镑上至1.24美元，瑞郎稳定0.88水平，加元维持1.37加元，澳元上至0.65美元，新西兰元保持0.59美元，日元升值149日元。我国人民币周末偏升值急速，期间既有中美利好刺激，也有周期惯性以及修复极端行情技术推进，期间在岸被带动凸显，离岸依然偏贬为主。虽然两地收官同为7.21元，但开盘离岸偏激贬至7.30元，在岸仅为7.28元，两地升值位于7.19-7.20略有差异，人民币贬值不变。目前行情年底修复为主，无论美元或人民币都有可能加大震荡，但方向或反向运行为主，美元贬值与人民币升值逻辑对标正常，但趋势与区间则人民币更加非同寻常，美元贬值与人民币先贬后升逻辑存在差异，经济风险是压制性贬值主因。 首先核心支持在于美股奠定美元贬值底气。美股三大股指一周涨幅突出，其中道指上涨1.94%，标普上涨2.24%，纳指上涨2.37%，三大股指同步为第三周上涨。尤其是道指上涨一度突破35000点关口，上涨势头较为明显，纳指已经站住14000点，标普更是上至4500点，这都比预期悲观数据要好，美国企业优势竞争是主要支持与基础。美股11月上半个月业绩良好，迄今标普上涨7.64%，道指上涨5.73%，纳指上涨了9.92%，美国经济稳定强劲的企业底部逻辑是美联储加息重中之重。尤其美国7大龙头科技公司，包括制造业新型企业的市值已经占到标普将近30%的份额，甚至英伟达今年股指上涨已经达到240%的水平。美国企业利润似乎是美国经济乃至美联储加息利率峰值重要的胆量，也是美元利率杠杆新经济的尺度与权衡之力。 其次炒作情绪在于美国通胀数据参考。一周美国CPI与PCE指标引起市场情绪化波动是焦点，尤其美联储降息预期喧嚣而起是美元贬值重要氛围烘托。然而，美国通胀舒缓预期似乎过于急躁而简单，短期指标迂回应是宏观经济基本原理，尤其能源石油价格下跌或是美国组合拳战术的发挥，这并非是美国通胀稳定向下的可能，反之未来通胀反涨态势或许更加严峻。期间美国石油增储才是美国通胀短暂下降的本质逻辑。毕竟石油下跌的美国石油储备急剧上升的事实告知市场美国主导局面自我需求是行情变数核心。加之美国汽车罢工并未尘埃落地，未来继续罢工或是薪资上涨的潜力，更是美国通胀超级PCE上涨的支撑，美国高级化经济逻辑与参数特别之处在于规划和组合。况且目前美国通胀3.2%或PCE4%都高于美联储界定指标上方高位，美国通胀舒缓是自欺欺人，市场炒作庄家意图十分精准对标美元贬值值得关注。 最后政策协同在于美国债务惯例过渡。美国政府关门避免再预料之中，毕竟美国国债发行规模以及国内投资国债计划与规模是美国债务可循环的现实，也是美国债务惯例一直延续的过渡使然。美国两党激烈争论之后依然通过财政支出临时方案只是美国游戏的玩法，美国国家利益与美元金融地位是美国债务之本。既使穆迪评级将美国信用为负值，这似乎更是一场游戏性炮制的又一个乌龙事件，其主旨只是配合美元贬值更加鲜明而明确。虽然美国财政部8月资本流动数据显示其它国家减持美债数据，但实际上美债增减两面均有，尤其美联储加息的美债收益率上扬事实存在，比较10年美债收益率5%是下降态势，但比较0.4%收益率的丰厚现实则是美国国内增持与滚动购买美债高涨期。美债风波炒作与平息是美国战术手段，并不是美国战略宗旨，舆论偏激的引导与放纵意在调节行情，旨在促进战略实施环境匹配和配套。 预计本周美元贬值依然会有新突破，目前美指全年指标比较依然升值0.6%，美指3年升值面临急剧贬值调整关键期，这对短期美联储需求很重要，而对长期美元走势布局更重要。期间欧系货币升值能否延续是重点，预计欧元潜力不大将由英镑带动欧元升值组合值得关注。商品特别是石油反弹可能存在，石油协同美元贬值概率存在可能。

从历史数据看，每当PPI为负的时候，民间投资增速一般都会下降，甚至变负。我国从2009年开始，多次出现PPI为负的局面。如2009-2010、2013-2016、2019-2020及2022-2023，说明我国可能面临长期的有效需求不足问题。扩内需是长期策略，其中促销费远比扩投资重要。 在这种背景下，需要讨论我国资产负债表的状况及如何优化结构问题。 首先，从静态和动态两方面讨论资产负债表问题。从静态来讲，我国当前不存在资产负债表的衰退问题，因为现在企业部门、居民部门和政府部门的杠杆率水平仍在抬升，根据中国社科院金融研究所统计，上半年我国实体部门杠杆率上升10.8个百分点，其中：非金融企业部门上升6.9个百分点，政府部门上升2.3个百分点，居民部门上升1.6个百分点。 总体而言我国资产负债表仍处于稳定扩张状态。其中非银企业部门的抬升速度更快，这可能和去年疫情影响相关。现在中央政府发行1万亿元特别国债加杠杆，而地方政府则被要求通过化债来降杠杆。从我国宏观杠杆率水平看，确实在全球处于较高水平，和发达经济体的平均杠杆率水平相当。根据社科院李扬团队测算，我国宏观杠杆率水平在283%左右。但从动态角度来看，为了经济平稳增长，我们仍然应该进一步扩表、进一步加杠杆的问题，具体原因有以下三点。 第一，我国房地产进入长周期的下行阶段。尽管房价目前的跌幅不算太大，但随着人口老龄化加速和城市化进程放缓，房地产调整时间可能会较长。如果参照日本、美国、欧盟房地产周期的案例，调整时间均超过10年，故我们应该未雨绸缪，做好充分的应对准备。 第二，地方政府债务压力较大。一方面，现在不少地方政府面临债务到期能否按时偿还的风险。另一方面，地方政府未来债务的还本付息压力难以化解，而债务的利息支出会进一步影响到其当期的财政支出、投资等决策。 第三，人口老龄化加速。自2022年以来，始于60年代初的第二次婴儿潮中出生的人口已经 步入“退潮”期，中国60岁以上老人的数量急剧增加，这一增长可能要持续到2034年。人口老龄化会加大我国社会保障、医疗、养老等方面的支出压力，因此，政府部门还需要加杠杆。 中日老龄化进程及人均GDP（现价）变化 数据来源：wind，中泰证券研究所 所以，我们不能够仅仅关注当下资产负债表是否会出现衰退问题，更要思考未来可能会出现的问题应如何解决、如何处置。中国目前面临的情况和日本当年并不一样，1994年日本“在失去三十年”开始之时，65岁以上人口超过14%，与中国的2021年一模一样，但1994年日本人均GDP水平已经接近4万美元，是现在中国人均GDP水平的3倍。但1994年日本政府的杠杆率水平非常低，而现在我国政府杠杆率水平加上地方政府隐性债务大概在100%以上。所以，我们现在面临两大压力：未富先老和未富先债。 今年以来，很多行业在收缩过程中都出现了流动性压力。如10月狭义货币（M1）同比增长1.9%，增速分别比上月末和上年同期低0.2个和3.9个百分点。M1今年以来一路下行，说明企业的流动性非常紧张，在PPI同比持续负增长的当下，融资性现金流入有限，企业加杠杆意愿不强。同时，居民部门的储蓄依然较快增长，今年1月份居民定期存款是868923亿元，9月份是963710亿元，增加了94787亿元。可见，企业部门和居民部门加杠杆的意愿都显不足。在这种情况下，只有靠中央政府加杠杆了。 三季度的GDP实际增速为5.2%，但名义增速只有3.45%，即GDP的平减指数为-1.75，经济收缩的现象初现端倪。如果在这种情况下继续降杠杆，后果就会比较严重。此外，去杠杆和加杠杆的效果不仅方向相反，而且同样比例的去杠杆和加杠杆，去杠杆的“杀伤力”要高于加杠杆正面影响。因为经济收缩过程降杠杆，乘数效应会更大。 从日本房地产下跌的三个波段看，从头部房企的多米诺骨牌式的倒闭，到居民房贷违约大增致使银行坏账率飙升，最后又引发二手房市场暴跌，这种企业和居民部门降杠杆所带来乘数效应，在政府层面一定要未雨绸缪，尽早应对。 政府部门杠杆率水平不高——只需改善政府债务结构 对于资产负债表是否存在扩表过快的问题，可以从总量和结构两方面讨论资产负债表问题。构成我国资产负债表的总表，无非就是居民部门、企业部门和政府部门的三张表。其中我国非金融企业的杠杆率水平是偏高的，虽然不能认定为全球较高的水平，因为存在平台型企业的债务认定问题，但加杠杆的空间不大了。而居民部门的杠杆率为63.5%，也已经达到发达经济体的平均水平，且偿债压力较大。 居民部门偿债压力国际比较 数据来源：wind，中泰证券研究所 从政府杠杆率总水平来讲，我国明显低于日本、美国等发达经济体，个人推算美国联邦政府加上州政府的杠杆率在145%左右，日本则高达260%左右，而我国加上隐形债后，中央加地方的杠杆率满打满算在110%左右，从国际比较看并不高。 而且，从政府资产的角度看，债务的杠杆率水平就更低了。即几乎所有发达国家政府的资产减去负债余额，应该都是负资产，但我国政府仅国有企业净资产就达到95万亿元，还不包括土地及各种矿产、森林等资源类资产。不过，我国政府债务存在明显的结构性问题，即地方债占比过高，这与其他发达经济体的情况是相反的。 目前，我国中央政府部门杠杆率仅为21.4%，距离60%的警戒线尚有较大提升空间。在其他主体扩表意愿不足的情况下，逆周期政策适时加码的必要性上升，这也是7月份政治局会议直面困难，强调“加强逆周期调节和政策储备”的题中之义。 国际比较：我国政府杠杆率不高但结构奇特 数据来源：wind，中泰证券研究所 地方政府债务压力大，加上平台债等各种隐性债后，杠杆率可能高达90%左右。所以，改善我国政府债务结构十分必要，这不仅可以降低地方政府的债务压力，而且会使政府的付息成本下降。中央政府的信用是最高的，所以其举债成本最低，债务利息也较低。相比之下，地方政府的融资成本非常高，尤其是地方融资平台隐性债务融资成本，我估计平均在6%左右。 今年以来LPR不断下调，融资成本持续降低，对于实体融资需求的提振作用并不明显，显然应该加大财政政策调控力度。目的在于帮助其他部门加快资产负债表修复，避免出现债务“通缩螺旋”的结构性风险。 所以，应通过增发特别国债或者扩大地方再融资债规模进行置换，进而大幅减轻地方政府的还本付息压力，改善政府债务的结构。 加快经济转型步伐——推进国企改革和税制改革 今年1-10月份国有土地使用权出让收入只有34992亿元，同比下降20.5%，相比2021年全年的87051亿元，估计全年比2021年下降50%以上。也就是说，过去20多年地方政府高度依赖的“土地财政”收入大幅缩水，支出也相应大幅下降。因此，我在去年年末就提出旨在推进国企改革、增加政府财力的“股权财政”这一概念。 我们一定要充分估计这轮房地产周期性下行的长期性，虽然日本的“失去30年”不会在中国发生，但必须得考虑到可能需要的调整时间，即当前我们面临的困难可能只是开始。过去的屡试不爽的刺激政策今后未必有效。 宏观经济是系统性、全面性的，仅仅通过提高中央政府的杠杆率水平和降低地方政府杠杆不足以解决当下尤其是未来面临的严峻问题。因此，有必要以优化股权财政为目标之一，推进国企改革，尤其是率先推进央企改革。 例如，在人口老龄化加速的背景下，我们可以通过提高国有股权划拨给全国社保的比例来部分弥补养老缺口。目前A股市场央企整体的估值水平较低，为了使央企股权能够提升估值水平、更好发挥央企在资源整合、并购重组中的作用，监管部门领导在去年年末的时候提出，要探索建立中国特色的估值体系。 2010年，央企的市值占整个A股市场的市值是50%，而2022年这一比重仅为27%，下降将近一半，这可能和民企不断上市有关，但也与央企的估值水平在过去10多年来持续下降有关。 提升央企估值水平：活跃资本市场 数据来源：wind 根据权威部门的数据，2022年我国国有企业资产规模大概为339.5万亿元，与房地产总市值规模接近。故可以通过盘活国有资产来优化资产负债表。 具体来看，如今民企投资意愿不足，因为在PPI为负的情况下，实体经济的投资回报率持续下降。最近国资委出台相关文件，鼓励民企积极参与到国企混改、战略性重组和专业化整合，这样既可以通过混改，让民企参股，甚至在完全竞争性行业让民企控股，以此来改善民间投资意愿不足问题。同时，国企还可以通过完善公司治理结构，如股权运作（例如股权激励等）提升国有企业估值水平，这样既可以优化企业部门的资产负债表结构，也可以优化政府资产负债表的结构。 此外，税制改革对改善经济结构也能带来积极作用，进而有利于缩小收入差距，促进消费。例如可以提高直接税比重。我国税制结构以间接税为主体，直接税比重较低。由于间接税的税负转嫁效应，价格引导资源优化配置的功能受到弱化，而且因为直接税比重较低，现行税制很难真正起到调节收入分配的作用。未来应该通过健全以所得税和财产税为主体的直接税体系，逐步提高占比，有效发挥直接税筹集财政收入、调节收入分配和稳定宏观经济的作用。 总体来讲，尽管我国现在不存在资产负债表的衰退问题，但需要着眼未来，是有必要进行结构优化，这对于经济转型、避免发生系统性风险、提升投资者信心、促进消费等都有一定的支持作用。

中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2023年11月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.45%，5年期以上LPR为4.2%，均与上月持平。 11月LPR报价继续“按兵不动”的原因： 一是11月MLF利率维持不变，LPR报价的定价基础未发生变化。 MLF利率作为LPR报价的锚定利率，其变动会对LPR产生直接有效的影响。11月15日，央行大幅超额续作14500亿元MLF，利率维持2.5%不变，在年内已进行两次降息、经济基本面整体延续修复和稳汇率等考量下，近期政策利率持稳，11月MLF实现“量增价平”续作，也使得本月LPR报价调降的概率大幅降低。 二是资金利率持续位于高位，银行市场化负债成本上行，LPR加点下调受限。 近期，受政府债发行提速和信贷投放维持较高景气度等影响，银行体系净融出量下滑，叠加人民币汇率承压，一定程度上对央行投放流动性也形成掣肘，资金面整体收敛，DR007长时间处于政策利率上方运行。同时，在政府债供给放量、存单到期量较大和流动性指标压力下，银行体系缺少长期稳定的负债来承接，同业存单利率也维持高位。 为维护银行体系流动性合理充裕，对冲税期高峰、政府债券发行缴款等短期因素影响，并适当供应中长期基础货币，11月15日央行净投放6000亿元MLF，为年内最高规模，且连续多日净投放逆回购，但资金面仍边际收敛，资金利率整体延续上行。截止11月17日，R007、DR007分别收于2.25%、2.02%，均远超1.8%的政策利率水平；1年期AAA级同业存单到期收益率收于2.56%，自10月中旬以来持续向上偏离1年期MLF利率。 伴随11月MLF大幅超额续作，短期内降准的预期也明显弱化，叠加万亿增发国债将于年内集中发行、信贷扩张维持中性偏暖，预计年内资金面延续“紧平衡”状态，资金利率“高位盘整”的概率偏大，同业存单利率短期也难以显著下行。 短期和中长期市场资金利率持续位于高位，远超政策利率水平，意味着银行资金成本较前期明显上升，直接削弱了报价行下调LPR报价加点的动力。 三是新增和存量贷款利率叠加下行，银行净息差持续承压，LPR报价继续下调空间相对收窄。 今年以来，一年期和五年期LPR已分别下降20个基点、10个基点，推动企业贷款利率进一步下行，9月企业新发放贷款加权平均利率为3.85%，比上年同期低14个基点。同时，在存量房贷利率下调实施后，9月末，存量住房贷款加权平均利率4.29%，环比降低42个基点，取得了显著下降幅度。 在新增和存量贷款利率叠加下行影响下，2023年三季度末，银行息差进一步收窄至1.73%的历史低位，未来继续下行空间大幅收窄。而且根据三季度上市银行数据，大部分银行面临营收和净利润同步下降态势，即主要受息差收窄的影响。 下阶段，伴随贷款重定价、化债下银行面临的“降息展期”集中安排，以及负债端成本居高不下，银行净息差承压状态难改，也没有再度下调LPR报价的动力和空间。 四是央行提出要维持银行息差和利润在合理水平，也意味着LPR报价和贷款利率水平将维持相对稳定，不会过度降低。 央行提出将健全“市场利率+央行引导→LPR→贷款利率”的利率传导机制，在市场利率之外，央行引导也为重要因素。 而面对当前商业银行净息差持续承压的状态，央行提出要维持银行息差和利润在合理水平，意味着监管层也不希望出现过低的贷款利率，从而为银行留存实力应对化债，保持稳健可持续经营，并提升资金运行效率，防止因企业贷款利率过低等造成的资金空转套利行为。 2023金融街论坛年会上，央行提出“按照经济规律和逆周期宏观调控需要，引导和把握宏观利率水平，保持利率水平与实现潜在经济增速的要求相匹配”，在压降利率方面，加了一些约束条件，利率水平需要合理把握。 同时，按照中央金融工作会议要求，央行也指出“盘活存量贷款、提升存量贷款使用效率、优化新增贷款投向，这三个方面对支撑经济增长同等重要”，表明在引导融资成本下降支持经济之外，积极盘活被低效占用的金融资源，提高资金使用效率同样重要，也成为下一步政策的重要发力点。 在稳汇率、稳息差、资金面维持紧平衡等多因素考量下，年内政策利率和LPR报价料维持稳定，盘活金融资源、提高资金使用效率成为下阶段重要施力方向。

[ 同为加盟模式，报告期（2020年~2022年）内，同行业可比公司的毛利率均值分别为27.49%、22.26%、20.71%，而周六福分别为37.62%、34.92%、39.22%。 ] 四年半内，三度更换保荐人，两度冲刺IPO，周六福珠宝股份有限公司（下称“周六福”）的上市之路一波多折。 近日，周六福主动申请撤销了IPO申请，结束了第二轮为期1年零4个月的上市之路。在一轮被否决、一轮主动终止之后，这家公司的A股上市希望变得更加渺茫。 今年以来，受外围环境影响，国际金价高位运行，国内黄金消费潜力持续释放，带动行业延续高景气周期，此时，正是黄金珠宝首饰企业上市的好时机。在A股上市艰难的现实面前，已有梦金园黄金珠宝集团股份有限公司（下称“梦金园”）、老铺黄金股份有限公司（下称“老铺黄金”）等企业选择了赴港IPO，而这或许也是周六福今后的选择。 三换保荐人两度IPO均折戟 招股书显示，周六福是李伟蓬、陈创金于2004年4月出资创立的珠宝首饰企业，2005年4月，陈创金将其所持股权转让给李伟柱，周六福进而成为了李氏兄弟旗下的公司，李伟柱和李伟蓬两兄弟合计间接持有周六福94.13%的股份，为实际控制人。 早在2019年5月，周六福就向证监会递交了招股书，吹响了A股上市的号角，保荐机构为广发证券(14.810, 0.00, 0.00%)。不过，受康美药业造假案影响，受聘的会计师事务所正中珠江、保荐人广发证券均被证监会立案调查，周六福的IPO进程随之中止。 2020年7月，广发证券遭重罚。同年9月，周六福更新了上市申请材料，保荐机构换成了民生证券，但在同年10月29日召开的第十八届发审委2020年第154次会议上，周六福IPO被否决。 两年后的2022年7月，周六福卷土重来，再度披露招股书申报深市主板上市，保荐机构更换为中信建投(26.200, -0.13, -0.49%)，同年12月底收到了首轮申请文件反馈意见。全面注册制后，周六福IPO又平移到了深交所进行审核。11月17日，周六福终止审核。 经历“A股上市梦难圆”的黄金珠宝企业不只周六福。 2020年9月，梦金园预披露了招股书，拟在深交所主板上市，当时，梦金园在全国29个省（自治区、直辖市）拥有2446家加盟店。 不过，在2021年10月28日召开的发审委2021年第116次会议上被暂缓表决，2021年11月25日，梦金园再度上会，仍遭否决。发审委会议提出的3个问题同样是加盟商管理、存货以及以旧换新业务。 老铺黄金于2020年6月首次披露招股书，原计划于2021年4月22日首发上会，不过，在上会前一天，由于老铺黄金尚有相关事项需要进一步核查，遂被取消审核。 2021年7月22日，老铺黄金首发上会被否，发审委会议提出了3个问题，包括上市主体合理性、毛利率显著高于同行业可比公司的合理性以及委外加工等。 今年以来，国际金价高位运行，黄金珠宝首饰企业迎来了上市的“黄金期”，在A股无望后，近日，梦金园、老铺黄金先后赴港IPO。 始终绕不过去的三大问题 在终止审核之前，周六福回复了首轮问询，结合首轮IPO被否、第二轮申报后的证监会申请文件反馈意见以及深交所的问询回复，可以发现，监管对周六福的加盟模式，以及与其相关的收入增幅、毛利率偏离行业均值过大、商标权纠纷和高存货等提出了较多质疑，而这三点同时也是周六福首度冲刺IPO折戟的主要因素。 事实上，目前，A股上市的老凤祥(61.070, 0.61, 1.01%)（600612.SH）、萃华珠宝(11.490, 0.09, 0.79%)（002731.SZ）、中国黄金(10.400, 0.01, 0.10%)（600916.SH）、曼卡龙(15.820, 0.54, 3.53%)（300945.SZ）、周大生(14.920, -0.07, -0.47%)（002867.SZ）、迪阿股份(32.230, 0.24, 0.75%)（301177.SZ）以及H股上市的周大福（01929.HK）等，均采用了加盟模式。其中，老凤祥、萃华珠宝、周大生等加盟模式的收入比重较高，尤其是老凤祥，加盟收入占比超过九成。 但同为加盟模式，周六福的毛利率远高于行业均值，报告期（2020年~2022年，下同）内，同行业可比公司的毛利率均值分别为27.49%、22.26%、20.71%，其中，加盟收入占比最高的老凤祥毛利率仅分别为8.02%、7.59%、7.45%。而周六福分别为37.62%、34.92%、39.22%。 由于首次上会期间加盟模式成为问询的重点，所以，在此之后，周六福开始大力发展自营模式，并从加盟为主、自营为辅的销售模式转变为加盟和自营并重，自营模式收入占比从报告期初的33.23%增长至49.19%，加盟模式收入占比由66.77%下降至50.81%。 招股书显示，截至2022年12月31日，周六福拥有78家自营门店和3974家加盟店。 另外，商标纠纷是周六福始终绕不过的一个门槛，实际控制人之一李伟柱于2004年8月23日在香港设立香港周六福，香港周六福于2004年10月开始授权周六福使用并开展“周六福”品牌珠宝的推广与销售。 不过，在周六福之外，市场上同时有诸多商家使用“周六福”的名号，真假周六福难辨。 比如，周六福与香港周六福珠宝金行商标和商号存在部分重叠，周六福自2018年起就针对香港周六福珠宝金行曾经申请注册或注册成功的商标提出异议或无效宣告申请。 招股书显示，周六福作为原告起诉香港周六福珠宝金行及其相关方的民事诉讼案件数量达401件，已结案的为299件，已结案的案件中法院认定被告的行为构成侵权并判决被告停止侵权的案件为273件。 香港周六福珠宝金行为周六福无关联第三方张建斌的关联企业。2013年6月，公司关联企业香港周六福与张建斌签订《和解协议》，约定香港周六福同意张建斌及其亲友开设总量不超过十家的店面使用“周六福”系列关联商标以及香港周六福企业字号。但《和解协议》履行过程中，张建斌及关联公司/关联门店与公司及关联方之间仍互有诉讼。 截至2023年5月31日，张建斌及其相关方通过加盟方式开设逾400家门店，遍布全国各大区域，与周六福的门店形成了一定的区域重叠和市场竞争。 此外，因为行业特性，大多数黄金珠宝公司采取高库存的模式运行。周六福同样如此，报告期各期末，周六福存货账面价值占总资产比例分别达到67.17%、61.35%和62.16%，存货绝对金额规模较大。对此，周六福称，公司为满足加盟商在总部展厅的选购和提货需求，需保持一定的库存储备，同时，在原材料端需要储备一定的黄金、钻石原料用于委外加工，导致了公司存货余额较大。