关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知 各省、自治区、直辖市、计划单列市财政厅（局）、发展改革委、司法厅（局），中国人民银行上海总部、各分行、营业管理部、省会（首府）城市中心支行、副省级城市中心支行，各银监局、证监局： 2014年修订的预算法和《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43号）实施以来，地方各级政府加快建立规范的举债融资机制，积极发挥政府规范举债对经济社会发展的支持作用，防范化解财政金融风险，取得了阶段性成效。但个别地区违法违规举债担保时有发生，局部风险不容忽视。为贯彻落实党中央、国务院决策部署，牢牢守住不发生区域性系统性风险的底线，现就进一步规范地方政府举债融资行为有关事项通知如下： 一、全面组织开展地方政府融资担保清理整改工作 各省级政府要认真落实国务院办公厅印发的《地方政府性债务风险应急处置预案》（国办函〔2016〕88号）要求，抓紧设立政府性债务管理领导小组，指导督促本级各部门和市县政府进一步完善风险防范机制，结合2016年开展的融资平台公司债务等统计情况，尽快组织一次地方政府及其部门融资担保行为摸底排查，督促相关部门、市县政府加强与社会资本方的平等协商，依法完善合同条款，分类妥善处置，全面改正地方政府不规范的融资担保行为。上述工作应当于2017年7月31日前清理整改到位，对逾期不改正或改正不到位的相关部门、市县政府，省级政府性债务管理领导小组应当提请省级政府依法依规追究相关责任人的责任。财政部驻各地财政监察专员办事处要密切跟踪地方工作进展，发现问题及时报告。 二、切实加强融资平台公司融资管理 加快政府职能转变，处理好政府和市场的关系，进一步规范融资平台公司融资行为管理，推动融资平台公司尽快转型为市场化运营的国有企业、依法合规开展市场化融资，地方政府及其所属部门不得干预融资平台公司日常运营和市场化融资。地方政府不得将公益性资产、储备土地注入融资平台公司，不得承诺将储备土地预期出让收入作为融资平台公司偿债资金来源，不得利用政府性资源干预金融机构正常经营行为。金融机构应当依法合规支持融资平台公司市场化融资，服务实体经济发展。进一步健全信息披露机制，融资平台公司在境内外举债融资时，应当向债权人主动书面声明不承担政府融资职能，并明确自2015年1月1日起其新增债务依法不属于地方政府债务。金融机构应当严格规范融资管理，切实加强风险识别和防范，落实企业举债准入条件，按商业化原则履行相关程序，审慎评估举债人财务能力和还款来源。金融机构为融资平台公司等企业提供融资时，不得要求或接受地方政府及其所属部门以担保函、承诺函、安慰函等任何形式提供担保。对地方政府违法违规举债担保形成的债务，按照《国务院办公厅关于印发地方政府性债务风险应急处置预案的通知》（国办函〔2016〕88号）、《财政部关于印发〈地方政府性债务风险分类处置指南〉的通知》（财预〔2016〕152号）依法妥善处理。 三、规范政府与社会资本方的合作行为 地方政府应当规范政府和社会资本合作（PPP）。允许地方政府以单独出资或与社会资本共同出资方式设立各类投资基金，依法实行规范的市场化运作，按照利益共享、风险共担的原则，引导社会资本投资经济社会发展的重点领域和薄弱环节，政府可适当让利。地方政府不得以借贷资金出资设立各类投资基金，严禁地方政府利用PPP、政府出资的各类投资基金等方式违法违规变相举债，除国务院另有规定外，地方政府及其所属部门参与PPP项目、设立政府出资的各类投资基金时，不得以任何方式承诺回购社会资本方的投资本金，不得以任何方式承担社会资本方的投资本金损失，不得以任何方式向社会资本方承诺最低收益，不得对有限合伙制基金等任何股权投资方式额外附加条款变相举债。 四、进一步健全规范的地方政府举债融资机制 全面贯彻落实依法治国战略，严格执行预算法和国发〔2014〕43号文件规定，健全规范的地方政府举债融资机制，地方政府举债一律采取在国务院批准的限额内发行地方政府债券方式，除此以外地方政府及其所属部门不得以任何方式举借债务。地方政府及其所属部门不得以文件、会议纪要、领导批示等任何形式，要求或决定企业为政府举债或变相为政府举债。允许地方政府结合财力可能设立或参股担保公司（含各类融资担保基金公司），构建市场化运作的融资担保体系，鼓励政府出资的担保公司依法依规提供融资担保服务，地方政府依法在出资范围内对担保公司承担责任。除外国政府和国际经济组织贷款转贷外，地方政府及其所属部门不得为任何单位和个人的债务以任何方式提供担保，不得承诺为其他任何单位和个人的融资承担偿债责任。地方政府应当科学制定债券发行计划，根据实际需求合理控制节奏和规模，提高债券透明度和资金使用效益，建立信息共享机制。 五、建立跨部门联合监测和防控机制 完善统计监测机制，由财政部门会同发展改革、人民银行、银监、证监等部门建设大数据监测平台，统计监测政府中长期支出事项以及融资平台公司举借或发行的银行贷款、资产管理产品、企业债券、公司债券、非金融企业债务融资工具等情况，加强部门信息共享和数据校验，定期通报监测结果。开展跨部门联合监管，建立财政、发展改革、司法行政机关、人民银行、银监、证监等部门以及注册会计师协会、资产评估协会、律师协会等行业自律组织参加的监管机制，对地方政府及其所属部门、融资平台公司、金融机构、中介机构、法律服务机构等的违法违规行为加强跨部门联合惩戒，形成监管合力。对地方政府及其所属部门违法违规举债或担保的，依法依规追究负有直接责任的主管人员和其他直接责任人员的责任；对融资平台公司从事或参与违法违规融资活动的，依法依规追究企业及其相关负责人责任；对金融机构违法违规向地方政府提供融资、要求或接受地方政府提供担保承诺的，依法依规追究金融机构及其相关负责人和授信审批人员责任；对中介机构、法律服务机构违法违规为融资平台公司出具审计报告、资产评估报告、信用评级报告、法律意见书等的，依法依规追究中介机构、法律服务机构及相关从业人员的责任。 六、大力推进信息公开 地方各级政府要贯彻落实中共中央办公厅、国务院办公厅《关于全面推进政务公开工作的意见》等规定和要求，全面推进地方政府及其所属部门举债融资行为的决策、执行、管理、结果等公开，严格公开责任追究，回应社会关切，主动接受社会监督。继续完善地方政府债务信息公开制度，县级以上地方各级政府应当重点公开本地区政府债务限额和余额,以及本级政府债务的规模、种类、利率、期限、还本付息、用途等内容。省级财政部门应当参考国债发行做法，提前公布地方政府债务发行计划。推进政府购买服务公开，地方政府及其所属部门应当重点公开政府购买服务决策主体、购买主体、承接主体、服务内容、合同资金规模、分年财政资金安排、合同期限、绩效评价等内容。推进政府和社会资本合作（PPP）项目信息公开，地方政府及其所属部门应当重点公开政府和社会资本合作（PPP）项目决策主体、政府方和社会资本方信息、合作项目内容和财政承受能力论证、社会资本方采购信息、项目回报机制、合同期限、绩效评价等内容。推进融资平台公司名录公开。 各地区要充分认识规范地方政府举债融资行为的重要性，把防范风险放在更加重要的位置，省级政府性债务管理领导小组要切实担负起地方政府债务管理责任，进一步健全制度和机制，自觉维护总体国家安全，牢牢守住不发生区域性系统性风险的底线。各省（自治区、直辖市、计划单列市）政府性债务管理领导小组办公室应当汇总本地区举债融资行为清理整改工作情况，报省级政府同意后，于2017年8月31日前反馈财政部，抄送发展改革委、人民银行、银监会、证监会。

融资性担保企业是解决中小企业资金困难的一个不可或缺的组成部分，国有融资性担保企业更是肩负着扶持地方中小企业发展、协助解决其资金需求的重任。本文结合目前国内融资性担保行业的发展现状及业务特征，探讨如何开展融资性担保企业审计工作。 在充分掌握《融资性担保企业管理暂行办法》等行业性法规以及监管要求后，先从宏观层面开展审计和分析，包括融资性担保企业经营范围是否合法合规，有无从事明确禁止的业务种类，企业内部管理制度是否完善，风险控制措施是否严格、落实，业务操作流程是否规范等。 财务数据的审计和分析 分析企业财务数据，主要审计以下几点：一是关注资金来源及去向是否合法合规，进一步从财务角度核实企业是否存在从事非法集资或发放贷款等违规或超许可经营范围的事项。二是关注财务指标是否健康，包括是否按《融资性担保企业管理暂行办法》的要求，按时、按比例计提未到期责任准备金、担保赔偿准备金以及一般风险金、代偿总额、代偿率等情况。 特别要注意的是，目前在政策层面除了强制要求担保企业必须计提未到期责任准备金（按当年担保收入的50%计提）和担保赔偿准备金（按不低于当年年末再保余额的1%计提，累计达到当年担保责任余额10%的，实行差额提取）之外，对一般风险金的计提标准尤其是已经产生的累积代偿后果（包括逾期两年及以上的未收回代偿资金）的风险化解与坏账处理等环节，并未提出明确的强制要求和标准。在笔者遇到的有关融资性担保企业的审计项目中，存在同样的情况，企业一方面积累了大量的应收代偿款，有的甚至长达四五年，未得到有效化解与核销；另一方面企业虽然按照《融资性担保企业管理暂行办法》要求计提了未到期责任准备金和担保赔偿准备金，但是由于此两项准备金的计提口径为在保余额或未到期担保责任，与已经实际产生并累积的存量代偿款之间并无直接关系或线性依赖，因而能否有效覆盖存量风险存在很大疑问。笔者在审计中也发现，仅凭前述的担保赔偿金和未到期准备金在很多时候无法覆盖担保企业实际产生的经营风险，尤其是在担保行业整体不景气或企业的风险管控水平不高从而导致代偿率偏高的情况下，更是如此。 对于融资性担保企业的财务制度要求，《融资性担保企业管理暂行办法》明确规定，企业应按照金融企业财务规则和企业会计准则等要求，建立健全财务会计制度，真实地记录和反映企业的财务状况、经营成果和现金流量。根据这些要求，通过分析担保企业的有关财务数据，并结合企业的年度审计报告等相关资料，可以基本确认担保企业的财务制度是否健全、经营情况是否正常、财务状况和现金流量是否健康、能否满足监管要求和业务发展需求。 业务数据的审计与分析   （一）代偿数据的分析 代偿是在借款人（被担保人）未能按合同约定向银行支付本金或利息时，由保证人（担保企业）代替借款人向银行支付合同约定的担保金额，代偿行为完成后，由担保企业向借款人行使追偿权。代偿总额的多少、代偿率的高低，直接反映出担保企业风险把控的能力，以及企业内部治理的整体水平。主要从以下几个角度分析： 关注代偿总额中本金与利息的占比情况。此处所指的利息，是指借款人（被担保人）由于资金困难或缺乏还款意愿等主客观原因导致其在付息阶段开始违约并停止支付借款利息，而由担保企业按合同约定代替借款人向银行支付的利息部分。相比于代偿本金，代偿总额中的利息金额越大、占比越高，该部分利息所对应的本金也就越多，而从合同约定的角度来说，该部分利息所对应的本金担保企业同样负有代偿义务（在借款人违约的情况下）。尽管由于借款本金可能暂未到期、担保企业目前没有就该部分本金予以代偿，但是由于客户在付息阶段就已经违约，意味着客户的资金情况、经营情况可能已经出现较大问题，仍然存在本金到期后担保企业被迫代偿该部分本金的较大可能。所以，在代偿总额中利息部分往往隐藏了担保企业大量的潜在代偿风险，尤其需要加以关注。 关注代偿款中担保业务对应的抵押物情况。一笔已经实施代偿的担保业务，其有无抵押物、抵押物是否足值，以及抵押物是否具备较好的流动性和变现能力，都直接影响担保企业能否有效行使自己的合法追偿权。抵押物价值足以覆盖担保金额且流动性好、变现能力强，那么即使被担保人出现违约，担保企业也可以依合同约定有效保障自身的合法经济权益；如果抵押物价值无法覆盖担保金额，或者流动性较差，则会让担保企业后期追偿工作的效果大打折扣。审计人员尤其要注意的是信用担保（无抵押担保）业务的开展情况。国家政策层面并没有明确限制担保企业在客户无抵押物情况下不能开展信用担保，但是鉴于此种业务相比对方提供足值抵押物进行反担保所特有的高风险，以及由于客户违约并导致担保企业被迫实施代偿后所面临的更大的追偿难度，一方面对担保企业内部风险把控能力以及相关业务人员的保前调查和保后管理水平提出更高的要求；另一方面也是较为容易产生利益输送行为和暗箱操作空间的一种业务形式，所以，应当是审计人员重点关注的审计事项。 关注代偿款的账龄分析。担保企业实施代偿后，产生的应收代偿款随着账龄的增加，给担保企业带来的风险和回收难度也在增加，当然，从企业会计准则的角度来说，相应的计提坏账准备的比例和要求也是在同步提高的。因此，审计人员还应重点关注应收代偿款中每个账龄区间的金额分布情况，特别是账龄在两年以上的应收代偿款的占比情况，需要审计人员进一步深入这些账龄较长的应收代偿款所对应的具体业务中，分析其业务环节是否合法合规，担保企业针对其所采取的后期追偿措施是否及时有力，以及可能会产生的预计损失等情况。 关注担保业务所涉及的融资款项去向。该项分析工作主要是确定担保企业所担保的融资项目，其资金是否流向国家已有明确政策导向的限制性行业，或一些需要“关停并转”的污染企业等情况。一方面，作为国有企业，其经营策略与发展方向不应与国家大政方针背道而驰；另一方面，这些已被国家政策所限制，或者可能面临“关停并转”命运、前途不明的行业或企业，本身就会对担保企业所担保的融资项目带来较高的风险，其后期的经营状况和履约能力由于政策层面的因素，存在较大的不确定性。如果担保企业的代偿款较多地集中在这些行业或企业，则说明担保企业缺乏对国家政策走向的把握和理解，也没有履行作为担保企业应当按照政府对经济发展的规划和经济发展规律来开展自身业务、扶持中小企业发展的使命与义务。 关注代偿款中借款人的集中度与分布情况。如果产生代偿的担保业务较多地集中于部分借款人，则审计人员有必要进一步对这些业务开展深入的分析，包括相应的业务环节是否合法合规，实施过程中是否存在风险管控措施不严格的情况、是否存在利益输送的可能、有无失职渎职问题，并根据审计工作的实际需要，与有关业务办理人员、客户进行谈话，深入挖掘业务背后可能存在的利益链条。 关注代偿率的趋势性变化。可以通过两条曲线客观反映企业在某一个时间段内的业务质量和风险管控水平。一是分析每年发生代偿业务的次数。通过比较历年存在代偿后果的担保业务发生的频率，分析担保企业风险把控水平的发展走向，以及该年度内企业担保业务的质量是趋于良性还是不断下降。二是分析每年代偿总额的变化趋势。通过比较每年代偿总额的变化情况，可以较为清晰地反映企业在开展担保业务尤其是大额担保业务时，在保前调查、项目审批、保后管理等一系列风险甄别与管控环节的工作是否扎实、到位。 （二）在保数据的分析 对于尚未解保、担保责任未到期的这部分业务，由于其通常数量较多，审计主要是通过对已经产生代偿后果的历史业务数据（尤其是代偿数据）和在保业务数据进行关联分析，确认在保客户是否存在历史违约记录以及违约后的后期偿付行为是否及时等情况，主要是分析揭示担保企业现有在保业务可能存在的风险。尤其要特别关注的是，是否存在代偿期间（代偿款尚未收回）担保企业再次对同一借款人提供担保业务的情况。作为审计人员，一定要搞清楚其为什么在同一借款人已经违约且担保企业已经为其实施代偿（代偿款尚未追回）、业务风险已经暴露无遗的情况下，还要继续为该借款人提供担保。这种情况下，即使相应的具体业务环节没有瑕疵，也应当详细分析有关业务数据，包括相应的保前调查是否完全尽职、借款人财务状况是否健康、担保费收取是否合理等，并通过与相关业务人员的谈话、外围调查等多种方式进一步开展审计工作，充分揭示其背后可能存在的问题。

2019年10月18日，“非洲手机之王”传音控股（688036.SH）发布公告称，拟将不超过25亿元的暂时闲置募集资金进行现金管理，购买一些安全性高、流动性好、有保本约定的投资产品。 这则消息立即在资本市场引起轩然大波。要知道，传音控股9月刚刚登陆科创板，扣除发行费用后，传音控股实际募资净额为26.75亿元。也就是说，传音控股有可能会将募集来的大部分资金用于理财。 传音控股是非洲市场占有率第一的中国手机制造商。2018年，其在非洲市场占有率高达48.71%。根据招股书，传音控股IPO募集资金用途主要是扩大手机的生产能力，包括传音智汇园手机制造基地项目、手机生产基地（重庆）项目等，此外还要补充流动资金3亿元。 但转眼间，资金缺口就变成了闲置资金。受到质疑后，传音控股又补充公告进行了一番解释，大意是为了提高募集资金使用效率。 不只是传音控股，A股上市公司购买理财产品的规模已不容小觑。Wind数据显示，截至2019年12月1日，A股3751家上市公司中，近三成公司购买了理财产品，规模达1.2万亿元。当天A股总市值为54.7万亿元。 上市公司既然不缺钱，为何要来资本市场募资呢？ 1 超募新力量   2012年，证监会下发《上市公司监管指引第2号——上市公司募集资金管理和使用的监管要求》，这是监管层首次官方允许上市公司购买理财产品的文件。 当中提到，原则上，上市公司的资金都用于主营业务。如有暂时闲置的募集资金，方可进行现金管理，可购买安全性高、流动性好的投资产品。 自2012年政策开闸，A股上市公司的理财规模连年高涨，并在2018年达到顶峰。Wind数据统计，2018年，A股共计1315家上市公司购买了25313个理财产品，认购金额合计1.8万亿元。购买公司数量、认购个数、认购金额同比分别增加3.2%、40.8%、28.0%，均为历年最高水平。 2018年闲置资金最多，实际上是与资本市场募资政策的变化相一致。 一般而言，上市公司的闲置资金，主要由闲置募集资金和自有资金组成，闲置募集资金的来源又包括定向增发、上市IPO等多个渠道。 为了鼓励企业直接融资，促进实体经济发展，多种募资渠道的扩张为上市公司带来了大体量的闲置资金。 首先是从2016年底开始，IPO发审提速。2017年间，成功IPO的上市公司达433家，同比增长93.5%，达历史最高水平。同年，做理财的上市公司也首次突破1000家，认购金额首次突破万亿元。 不仅IPO提速，2017年起，证监会优化了企业首发和再融资申报文件的报送方式，加快其审核进度。可转债融资也在快速发展，全年融资602.72亿元，同比增加166%，达7年来最高水平。 长期研究上市公司的财务专家徐文辉对南方周末记者说，不管是IPO还是定向增发等募资渠道，都令上市公司在短时间内募集到大量资金，但是对企业来说，花钱是有步骤、有规划的，不可能一下子全部投出去。在这种情况下，先存在银行进行理财，得到更高收益，是常见做法。 来自大型商业银行对公业务的客户经理陈灵向南方周末记者证实，前几年由于企业上市环境相对宽松，高定价、超募等现象普遍，导致一些公司钱袋太满，银行对公理财业务水涨船高。2019年，现金流充沛的企业有所减少，不过，仍有新的后来者，如科创板企业。 据南方周末记者不完全统计，截至2019年10月21日，科创板开闸三个月内，已上市的34家公司中，已有16家发布了购买理财产品的公告，认购总额达182.4亿元。而这16家公司累计募集资金总额为290.3亿元，即63%的募集资金都用来买了理财。 A股许久不见的超募现象正在科创板上演。超募，指的是上市公司募集资金超过投资项目计划实际所需资金。 据华泰证券研究报告，以首批25家科创板企业为例，以发行价计算，累计募资370亿元。其中，超过八成、共计21家公司超募，整体超募20%。 如柏楚电子（688188.SH）原计划募资8.35亿元，最终募资高达17.15亿元，以超1倍的超募比一度成为“超募王”。由于巨额募资，就在上市的同月，公司发布公告，将使用不超过14.42亿元的暂时闲置募集资金进行现金管理。 陈灵表示，尽管科创板上市公司目前数量仍不算多，但是已俨然一股“财大气粗”的理财新力量，正在被各大银行争相拿下。 2 产能过剩与铁公鸡   上市公司理财，也与实体经济转型升级有关。 中国人民大学金融与证券研究所联席所长赵锡军对南方周末记者说，响应中央对金融服务实业的要求，上市公司理应把精力和目光都放在自身的主营业务上，但之所以还有不少公司选择把闲置资金进行短线投资，购买理财产品，是因为“有的企业规模扩张已经达到了顶峰，有的则面临产能过剩。” “如何进行转型升级或技术突破，都需要长时间的规划和建设。这与行业发展有关。”赵锡军说。 以医药行业为例。Wind数据显示，恒瑞医药（600276.SH）以219个理财产品、214.5亿元暂列2019年购买理财产品最多的上市公司榜首。2018年，它也以210.5亿元的理财产品认购规模排在第五名。 据恒瑞医药近几年的财报，其定期理财产品期末余额逐年上涨，从2016年的15.3亿元攀升至2019年上半年的73.72亿元。而另一方面，其用于研发的支出费用则增加不多，从2016年的11.84亿元上涨至2019年上半年的14.84亿元，远低于其用于购买理财产品的金额。而研发是医药行业最核心的投入，将决定公司日后的发展。 不仅恒瑞医药，诸多医药上市公司均出现在理财前列，不乏辰欣药业（603367.SH）、康辰药业（603590.SH）等公司。包括2018年理财榜首的天茂集团（000627.SZ），此前也有通过控股子公司从事医药业务。 北京鼎臣医药管理咨询公司创始人史立臣向南方周末记者分析称，中国的药企产能过剩已经是个存在多年的问题，但是医药行业短期内要改变产品架构很难。投入周期长，研发风险大，远不如理财收益来得快。 加之药品的收益率并不高，哪怕如利润高一点的保健性药品，收益也在6%—8%之间。因此，出于“赚快钱”的心态，不少药企会选择投资理财。 南方周末记者就大笔购买理财产品的原因向恒瑞医药发函求证，截至发稿，未获回复。 据恒大研究院发布的《中国上市公司质量报告：2019》，当前A股上市公司，尤其是民营企业盈利下行压力加大，结构性问题凸显。反映企业利润水平的民企ROE（净资产收益率）从2017年的6.60%下滑至2018年的0.08%，并在2019年由正转负至-0.59%。 报告还显示，从行业来看，材料和制造业、消费行业、医疗保健行业业绩下滑明显，ROE等盈利能力表现普遍较弱，分红较少。而这些行业中的上市公司，也多热衷于购买理财产品。 除了医药行业以外，食品加工与肉类企业也是热衷于购买理财的上市公司代表。 如以肉猪、肉鸡养殖为主业的温氏股份（300498.SZ），2015年12月上市，2016年其理财产品投资金额就已超过100亿元，至今连续4年都是理财大户。截至2019年12月1日，温氏股份以认购金额128.3亿元，在所有购买理财的上市公司中排列第8。 针对理财热情，温氏股份董秘办的工作人员接受南方周末记者采访时表示，闲置资金放在那里也是浪费，在不影响主营业务开展的情况下，购买银行理财产品提高资金使用率，何乐而不为？“我缺钱时，就拿回来一点；钱多盈利时，就买多一点。” 温氏股份还强调，购买理财产品的钱全部都是自有资金，也就是挣来的利润。 徐文辉解释，这实际上与中国资本市场的特殊性有关。由于A股融资不易，上市公司哪怕赚到了很多钱，也不会慷慨分红。那如何谨慎地花出去？能满足保本要求的银行理财产品自然是香饽饽。 综上，斥巨资购买理财产品的上市公司，并非都是财大气粗。一部分企业，的确是因为“闲钱”多了，所以用于理财提高闲置资金的利用率；而另一部分企业，则是因为产能过剩甚至行业衰退，当理财收益高于自身主营业务的收益率时，只能依靠购买理财产品来粉饰财报。 3 非保本理财加入争夺战   上市公司理财规模在连续增长8年后，终于在2019年首次迎来降温。 Wind数据显示，截至2019年12月1日，共有1117家上市公司购买了18569个理财产品，认购金额合计1.20万亿元，购买公司数量、认购个数、认购金额同比分别下降13.5%、19.0%、25.5%。 上市公司购买理财产品的规模首次下滑，一来在于有钱的上市公司变少了，二来则因为银行理财产品的供给也在变少。 多位上市公司股东告诉南方周末记者，今年理财减少的直接原因就是“没钱”。融资难、资金短缺，成为当前一众企业面临的共同难题。 上市公司资金紧张直接体现为债券违约增多。Wind数据显示，截至2019年12月1日，今年共有50只上市公司的债券发生违约，违约原因基本与资金流动性短缺有关。而2014—2017年的四年间，共计只有7家上市公司出现违约情况。 综观此前各家上市公司公开的理财产品认购记录，“保本”优势显著的银行理财类产品一直是上市公司的首选，券商理财、信托理财等产品份额占比都较小。 但是随着资管新规打破刚兑，银行的保本理财产品加速下线。与此同时，由于央行持续下调金融机构存款准备金向市场投放流动性，银行理财产品收益率也在持续走低。 据普益标准与晋商银行联合披露的数据，2019年10月份，银行理财产品平均收益率在连续20个月环比下跌后，跌破4%关口，创2016年12月以来的最低收益水平。 […]

企业融资是个严肃的问题，关系一家企业的生死。而企业融资难原因多种多样，有宏观经济环境的原因，有政策导向的原因，有资金风险偏好的原因，但是更多还是自己作的原因。 前几年，在经济走下坡路、资金大水漫灌引发资产荒的背景下，习惯了经济高增长的企业发现自己的主业好像不像过去那样能赚钱了。然而自己手上的子弹偏偏还挺多，无论是资本市场还是银行信贷都还在源源不断主动提供给自己资金。 于是企业开始不安分起来，自己的主业不怎么挣钱那么其他行业总能挣钱吧？看来看去，除了自己这块业务没啥油水，感觉其他行业都市场广阔、肥的流油。 于是搞实业的跑去搞地产，搞地产的跑去搞金融，搞家电的跑去搞手机，搞空调的跑去搞新能源汽车，搞化工的跑去买矿，国内细分行业的老X要把全球老大买下来……一时间并购此起彼伏，谁让钱这么多这么便宜呢？有种娃叫别人家的娃，有种赚钱的行业叫别人的主业，先薅过来再说。 然而，钱可以多但是钱并不傻。 当发现别人的娃也是熊孩子，费老鼻子劲薅回来的新业务也是一堆坑的时候，借来的钱也差不多到了要还的时候。 这时候钱可不会因为你一哭二闹三上吊就不撤走。 所以，不管融资环境怎么变化，融资难的问题关键还是自己作出来的。民企如此，融资平台亦然。 最近参加了一个区域企业发行人路演交流会，会上6、7家企业有民企也有城投，然而路演效果天上地下，效果差的堪称车祸现场。 某大型民企，国内细分领域龙头，债券市场对其前期业务多元化扩张和贸易占比较大颇有争议。这次集中路演，人家一看就是有备而来，派出了外表精明强干的集团副总裁，准备了漂亮的PPT。 副总裁对企业情况如数家珍，对企业发展过程中做对的、蒙错的历史都做了回顾，总体都是成功的，即使蒙错了也及时下了车。对未来，表示企业会聚焦主业和某战略新业务，主动退出几个不太行的业务，回笼资金、减少有息负债、降杠杆。最后还提了一下企业行使的社会责任，做了多少慈善和准备在未来做多少慈善。 一番演讲下来，在座各位分分被副总裁的深情打动，就连我这个之前心里不怎么待见这个企业毙掉的小买方都动心了愿意再多看一眼他的评级报告。 这就是一个正常的、比较成功的发行人路演。 另外一家城投公司的领导，在路演中也是从容自信，表示我们平台只有2个亿的老债，我们老惦记着早点还掉但是受债券规则约束还不掉。现在负债率很低，以后市里面的平台整合后自己作为主要平台会有业务发展需要，到时候再请各位投资者来碰投融资事宜。然后表示我们市的几个平台情况我都比较熟，你们有啥问题也可以问我。 多么令人感动路演，我在心里已经把这个存量还有2亿的老企业债挂上了bid。 然而，接下来的两家企业的路演就有点憔悴了。 先说另一家城投。 这位领导上来先介绍了自己平台的情况，套路大家都懂，一切平平无奇。待到问答环节，当问到平台的债务结构情况的时候，这位领导不经意间真情流露了。 关于有息负债，他自己承认自己平台的短期贷款占比大，主要是之前在融资环境比较松的时候领导觉得流贷比较灵活，不仅资金使用用途不怎么受限还易获得，而项目贷款审批时间长不说使用还严格受限。于是之前就借了很多流贷去投项目。 嗯，短贷长投。 First blood 还好他及时表示以后平台打算都老老实实借项目贷，踏踏实实做项目。 然后又说到政府支持，表示自己是重要平台，政府非常支持，除了财政补贴和项目支持外，政府还成立了一个X亿的应急基金，用来应对突发情况。到这个时候其实一切都还好，有爹的孩子人见了都不嫌。然而，他后面又真情流露带出来一句话：我们前面已经用了2个亿了。 啥？都用上应急基金了？ Double kill 这个路演显然并不成功，不过幸好这个平台是个有爹的孩子，就算路演的时候真情流露说了点比较敏感的信息也基本不会影响其生死，顶多融资难点、贵点。 然而接下来的另一家民企路演就堪称车祸现场了。 这家民企是一家规模不大的上市公司，之前一直本本分分做主业，前几年手伸向了金融和新能源汽车，和自己老的主业隔了八竿子。 路演的领导站起来接过主持人递来的话筒开始介绍自己公司，面容和语气均略显疲态，没有ppt。讲到自己公司在主营细分领域精耕细作，业务开展的还不错，是当地唯一的上市公司，所以当地政府一直很重视和关照，当地政府在今年还特别找公司开会沟通了解困难。然后话锋一转开始流露真情。 先是吐槽国家政策的多变，新能源汽车政策变来变去把自己公司变沟里去了。 然后吐槽金融机构（银行），说今年公司股票出现了好几个跌停板，在跌停期间金融机构非但不帮忙反而抽贷。吐槽说金融机构在抽贷时都没有考虑到会引发的负面影响。 大哥，短期贷款到了钱是要还的，要不要再贷给你要看对你有没有信心，你股票连续跌停谁能不慌不忙再放笔新贷款给你。 讲完后现场鸦雀无声，没人提问。 主持人很敬业，想着来打打圆场，于是就问了一个公开信息：你们三季度首次出现亏损，请问是什么原因，后面会有改善么？ 回答：我们下半年开始降杠杆，所以主动的没有履行之前的部分订单，导致亏损。 也许这位大哥说的是实话，但是在当时的氛围下不免让人联想到他们是不是因为银行抽贷后资金链断裂而无力履行订单导致亏损？ 吓得我赶快查了一下这家公司的存量债券，还好，只有一期非公开而且规模极小。不管了，先扔进禁投库再说。 人的想象力是可怕的东西，在当时的场合下完全可以说这是因为公司在融资环境恶化的大环境下出于审慎而主动挤出收入水分而导致出现亏损，一样的意思用不一样的话表达出来效果完全不一样。

企业的融资方式一般分为两种，一是通过债权进行融资，二是通过股权进行融资。资金进入企业不以股权的形式都是债权融资行为，债权融资按渠道不同主要分为三类：银行贷款、发行债券和民间借款。发行企业债券在我国是被严格控制的，不但对发行主体有很高的条件要求，并且需要经过严格的审批，这对于一般的中小民营企业来说是不现实的债权融资渠道;而银行贷款也有严格的审核程序，审批流程较为繁琐，且一般需要提供抵押物作为担保，而作为资金匮乏的中小企业，也没有多少可以拿来作为担保的抵押物，从而导致了中小企业特别是急需发展资金的小企业的银行贷款成功率很低，严重制约了中小企业的发展。 下文系笔者对两种融资方式的法律分析。 ▌一、以企业借款形式进行债权融资的有关法律分析 通常而言，企业借款有三个渠道，一是向金融机构借款，如银行贷款;二是向其他企业法人借款，如公司间的借款;三是向自然人借款，如公司向某个人借款。通过向第二种和第三种渠道借款的行为又通称为民间借贷行为。其中，司法实践对企业间的借款和企业与自然人间的借款合同的效力，又区分不同情形加以认定。 (一)企业间借款合同的效力认定 在企业的日常经营活动中，企业与企业之间的短期资金融借已趋于常态化，但其签订的借款合同却未必有效，司法实践中通常会区分不同情形加以认定。若贷款企业以放贷为业，根据《最高人民法院关于对企业借贷合同借款方逾期不归还借款的应如何处理的批复》和《中国人民银行贷款通则》第六十一条之规定，因其行为违反了有关金融法律法规的强制性规定，合同自始无效;若贷款企业不是以放贷为业，只是根据企业自身经营所需偶尔为之，司法实践中一般会认定为借款合同有效。 作为借款企业，若合同无效，则需返还因之取得的财产;若合同有效，则依约履行合同即可。因此，无论企业间的借款合同有效与否，作为借款企业都能达到借用资金的目的。 (二)企业与自然人间的借款合同效力的认定 根据《最高人民法院关于如何确认公民与企业之间借贷行为效力的批复》中规定：“公民与非金融企业之间的借贷属于民间借贷，只要双方当事人意思表示真实即可认定有效。一般而言，司法实践中也对企业与自然人间的借款合同认定为有效，但具有下列情形之一的，应当认为无效：一是企业以借贷名义非法向职工集资的;二是企业以借贷名义非法向社会集资的;三是企业以借贷名义向社会公众发放贷款的。” 同理，作为借款企业，若合同无效，则需返还财产;若合同有效，则依约履行合同即可。无论企业与自然人间的借款合同有效与否，作为借款企业也都能达到借用资金的目的。 (三)以企业借款形式进行债权融资时要特别注意避免采用非法集资、非法吸收公众存款的方式进行资金融借 根据《刑法》及有关司法解释，符合以下任一特征即属于非法集资犯罪行为：1、未经有关部门依法批准，包括没有批准权限的部门批准的集资以及有审批权限的问题超越权限批准的集资;2、承诺在一定期限内给出资人还本付息，还本付息的形式除以货币形式为主外，还包括以实物形式或其他形式;3、向社会不特定对象即社会公众筹集资金;4、以合法形式掩盖其非法集资的性质。符合以下任一特征即属于非法吸收公众存款犯罪行为：1、未经有关部门依法批准或者借用合法经营的形式吸收资金;2、通过媒体、推介会、传单、手机短信等途径向社会公开宣传;3、承诺在一定期限内以货币、实物、股权等方式还本付息或者给付回报;4、向社会公众即社会不特定对象吸收资金。 因此，在以借款形式进行债权融资时，要防止误入非法集资、非法吸收公众存款的刑事法律风险。 ▌二、股权融资的有关法律分析 融资企业股东会决议同意资金以股权的形式进入企业即为股权融资。企业进行股权融资应特别注意对股权比例的分配和对公司控制权的掌握，具体来说，可以从以下两个方面进行操作： (一)通过公司章程对公司运营进行掌控 公司章程是公司的自治文件，在不违反《公司法》有关规定的前提下，可以自由约定，是公司的内部“宪法”和“行动纲领”，公司董、监、高的经营管理行为都受其约束和制约。因此，企业可通过公司章程的约定来实现对公司运营的掌控。 (二)通过股权设计来实现对公司的掌控 股权比例对掌控公司至关重要，股东可通过股权实现对公司的绝对控制、相对控制、重大事项一票否决权等，具体如下： 1、持股67%属绝对控股权 根据《公司法》规定，公司最重要的事项(修改章程，增减注册资本，合并、分立、解散或者变更公司形式)属于需要通过特别决议(三分之二以上表决权以上才可通过)。股东持股67%即相当于拥有了公司100%的权力，可实现对公司的绝对控制。 2、持股51%，控制线，控股权 股份有限公司股东大会作出普通决议，必须经出席会议的股东所持表决权过半数通过;有限责任公司股东向股东以外的人转让股权，应当经其他股东过半数同意。(此处的过半数是“相对过半数”：即指相对于出席会议的股东所持表决权而言，不出席会议的则不统计入内。) 3、持股34%，拥有公司重大事项一票否决权 股东会议作出修改公司章程，增加或减少注册资本的决议，以及公司合并、分立、解散或者变更公司形式的决议，必须经代表三分之二以上表决权的股东通过。 4、10%，召开临时股东会、临时董事会，申请解散公司的权利 有限责任公司：代表10%以上表决权的股东，三分之一以上的董事，监事会或者不设监事会的公司的监事提议召开临时会议的，应当召开临时股东会议。 股份有限公司：代表10%以上表决权的股东、三分之一以上董事或者监事会，可以提议召开董事会临时股东/董事会议。 公司经营管理发生严重困难，继续存续会使股东利益受到重大损失，通过其他途径不能解决的，持有公司全部股东表决权10%以上的股东，可以请求人民法院解散公司。 综上，股东可根据企业发展需要，通过股权设计来实现对公司的掌控。

前 言 十三五接近尾声，自2015年的财政体系全面改革也已经过去了五年。这五年间，整个地方政府投融资体系有了天翻地覆的改变，许多政信业务已不能再用“经验”去看待。 随着全球继续的宽松，我国提出要实施更积极的财政政策，而如何“积极”则基本明确——加大地方债的发行力度，尤其是专项债的发行力度，2020年全年发行的地方债预计可达到6万亿，其中4万亿为新增债务，达到历史新高。 但是，地方债实际上只是地方政府投融资体系的冰山一角，那么当下的体系全貌，究竟是什么样的呢？ 一、政府与企业的权责划分   要探究地方政府的投融资体系，首先要分清政府的权利界限。在融资平台兴盛时期，地方政府与国有企业的界限长期模糊，造成了企业债务与政府债务几乎混为一谈，至今城投债的估值逻辑仍然与地方政府的经济指标、可用财力挂钩。 随着政府制度的改革，政府开始推行权利责任清单制度，开始对地方政府的权利与责任进行划分；2017年财政部发布《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》，提出加快政府职能转变，处理好政府和市场的关系，提出融资平台要转变为市场化运营的国有企业，逐步与地方信用分离；2019年《政府投资条例》出台，其中第三条明确提出：政府投资资金应当投向市场不能有效配置资源的社会公益服务、公共基础设施、农业农村、生态环境保护、重大科技进步、社会管理、国家安全等公共领域的项目。 因此，对于如今的地方基础设施项目，首先应当从项目责任上进行甄别，属于政府责任范围的项目，应当以政府或政府指定的法人为主体，采用政府直接投资、专项债、PPP等模式实施；不属于政府责任范围内的，应当划分为市场化项目，即使以融资平台为实施主体，仍与财政无关，按市场化模式运营，由企业自负盈亏。 （一）政府责任范围内的项目 1、政府直接投资 对于非经营性、完全无现金流的政府责任内项目，只能使用政府直接投资的模式实施。依照当下的政策，政府直接投资项目必须先有预算，再投项目；那么能投多少项目，就取决于当地政府有多少预算。当下的财政原则是“以收定支”，即依照当年度的政府预算收入规模来决定支出规模，不允许安排财政赤字，目前地方政府的预算收入主要来自当地税收与非税收入、中央转移支付、土地出让收入、地方债（一般债）收入。 对于经济较发达的地区，主要依赖的是当地税收与非税收入、土地出让收入；但这两项受经济与地产周期影响很大；对于广大的中西部地区，则更为依赖中央转移支付，有时转移支付的规模达到当地收入的数倍，这使得地方政府更需要看上级政府脸色行事，受政策影响更大。 因此，地方债的发行不仅是对财政收入进行补充，更重要的是起到一个调节性的作用，保障地方政府的财政预算相对平滑，不会出现大起大落从而造成政府直接投资项目进程的停滞；在每年度地方债限额分配时会充分考虑各地财政的运行状况。 因此，在评估政府直接投资项目时，我们应当更关注项目本身的合规性以及预算安排情况，如今政府预算体系已日渐成熟，对于预算内项目的保障程度是很高的；经过几年的发行，财政部使用地方债作为调节地方政府预算的工具也日益得心应手，地方预算大起大落的现象再难重现。 2、专项债 如果政府责任内的项目能够产生现金流、达到资金自平衡，那么可以通过发行地方专项债的方式来解决资金问题。因此，专项债是定向到地方基建项目的工具，中央根据宏观政策决定每年度发行专项债的规模，是基建投资的有效调节工具。不仅发行额度由中央控制，专项债的投向领域也随时根据需要进行调整，在棚改攻坚收尾的时候鼓励地方发行棚改专项债，而如今棚改任务基本结束、地产持续调控则暂停了各种土地类专项债的发行。 另一方面，专项债虽然有总额限制，每年的发行额度由全国人大批准，但操作过程中仍然存在一定的空间，比如允许专项债作为项目资本金，提高专项债撬动社会资金的规模；或者在四季度提前下达明年的专项债额度，促进稳增长等目标的完成。 考虑到2020年专项债额度可能进一步增长，对于资金自平衡的政府责任内项目，采用专项债是最佳的选择。其实，专项债的主要项目，都是曾经的融资平台项目，专项债与社会融资的组合也同样与政策性贷款与商贷的组合非常类似，只是从表外债务变成了表内债务。 因此，在实施专项债项目时，不必纠结项目资金是否能够真正实现自平衡，本质上专项债的兑付是以政府性基金预算为担保，无论如何表内债务的保障性都比表外债务来得更高，如今城投债信仰仍然牢不可破，更何况地方债呢？ 3、PPP模式 如果政府责任内的项目具有一定的现金流，但无法实现资金自平衡；但需求长期稳定、适宜由社会资本方承担，那么最佳的选择是PPP模式，通过社会资本投资运营、政府支付缺口补贴的方式，以政府支出责任最小的方式实施项目。 在过去几年，PPP模式是颇有争议的，主要原因是许多政府将PPP模式视作融资模式，将许多无现金流、非经营性的项目以PPP模式实施。但如今随着成本更低、期限更长的专项债大量发行，以及PPP模式的管理日趋严格，PPP模式也去融资化，回归本源。 因此，当下政府负有责任的准经营性、半市场化项目，如供排水、供热、垃圾处理等领域项目，最适宜的模式还是PPP；特别在几轮项目整改、清退或转为其他模式实施后，地方政府可用于PPP项目的预算额度仍然具有一定的空间；同时在政府存量资产盘活方面，PPP也仍然有用武之地。 （2）非政府责任范围内的项目 对于非政府责任范围内的项目，虽然财政不负有任何偿还责任，但实质上依然可以划分为两类：政府鼓励、具有政府补助的半市场化项目，以及不需要补助、能够自负盈亏的完全市场化项目。 1、半市场化项目 带有一定公益属性、公共服务属性的，或者属于国家调控范围内的；都属于半市场化项目。考虑到我国的现状，目前划定至政府责任内的，是“基本公共服务”；而超出“基本”范畴的，则属于半市场化项目；另一类则是能源等涉及国家安全的，虽在推进市场化改革，但与政策性关联仍然很大，价格也依然由发改委管控，同样只能算半市场化项目。 在过去，这些半市场化项目都有一个共性，就是伴随补贴野蛮生长，又随着补贴的减少快速消亡。政府也逐渐意识到了补贴是不利于半市场化项目发展的，此后开始逐步减少直接补贴，并提出要最大限度的减少政府对市场的干预。2017年，发改委发布了《关于全面深化价格机制改革的意见》，提出要按照“管住中间、放开两头”的总体思路，深化垄断行业价格改革，能够放开的竞争性领域和环节价格，稳步放开由市场调节；保留政府定价的，建立健全成本监审规则和定价机制，推进科学定价；针对政府补贴，也提出了要建立动态、灵活的机制，不再像过去那样发放无条件的大额补贴。 因此，半市场化项目目前的共性是受政策的影响在逐步降低，而政府补贴也逐渐与项目产出进行挂钩，政策性套利的空间在逐渐减少。 虽说半市场化项目吸引了诸多企业共同参与，但是不可否认的是，这是国资力量的主要赛道。无论是普通国有企业，还是转型中的融资平台，这都是一条最为适合的道路。随着政府产业基金与企业债改革，对于政府支持的半市场化产业项目，最为合适的是以国有企业或国资与民营企业的联合体作为主体，发行产业债、利用政府产业基金进行投资，一方面国资参与半市场化项目有天然的优势，另一方面半市场化意味着项目风险是较低的、可控的，能够满足国资的风险偏好。 2、市场化项目 对于完全市场化的项目，政府只负责监管、调控，并不直接参与。因此，许多经营性项目，如房地产开发、工业厂房等项目已从PPP的合作范围中剔除，政府不能既做裁判，又做运动员。 因此，在当下的体系中，政府不直接参与任何市场化项目，国有资本可以企业的身份可以参与，但除了融资成本较低外无任何优势；主业涉及市场化领域的国有企业踊跃参与无可厚非，但融资平台转型就需要谨慎考虑自己的能力，不应当盲目跟风。 二、钱权相匹配的财政制度 对于部分政府责任内的项目，长期存在另一个矛盾：到底该哪级政府来管？这个问题，如今我们可以通过一个核心逻辑来思考，那就是改革所提出的：要建立钱权相匹配的财政制度。项目资金给到谁，项目就归谁管；同样，项目归谁管，产出就归谁。 在全面营改增、财权上收之后，国务院发布了《关于推进中央与地方财政事权和支出责任划分改革的指导意见》，对中央与地方财政事权和支出责任进行了新一轮的划分，提出适度加强中央政府承担基本公共服务的职责和能力，部分大型项目的权利随之上收中央，支出责任也由中央财政承担，逐步将国防、外交、国家安全、出入境管理、国防公路、国界河湖治理、全国性重大传染病防治、全国性大通道、全国性战略性自然资源使用和保护等基本公共服务确定或上划为中央的财政事权。 因此，我们可以看到，此后长江经济带、一带一路、粤港澳湾区中的重大项目由中央财政负责支出，管理权利由中央直接行使。不仅中央与地方的权利制度进行了重新划分，省级政府与市县政府、市县政府与乡镇政府的权利同样也随着财权进行了调整，此后我们就能够看到许多县域内的公共服务一体化项目开始落地，其中的重要原因就是因为财权与事权的改革，也因为基础设施与公共服务的覆盖面开始下沉。 随着财权与事权的再度划分，尤其是基础设施与公共服务管理权、运营权上收，以县域、市域为单位的一体化运营市场正在慢慢形成，从简单的环卫逐渐向供排水、垃圾清运处理、供热、水利、农业基础设施等领域延伸。与过去不同的是，如今强调的并非是企业投资基础设施，而是提出了基础设施与公共服务领域的“三权分置”，即所有权、经营权、管理权的分离，在不改变所有权的基础上，以经营权形成新的市场，为企业参与公共服务造就了新的机会。 三、监管投入产出的预算绩效管理 国常会提出，各地要加强财政预算管理，政府要坚持过“紧日子”，严控一般性支出。落实省级政府主体责任，支持基层财政困难地区保工资、保运转、保基本民生；这揭示了地方政府财政当下的真实状态——紧日子。财政紧张的原因是多方面的，其中一部分是因为隐性债务的沉重负担，那么在财政紧张时，政府自然会强调要提高财政资金的使用效率，就此开始全面实施财政预算绩效管理。 2018年9月，中共中央、国务院发布了《关于全面实施预算绩效管理的意见》，提出以供给侧结构性改革为主线，创新预算管理方式，更加注重结果导向、强调成本效益、硬化责任约束，力争用3－5年时间基本建成全方位、全过程、全覆盖的预算绩效管理体系，实现预算和绩效管理一体化。其中明确，将各级政府收支预算全面纳入绩效管理，重点关注预算资金配置效率、使用效益。 预算绩效管理体系，是继续政府体制改革的举措，对未来的政府投资项目同样有非常大的影响。从绩效管理的角度来看，相比专项债、PPP等模式，政府直接投资的效率必然是比较低的，不利于预算绩效的提升，绩效管理有助于促进政府投资模式的转变；另一方面，有助于政府购买服务、政府投资基金、政府产业基金投入产出机制的理顺，从财政制度改革促进政府制度改革。 因此，预算绩效管理的全面推进，是促使各类项目使用更合适、更高效的方式运作，对未来政府责任范围内的项目实施，具有深远的影响。 四、政府资产负债表制度 新的支出，通过预算绩效进行管理，那么已经形成的地方基础设施资产，又将怎样处理呢？ 中央全面深化改革领导小组第三十六次会议通过了《全国和地方资产负债表编制工作方案》，全国范围内的地方政府都正在编制地方政府的资产负债表，在政府端的资产负债表中，我们可以看到过去若干年基建形成的固定资产，以及地方的各类资源情况，摸清政府家底；另一方面，也可以通过更科学的办法来透视地方政府的负债率。 政府资产负债表的出台，还会暴露另一些问题，比如地方政府不可避免的存在大量运营效率低下的“负资产”。长期以来，地方政府虽然握有大量存量资产，但是由于存量资产里错综复杂的历史遗留问题、管理体制问题，导致没有人愿意去动这些“烫手山芋”，即使紧日子已经过了很久，但盘活存量资产仍未大量推行。 地方政府资产负债表制度已在2019年全面推行，预计2020年即将公开，届时亮家底的地方政府大概终于明白盘活资产的重要性——未来的政府资产负债表不仅是家底，还将与政府工作、人事考核挂钩。因此，在政府资产负债表制度与化解隐性政府债务的双重压力下，明年即将迎来一个盘活政府存量资产的窗口期。 结语 随着地方政府投融资体系的全面转变，地方政府即将迎来新的挑战，但同时也是许多企业的机会；一方面是金融机构可以通过各种合法合规的模式，参与地方项目的融资；另一方面既有市场的打开也为实体经济打开了新的通道。在具体的实践中，应当深刻理解政策的趋势，跟随改革的进程落实项目的各类工作——乘风而行，才能走的更远。

一、民间融资 1、企业向员工借贷 法律依据：《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》第十二条 ：法人或者其他组织在本单位内部通过借款形式向职工筹集资金，用于本单位生产、经营，且不存在合同法第五十二条、本规定第十四条规定的情形，当事人主张民间借贷合同有效的，人民法院应予支持。 法律风险：《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第一条：未向社会公开宣传，在亲友或者单位内部针对特定对象吸收资金的，不属于非法吸收或者变相吸收公众存款。 2、企业向特定非员工借贷 法律依据：《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》第一条 本规定所称的民间借贷，是指自然人、法人、其他组织之间及其相互之间进行资金融通的行为。 法律风险：《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第一条：违反国家金融管理法律规定，向社会公众（包括单位和个人）吸收资金的行为，同时具备下列四个条件的，除刑法另有规定的以外，应当认定为刑法第一百七十六条规定的“非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款”。 3、企业向非金融企业借贷 法律依据：《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》第十一条 法人之间、其他组织之间以及它们相互之间为生产、经营需要订立的民间借贷合同，除存在合同法第五十二条、本规定第十四条规定的情形外，当事人主张民间借贷合同有效的，人民法院应予支持。 4、让与担保 让与担保，指债务人或第三人为担保债务人之债务，将担保标的物之财产权转移于担保权人，而使担保权人在不超过担保之目的范围内，取得担保标的物之财产权，于债务清偿后，标的物应返还于债务人或第三人，债务不履行时，担保权人得就该标的物受偿之非典型担保。 法律风险：《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》第二十四条 当事人以签订买卖合同作为民间借贷合同的担保，借款到期后借款人不能还款，出借人请求履行买卖合同的，人民法院应当按照民间借贷法律关系审理，并向当事人释明变更诉讼请求。当事人拒绝变更的，人民法院裁定驳回起诉。 按照民间借贷法律关系审理作出的判决生效后，借款人不履行生效判决确定的金钱债务，出借人可以申请拍卖买卖合同标的物，以偿还债务。就拍卖所得的价款与应偿还借款本息之间的差额，借款人或者出借人有权主张返还或补偿。 5、网络借贷（p2p） p2p借贷与网络借贷相结合的互联网金融（ITFIN）服务网站。 p2p借贷是peer to peer lending的缩写，peer是个人的意思。网络借贷指的是借贷过程中，资料与资金、合同、手续等全部通过网络实现，它是随着互联网的发展和民间借贷的兴起而发展起来的一种新的金融模式，这也是未来金融服务的发展趋势。p2p 网络借贷平台分为两个产品一个是投资理财，一个是贷款，都是在网上实现的。 法律风险：《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》第二十二条 借贷双方通过网络贷款平台形成借贷关系，网络贷款平台的提供者仅提供媒介服务，当事人请求其承担担保责任的，人民法院不予支持。 网络贷款平台的提供者通过网页、广告或者其他媒介明示或者有其他证据证明其为借贷提供担保，出借人请求网络贷款平台的提供者承担担保责任的，人民法院应予支持。 6、融资性贸易 融资性贸易业务不涉及银行方，有着一定隐蔽性，具有贸易合同主体存在关联关系或同属于同一实际控制人、贸易合同签约时间接近、标的物为同批货物且不发生位移、合同收益固定、中间贸易商不承担转售交易风险等显著特征，是以签订货物购销合同之名掩盖企业间借贷之实质业务。 而贸易融资是银行短期融资产品，是以企业真实商品贸易为背景，基于商品贸易中的应收账款、预付账款、存货等资产的短期融资业务，具有合法性，受法律保护。 法律风险：公司之间以签订买卖合同为名，进行企业间借贷融资，违反《合同法》第52条第（3）项“以合法形式掩盖非法目的”的规定，认定买卖合同无效。 7、托管式加盟 不同于标准商业特许关系（加盟），投资人以自己名义按照融资方的要求出资租赁营业场所并负担租金后，投资人再向融资人交纳购货款及装修款。整个商铺的进货、运营、财务、人员均不用出资方管理，融资方会在约定日期向出资方返还利润。 二、类金融融资 1、商业保理 商业保理指供应商将基于其与采购商订立的货物销售/服务合同所产生的应收账款转让给保理商，由保理商为其提供应收账款融资、应收账款管理及催收、信用风险管理等综合金融服务的贸易融资工具。商业保理的本质是供货商基于商业交易，将核心企业（即采购商）的信用转为自身信用，实现应收账款融资。 2、融资租赁 融资租赁（Financial Leasing）又称设备租赁（Equipment Leasing）或现代租赁（Modern Leasing），指出租人根据承租人对租赁物件的特定要求和对供货人的选择，出资向供货人购买租赁物件，并租给承租人使用，承租人则分期向出租人支付租金，在租赁期内租赁物件的所有权属于出租人所有，承租人拥有租赁物件的使用权。租期届满，租金支付完毕并且承租人根据融资租赁合同的规定履行完全部义务后，对租赁物的归属没有约定的或者约定不明的，可以协议补充；不能达成补充协议的，按照合同有关条款或者交易习惯确定，仍然不能确定的，租赁物件所有权归出租人所有。 3、典当 典当，是指当户将其动产、财产权利作为当物质押或者将其房地产作为当物抵押给典当行，交付一定比例费用，取得当金，并在约定期限内支付当金利息、偿还当金、赎回当物的行为。 4、小额贷款公司 小额贷款公司是由自然人、企业法人与其他社会组织投资设立，不吸收公众存款，经营小额贷款业务的有限责任公司或股份有限公司。与银行相比，小额贷款公司更为便捷、迅速，适合中小企业、个体工商户的资金需求；与民间借贷相比，小额贷款更加规范、贷款利息可双方协商。 5、私募股权基金 私募股权投资（Private Equity，简称PE），是指投资于非上市股权，或者上市公司非公开交易股权的一种投资方式 。从投资方式角度看，私募股权投资是指通过私募形式对私有企业，即非上市企业进行的权益性投资，在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制，即通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股获利。 6、股权众筹 股权众筹是指，公司出让一定比例的股份，面向普通投资者，投资者通过出资入股公司，获得未来收益。这种基于互联网渠道而进行融资的模式被称作股权众筹。另一种解释就是“股权众筹是私募股权互联网化”。 7、股权质押 股权质押，是指出质人（公司股权所有人）以其所拥有的股权作为质押标的物而设立的质押，以担保主债权实现的一种融资担保方式。 8、动产浮动抵押 动产浮动抵押是指特定的抵押人以其现有的和将来所有的生产设备、原材料、半成品、产品等动产为债权人设定抵押权担保，当债务人不履行债务时，债权人(抵押权人)有权以抵押人于抵押权实现时尚存的财产优先受偿。 […]

我国企业外源融资方式主要包含四大类，分别为银行贷款、非标融资、债券融资以及股权融资，2017年末存量占比分别达58%、23%、11%以及8%。从具体融资模式看，贷款是企业融资首要来源，长期增速保持平稳，但2017年下半年以来结构失衡。非标融资是我国企业第二大融资来源，规模随金融监管发展趋势变化明显，2018年进入显著规模压降阶段。债券融资作为企业融资第三大方式，近年来增速下滑，“大开大合”的融资形势使得今年以来大量债券到期再融资受阻，信用违约事件频发。股权融资是企业融资来源第四位，包括股票及私募股权融资，近年来呈现增速下滑趋势。 从所有制角度看，国有企业融资结构、成本及可得性显著优于民营企业。四万亿后，国有企业债务融资占比快速上升，挤出民营企业信贷资源，民营企业更多依靠留存收益及股权融资，目前国企及民营企业股权融资规模非常接近。但从债务融资角度看，国企及民企融资规模两极分化明显，国有企业借款占比长期保持稳定，且以中长期借款为主要资金来源，而民营企业中长期贷款占比较低，更加依靠短期借款、票据融资、非标融资以及债券融资。从增量上来看，上市民营企业2014年以来债券融资占比快速上升，是此轮加杠杆的主要方式，而去年以来债券融资新增量处于历史低位，叠加金融监管，非标融资收缩，民营企业融资难度自然显著加大。2017年及2018年上半年上市民营企业平均债务融资增量环比下降55%及46%，融资压力持续上升。 从行业角度看，按照融资特点可将行业分为：1）制造业与重工业：融资总量大，对于银行贷款依赖度相对较低，占比约为60%，前者更加依赖股权融资，后者多为国有企业，具有政府隐性担保，债券融资比例更高；2）基建和房地产相关产业：主要包括交运、建筑、水利、租赁及商务服务业和房地产行业，对银行贷款依赖度处于中等水平，平均占比70%，同时是非标融资占比最高、总量最大的行业；3）服务于工业企业流通环节的批发与零售业：融资高度依赖银行贷款，占比达80%以上；4）新兴行业：信息传输、计算机服务和软件业，主要依赖股权融资，占比超过60%，其中私募股权占比超90%。 回顾我国企业融资方式变化趋势，最显著的特征就是融资方式逐步多元化，对间接融资体系依赖程度有所降低，然而仍然存在不少问题：1）银行仍然占企业融资主导地位，除银行贷款占比仍较高之外，非标融资实际资金来源仍大量出自银行，同时银行还是市场上最大的债券投资者，弱化债券市场直接融资属性，而股票融资市场改革推进缓慢，IPO与再融资结构失衡，政策市、资金市问题明显，并未有效降低实体经济杠杆率、改善企业融资结构；2）在当前经济体制下，企业融资具有显著的结构性特征：银行贷款是国企、地方政府融资平台、基建行业以及消费行业的主要融资方式；债券融资市场偏好国企、重工业、基建行业；股票及股权融资市场偏好信息传输、计算机、制造业；而非标融资则是民营企业、房地产业以及基建行业的重要资金来源。 去年以来我国金融监管力度加强，在我国直接融资体系发展缓慢、融资方式难以接力的背景下，民营企业、部分依赖非标融资的地方政府融资平台、中小房企面临融资断层，形成“债务违约-信贷融资难度加大”的负向循环，加大经济下行压力。近期政策不断释放积极信号，未来随着理财子公司设立，“科创板”推出，注册制推行，多层次资本市场建设有望迎来新的突破；“国企竞争中性”、银行惯性思维及系统建设的改革，有望为民营企业创造公平竞争、资源平等的环境。按照服务实体经济和转型升级的要求，未来应加大金融体制改革。

一、为何需要这样一部条例？ 近年来，地方金融业态快速发展，但部分机构内控机制不健全，少数机构违法违规经营甚至从事非法金融活动，部分机构和活动游离于金融监管之外，地方金融监督管理部门也面临监管依据不够充分、执法手段不足等问题，存在区域金融风险。 在人民银行与《草案征求意见稿》（第一章总则）以及同时发布的《起草说明》（第一条）中，都介绍了制定《条例》的目的和必要性。从条例的内容可以看出来这是一部“强监管”的条例，那么说明以人民银行、银保监会、证监会为代表的中央金融监管部门认为目前7+4类机构经营和监管中存在较大的问题和亟待解决的短板，需要从立法的角度来规范行业的发展，来“治理乱象”。 目前7类地方金融组织亟需国家层面统一的地方金融监管立法 之前，银保监会已经针对小贷公司、融资担保公司、典当行、融资租赁公司、保理公司、地方资产管理公司分别出台了相应的监管文件： 二、《草案征求意见稿》最核心的条款：“原则上不得跨省展业” 《草案征求意见稿》适用于7类地方金融业务的组织类型，4类地方金融组织参照适用。其中，7类是指小额贷款公司、融资担保公司、区域性股权市场、典当行、融资租赁公司、商业保理公司、地方资产管理公司。4类是指地方各类交易场所、开展信用互助的农民专业合作社、投资公司、社会众筹机构。 注意经营性租赁公司不属于融资租赁公司，不属于7+4的范畴从而不受未来新规规制。 1、政策制定背景 近三年多以来，金融监管部门无论对持牌金融机构还是对7+4类机构都采取了“从严监管”的一系列措施，其中的一项重要内容就是“限制经营地域”。例如，城商行、县级农村商业银行、农村信用社、村镇银行的部分业务不得跨区域经营。全国性银行（国有大型银行、股份制银行）和地方性银行的牌照形成了明显的差异。 本次对七类机构经营地域的限制，是监管逻辑的延伸应用，并不是苛刻对待。同时，限制经营地域有利于地方政府履行对七类机构监管的责任。这也是落实2021年4月30日政治局会议提出的“要防范化解经济金融风险，建立地方党政主要领导负责的财政金融风险处置机制”要求的具体措施。 2、监管模式设计 另外，跨区域（指跨省）的监管协作其实非常困难，因为地方金融活动基本是属地监管原则，如果没有专项立案，数据收集和协同非常困难。这也是金融委统筹协调的重要价值。金融委办公室地方协调机制，主要是针对突发事项会加入到金融委的会议议程，促进中央和地方协调。目前办公室设在央行。秘书局负责人也是央行金融稳定局原领导陶玲。人民银行为主会同银保监会制定地方金融组织的统计制度，并统一收集7类地方金融机构的数据。并且如果地方金融监管局统计工作没做好，人民银行可以对其进行处罚。这也强化了人民银行作为地方金融监管局统计工作的监督管理部门职责。 3、草案首次明确地方金融机构，原则上不得跨省展业。 这其实和去年底商业银行法规定的地方城商行和农商行不得跨区域经营是一个思路。虽然理论上可以通过设子公司和异地兄弟公司来合法规避，但是实际操作过程中地方政府未必都审批，因为属地管理原则，应付30个省市的金融监管局的合规成本也急剧上升。 网络小贷跨区域经营已经从2020年底开始在整顿，但是保理、融资租赁典型属于全国展业的机构类型，从注册地看业主要集中在天津、上海和深圳三地，充分利用当地的政策优势和税收优势注册机构。但是金融业务和办公人员基本全国布局。银保监会此前通报的银行违规案例中，一些机构就是利用异地的融资租赁公司为银行所在地的客户开展合作，增加了监管核查难度。 其实这个条款的到来，是前面7类机构监管职责划分后非常自然的选择——谁家的孩子谁抱走。本省批复的地方金融机构如果跨区域展业，容易导致权责不好区分，日常监管也容易找不到抓手，现场检查和非现场数据报送都面临较大困难。 不妨这样思考：即便是银保监会批的城商行或农商行，也原则上都要求本地展业，更何况是那些省级机构审批的7类机构。与此同时，新规进一步明确违规跨省展业处罚：未经批准跨省展业，由住所地地方金融监管局，没收违法所得，并处违法所得1倍到10倍罚款；没有违法所得或者违法所得不足50万元，处50万到500万罚款。 4、不得跨省区经营对ABS/ABN的影响（来自微信公众号“ABS视界”，作者牛能） 企业ABS中，保理公司主要涉及供应链ABS项目，融资租赁公司主要涉及融资租赁债权项目。 据企业预警通数据，2021年原始权益人TOP20中包括了铁建保理、柏霖汇保理、前海一方保理、邦汇保理、一方恒融保理和电建保理共计6家保理公司和平安租赁、远东宏信、远东租赁3家融资租赁公司，其中铁建保理、邦汇保理和电建保理主要服务于集团内部。目前作为供应链ABS原始权益人，保理公司开展保理业务时，由于应收账款原始债权人区域分布较广，属于明显的跨区域经营。 同时，目前保理公司普遍存在资本实力弱，开展业务时间短，规模较小等问题，除了央企系保理不可避免会跨区经营外，其他保理公司省外展业可能会受到一定限制。不过无论是保理公司还是融资租赁公司，通过开立子公司的方式可以规避该条例的限制，《条例》正式实施后，作为持牌机构的保理和融资租赁公司设立审批时是否会更加严格就不得而知了。 ABN业务中，发起机构TOP20中保理和融资租赁占了16席位，其中浙商保理和中电租赁对应的资产主要是网商系和微众系的表外小微贷款债权；其他保理和融资租赁对应的资产主要系供应链债权和有限合伙份额（并表ABN），同时，常规融资租赁债权作为基础资产发行的ABCP规模也占据了相当大部分。网商系和微众系的表外资产ABN项目以及供应链债权、并表ABN项目中，保理公司和融资租赁公司主要为通道类角色，如上述对企业ABS的分析，可能不可避免会受到《条例》的相关限制。

发展直接融资是资本市场重要使命 易会满指出，党的十九届五中全会提出，全面实行股票发行注册制，建立常态化退市机制，提高直接融资比重。这是“十四五”时期资本市场实现高质量发展的战略目标和重点任务。 他表示，发展直接融资是资本市场的重要使命。近年来，我国资本市场改革发展明显加速，设立科创板并试点注册制成功落地，创业板、新三板等一批重大改革相继推出，对外开放持续深化，直接融资呈现加快发展的积极态势。 统计显示，截至2020年9月末，我国直接融资存量达到79.8万亿元，约占社会融资规模存量的29%。其中，“十三五”时期，新增直接融资38.9万亿元，占同期社会融资规模增量的32%。 文章指出，提高直接融资比重是服务创新驱动发展战略的迫切要求，是完善要素市场化配置的关键举措，是深化金融供给侧结构性改革的应有之义，是建设更高水平开放型经济新体制的重要途径。“十四五”时期是我国开启全面建设社会主义现代化国家新征程的第一个五年。提高直接融资比重，对于深化金融供给侧结构性改革，加快构建新发展格局，实现更高质量、更有效率、更加公平、更可持续、更为安全的发展，具有十分重要意义。 确定发展直接融资六大重点任务 易会满指出，“十四五”时期，提高直接融资比重，要贯彻新发展理念，围绕打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，强化资本市场功能发挥畅通直接融资渠道，促进投融资协同发展，努力提高直接融资的包容度和覆盖面。 他具体提出了六大重点任务： 一、全面实行股票发行注册制，拓宽直接融资入口 坚持尊重注册制的基本内涵，借鉴国际最佳实践，体现中国特色和发展阶段特征，及时总结科创板、创业板试点注册制的经验，稳步在全市场推行以信息披露为核心的注册制。同时，全面带动发行、上市、交易持续监管等基础制度改革，督促各方归位尽责，使市场定价机制更加有效，真正把选择权交给市场，支持更多优质企业在资本市场融资发展。 二、健全中国特色多层次资本市场体系，增强直接融资包容性 科学把握各层次资本市场定位，完善差异化的制度安排，畅通转板机制，形成错位发展、功能互补、有机联系的市场体系。切实办好科创板，持续推进关键制度创新；突出创业板特色，更好服务成长型创新创业企业发展；推进主板（中小板）改革；深化新三板改革，提升服务中小企业能力；稳步开展区域性股权市场制度和业务创新试点，规范发展场外市场；积极稳妥发展金融衍生品市场，健全风险管理机制，拓展市场深度、增强发展韧性。 三、推动上市公司提高质量，夯实直接融资发展基石 持续优化再融资、并购重组、股权激励等机制安排，支持上市公司加快转型升级、做优做强；进一步健全退市制度，畅通多元退出渠道，建立常态化退市机制，强化优胜劣汰；推动上市公司改革完善公司治理，提高信息披露透明度，更好发挥创新领跑者和产业排头兵的示范作用，引领更多企业利用直接融资实现高质量发展。 四、深入推进债券市场创新发展，丰富直接融资工具 完善债券发行注册制，深化交易所与银行间债券市场基础设施的互联互通，进一步支持银行参与交易所债券市场；加大资产证券化产品创新力度，扩大基础设施领域公募不动产投资信托基金试点范围，尽快形成示范效应；扩大知识产权证券化覆盖面，促进科技成果加速转化。 五、加快发展私募股权基金，突出创新资本战略作用 进一步加大支持力度，积极拓宽资金来源，畅通募、投、管、退等各环节，鼓励私募股权基金投小、投早、投科技；出台私募投资基金管理暂行条例，引导其不断提升专业化运作水平和合规经营意识；加快构建部际联动、央地协作的私募风险处置机制，切实解决“伪私募、类私募、乱私募”突出问题，促进行业规范健康发展。 六、大力推动长期资金入市，充沛直接融资源头活水 加快构建长期资金“愿意来、留得住”的市场环境，壮大专业资产管理机构力量，大力发展权益类基金产品，持续推动各类中长期资金积极配置资本市场；加大政策倾斜和引导力度，稳步增加长期业绩导向的机构投资者，回归价值投资的重要理念；鼓励优秀外资证券基金机构来华展业，促进行业良性竞争。 提高直接融资比重是一项系统工程 易会满指出，提高直接融资比重是一项系统工程，必须从经济金融全局的高度加强统筹谋划，有效发挥市场主体、监管机构、宏观管理部门、新闻媒体等各方合力。 一是促进直接融资和间接融资协调发展。要健全市场化利率形成和传导机制，提高金融资产定价有效性，增加直接融资吸引力。 二是进一步完善直接融资配套制度。加强顶层设计，完善有利于扩大直接融资、鼓励长期投资的会计、审计、财税等基础制度和关键政策。推进市场高水平对外开放，拓宽境外投资者进入股票、债券市场的渠道，增强外资参与便利度。完善统计制度，构建分层、分类、具有可扩展性的直接融资统计指标体系，更好反映社会融资的真实构成和发展趋势。 三是构建有利于提高直接融资比重的良好市场生态。坚持市场化法治化导向，落实“零容忍”要求，健全行政执法、民事追偿和刑事惩戒相互衔接、互相支持的立体、有机体系，加大投资者保护力度，增强投资者信心，促进市场良性循环。