摘   要 本文以2019年6月30日至2021年6月30日我国债券市场发行的公募信用债作为研究对象，对ESG评价与债券融资成本之间的关系进行实证研究。研究发现，ESG表现较好的发行人的债券融资成本较低，在其他条件不变的情况下，ESG评价每提升1分可平均降低债券融资成本17BP；不同产权性质的发行人在践行ESG理念效果方面存在差异；在发行前较早提高ESG表现有助于更好地降低融资成本；ESG对降低债券融资成本的直接效应和间接效应均显著。 关键词 ESG　信用债　发行人　融资成本　债项评级 环境、社会和公司治理（ESG）投资是“双碳”目标实现的重要抓手。近年来，我国先后出台了一系列与ESG因素相关的支持政策，ESG理念对我国债券市场的影响不断加深。 信用债发行人的信用状况是影响债券收益和风险水平的关键因素。信用债发行人在降低债券信用风险中具有至关重要的作用，而降低债券融资成本则是发行人财务管理的主要任务之一（周宏等，2016）。目前，国内外已有不少研究就企业可持续发展对于降低债券融资成本的重要影响这一问题进行了有益探索。尤其是在信用债违约事件有所增加的背景下，关于企业可持续发展与债券融资成本相关关系的研究视角、层次及维度均有所拓展。践行ESG理念能否有效降低债券融资成本成为发行人较为关心的问题。 本文以2019年6月30日至2021年6月30日我国债券市场发行的公募信用债作为研究对象，探究发行人ESG表现对一级市场债券融资成本的影响，并考察发行人在发债前提高ESG表现至高水平能否有效降低融资成本，再从内部和外部两个层面对发行人践行ESG理念提出相关建议。 文献综述及研究假设 尽管ESG无法直接刻画企业的经营状况，但ESG仍在企业的市场表现中发挥重要作用（魏斌，2021）。基于ESG方法和手段可以较为有效地识别和预估非财务方面的风险，因此大多数文献表明ESG表现可促进企业现金流增加，具体表现为提升企业价值、提高企业净资产收益率（ROE）、降低信用违约风险以及企业融资成本等。其中，一些研究从发行人的视角探究ESG表现与成本之间的相关关系，其结论较为一致——二者存在负相关关系。Oikonomou等（2014）基于公司债发行人的视角，研究发现当ESG表现较好时，市场会以较低的债券信用利差来回报发行人；当ESG表现较差时，市场会以较高的债券信用利差来惩罚发行人。魏斌（2021）基于富时罗素ESG评价分数，发现ESG评分较高的发债企业具有较低的发行利差。较多研究只聚焦ESG单一主题，研究其与融资成本的关系，也基本证实提升ESG相关议题的绩效可降低融资成本。 基于以上分析，本文提出第一个研究假设（H1）：发行人的ESG表现与债券融资成本呈负相关关系。 已有的研究表明，ESG表现优异能够为企业自身和社会带来积极的影响。因此，在债券发行前，不乏有一部分发行人采取提高ESG评价的“手段”，意图达到降低债券融资成本的目的。已有文献对这种短期的“逐利”行为和结果进行了研究，结论大多反映在特殊事件前提高ESG相关维度的表现会引起投资者质疑其践行ESG理念的目的只是侧重于短期的价值创造（Dare，2016），而非侧重于本身的价值取向和行为范式。孟晓俊等（2010）认为企业资本成本的高低以及社会责任绩效的好坏会影响信息披露的动机，从而对资本成本产生不同的作用。徐莉萍等（2020）验证了债券发行前提高企业社会责任会削弱其对债券融资成本的积极影响。 基于此，本文提出第二个研究假设（H2）：发行人在债券发行前提升ESG表现至较高水平会削弱ESG评价与债券融资成本之间的负相关关系。 研究设计 （一）模型设计和变量定义 为了检验H1，验证发行人的ESG表现能有效降低债券融资成本，本文构建了回归模型（1）： 为了检验H2，验证发行人在债券发行前提升ESG 至较高水平会削弱ESG对债券融资成本的降低作用，本文引入ESGi,t-1的差分项Desgi,t-1以及两者的交乘项ESGi,t-1Desgi,t-1，构建回归模型（2）： 1.债券融资成本（Cost） 本文中回归模型（1）和（2）的被解释变量Cost即债券融资成本。由于目前现存国内文献较多选用信用利差作为替代变量，且本文立足于一级市场发行人视角，故选用债券信用利差来衡量债券融资成本，将债券到期收益率与具有相同发行时间、相同到期期限的国债收益率之差作为企业信用利差的衡量指标。从实际来看，我国债券一级市场都采取平价发行，故本文选用票面利率作为债券到期收益率的衡量指标。 在匹配样本债券和国债的到期日时，若二者无法对应，则本文选取与样本债券的发行日相同且到期日与样本债券到期日相邻的两只国债，基于插值法计算获得相匹配的国债到期收益率。 2.ESG评价（ESG） 本文中回归模型的核心解释变量ESG评价以中债ESG评价得分进行衡量。由于中债ESG评价与国际主流评价框架相一致，兼顾我国政策环境和债券市场特点，充分考虑行业特征，故能够更为全面地刻画我国债券市场公募信用债的ESG表现。 3.债项信用评级（Credit） 本文对研究样本中所有债券的中债隐含评级进行赋值，具体赋值如下：AAA+=20，AAA=19，AAA-=18，AA+=17，AA=16，AA（2）=15，AA-=14，A+=13，A=12，A-=11，BBB+=10，BBB=9，BBB-=8，BB+=7，BB=6，BB-=5，B+=4，B=3，B-=2，CC=1。一般来说，信用债的债项评级越高，债券信用水平较高，发生违约的风险越小，债券投资者所获风险补偿越小，因此债券信用利差越小。 4.其他控制变量 模型（1）和（2）中的控制变量分为以下几类：发债企业特征类变量、债券条款类变量、行业哑变量和年度哑变量（见表1）。 发债企业特征类变量：公司盈利能力以总资产净利率（ROA）进行衡量；财务杠杆以资产负债率(Alr)进行衡量。以上变量均会影响投资者对信用债利差的预期。 债券条款类变量：包含债券的期限（Maturity）、实际发行量（Mraise）、债券是否含权（Rights）。 行业哑变量：为了控制行业间的差异对实证结果的影响，本文采用哑变量的方式进行赋值。根据发行人所处行业，借鉴魏斌（2021）的赋值方法，将运输、材料、资本货物、房地产、公用事业、能源、汽车与汽车零部件、半导体与半导体生产设备等相对重资产行业赋值为1；将电信服务，技术硬件与设备，零售业，媒体，耐用消费品与服装，软件和信息技术服务，商业和商业服务，食品、饮料与烟草，消费者服务，医疗保健设备与服务，制药、生物科技与生命科学等相对轻资产行业赋值为2。 年度哑变量：为了剔除不同年度对实证结果的影响，本文设置年度哑变量。 （二）研究样本和数据来源说明 本文以2019年6月30日至2021年6月30日我国债券市场发行的公募信用债作为研究对象。公募信用债的基础数据（票面利率、债券期限、发行总额、是否含权等）以及发行人财务特征数据均来源于万得（Wind）。国债相关数据来源于中债估值数据库。债项信用评级数据为中债隐含评级数据，来源于中债估值数据库。在将公募信用债基础数据、发行人财务数据以及中债ESG得分进行匹配后，对相关数据进行如下处理：一是剔除金融行业企业发行的企业债；二是剔除ESG得分、票面利率、债券信用评级等数据缺失的样本；三是若同一家发债主体在一年中发行两只或两只以上债券，则只保留发行时间最早的一只债券。 基准模型实证结果分析 （一）描述性统计特征及相关性分析 本文对模型（1）中的各变量所进行的描述性统计分析、对样本债项信用评级分布的统计分析以及全样本债券发行人所有权性质的统计结果分别见表2、表3、表4。皮尔逊相关系数检验结果见表5。上述重要变量特征如下： 第一，不同债券发行人存在较大的发行利差。债券利差的最高值和最低值相差6.64%，标准差为1.17，说明样本债券融资成本存在较多波动，不同发行人的债券融资成本相差较大。 第二，ESG评价整体表现较好，大部分发行人的ESG评价得分位于4～6分。ESG均值为5.23，大于中位数5，最小值和最大值分别为3和9。 第三，债券信用评级较高，债项评级为AA的占比最高（81.9%）。Credit均值为15.6，说明我国公募信用债整体评级在AA级以上。 第四，从企业所有权性质来看，全样本债券发行人以国有企业为主。非国有企业占比为13.5%，以民营企业为主。 第五，从皮尔逊相关系数检验来看，变量间相关系数均小于0.6，本文变量间不存在明显的共线性。 （二）ESG评价降低信用利差的回归结果分析 基于模型（1）和（2），本文的实证结果如表6所示。表6中Panel A报告了基于模型（1）全样本数据的回归结果，ESG的系数在1%的水平上显著为负，说明发行人ESG表现的提升有利于降低债券融资成本。在其他变量不变的情况下，ESG评价每提升1分可使债券信用利差平均下降0.174%，即可降低债券融资成本约17BP。因此，H1成立，发行人的ESG表现越好，越能反映出更好的企业价值观，投资者会普遍认为该发行人的债券未来出现违约的风险更小，所以要求更低的信用利差。从ESG评价对债券信用利差的影响程度来看，在影响发行人融资成本的因素中，除了财务因素，可能已经隐含了一部分非财务因素，即发行人的ESG表现。对发行人来说，ESG能够补充企业所面临的非财务风险信息，ESG评价得分的区分度较高，进而使具有不同ESG表现的发行人的债券产生差异化的ESG风险溢价，从而更为准确地决定个券的信用利差，充分发挥其风险定价功能。此外，轻资产行业的债券发行人在同等条件下的融资成本低于重资产行业，该结论与许多研究一致。重资产行业包含一些高耗能、高污染行业，其外部融资可能受到一些政策限制，随着行业发展引发安全事件、环境污染等方面的风险上升，影响其在市场的声誉。尽管在重资产行业中已存在不少ESG表现较好的企业，但这些行业整体声誉较差，使得ESG表现对债券融资成本的降低效果相比轻资产行业小。另外，Panel A也验证了债券市场对ESG理念和中债ESG评分较为认可，并对ESG表现较好的发行人给予正面反馈——更低的融资成本。 由于公募信用债发行主体存在产权性质差异，不同企业践行ESG理念的要求和路径不同。因此，本文基于发行人所有权性质将其分为国有企业和非国有企业两个样本分别进行多元回归。这两个样本均基于模型（1）进行回归分析的结果分别如表6的Panel B和Panel C显示。与国有企业发行人相比，非国有企业发行人践行ESG理念更容易降低其债券融资成本。ESG表现越佳，发行人的债券融资成本越低，从而在一定程度上提升了财务绩效。 表6中Panel D显示的是对上一年ESG提升的高分样本（ESGi,t-1＞5且Desgi,t-1＞0）基于模型（2）进行回归分析的结果。其中，Desgi,t-1衡量本期ESG较上期ESG的变动程度，在Panel D中表示债券发行人在发行前ESG得分提升的程度。在ESG得分增加至较高水平时，交乘项ESGi,t-1Desgi,t-1的系数在5%的水平上显著为正，ESG的系数仅在10%的水平上显著为负，且与Panel A中的ESG系数相比绝对值有所下降。该回归结果说明，发行人ESG提升程度对债券融资成本的影响随ESG得分的上升而上升；同时，ESG得分对债券融资成本的边际影响随发行人ESG提升程度的上升而上升；交乘项正向调节发行人ESG表现对债券融资成本的降低作用。因此，H2成立，发行人在债券发行前将ESG评价提升至较高水平会显著影响ESG对债券融资成本的节约作用。该结果与已有研究结果一致，即企业的社会责任和成本之间存在互动的U形关系，在债券发行前提高ESG至高水平反而可能会影响投资者对企业真实信息的判断，认为发行人践行ESG理念是一种刻意的行为，会增加对发行人的风险估计，从而减弱ESG表现与债券融资成本之间的负相关关系，带来适得其反的结果。结合Panel A和Panel D的结果，发行人越晚提升ESG，则ESG表现与降低融资成本的相关性越小，债券发行前较早提升ESG比较晚提升ESG表现对融资成本降低效果更好，但显然在发行前较晚提升ESG表现对融资成本的降低效果比忽视ESG的做法对发行人更为有益。 债项评级的中介作用分析 […]

稳经济政策有如“接力赛”，推动社会综合融资成本继续降低是其中关键一棒。近日召开的国务院常务会议提出，要持续释放贷款市场报价利率改革和传导效应，降低企业融资和个人消费信贷成本，可谓抓住了重点、击中了要害。 当前，经济恢复基础仍不牢固，宏观政策要在扩大需求上积极作为。如何扩需求？具体到货币政策，就要加大金融支持实体经济力度，在支持信贷有效需求回升上下功夫。其中，企业综合融资成本和个人消费信贷成本是两个有力的抓手，一边事关上亿市场主体的“血脉畅通”，另一边关系到千千万万居民家庭的消费意愿。 作为深化利率市场化改革的重要一步，贷款市场报价利率（LPR）已逐渐替代贷款基准利率成为贷款利率定价的“锚”，决定着银行贷款利率的水平和走向，直接影响各类市场主体的融资成本。改革完善LPR形成机制，就是要坚持用深化改革的办法促进实际利率水平下降，努力解决“融资难”问题。 改革以来，LPR报价逐步下行，我国社会综合融资成本明显降低，去年全年企业贷款加权平均利率达到改革开放40多年来的最低水平。今年1月份至6月份，企业贷款利率为4.32%，同比下降0.31个百分点，创有数据统计以来的新低。同时，LPR报价较好地反映了央行货币政策取向和市场资金供求状况，已成为银行贷款利率定价的主要参考，并已内化到银行内部资金转移定价中，原有的贷款利率隐性下限被完全打破，货币政策传导渠道得以有效疏通。 近年来降低企业融资成本持续推进，而降低个人消费信贷成本的提法则比较罕见，这释放出从投资和消费两端同时发力的政策信号。企业端的投资与居民端的消费，均对稳经济起重要作用。正因为如此，8月份LPR实施非对称下降，即1年期LPR下降5个基点、5年期以上LPR下降15个基点，旨在提振信贷需求。LPR下行一方面可引导金融机构继续降低市场主体融资成本，减轻企业和居民负担，激发融资需求，增强信贷总量增长的稳定性；另一方面，又有助于稳定企业和居民的信心和预期。特别是5年期以上LPR的大幅下降，将利于降低购房者成本，与支持房地产企业融资等措施形成组合拳，对于稳定房地产市场具有积极意义。减轻大多数贷款购房者负担，有助于提高居民消费意愿和能力。 近年来，市场化利率形成和传导机制不断建立健全，货币政策传导效率明显提高。下一阶段，应继续深化利率市场化改革，持续释放LPR改革效能，发挥存款利率市场化调整机制作用，维护市场良好竞争秩序，推动继续降低实际贷款利率，让广大市场主体切身感受到综合融资成本实实在在的下降。

当下，房企之间的差距越来越分化，其中最重要的就是融资能力和融资成本的差距，这让不少房企的发展隐形之间多了一份障碍。有的房企融资成本不仅低，而且融资渠道多样化，在拿地市场上自然是出尽风头。 前阵子，很多房企都过了自己的2021年中报季，也大多公布了自己的综合融资成本，我们找了一份机构机构统计的，上市房企前50强融资成本对比表，如下图： 从这个统计出的榜单数据可以直接看出，排第一位的中海和排名靠后的新力，两家之间的融资成本差异，已经有两倍有余。按照经验值，这两家公司在拿地算账的时候，拿同一个项目仅仅是在财务成本上，就会有上千万的成本差异，反馈到利润率上面，就会有1-3个点的差距。如果土地的总价更高，总的融资成本更多的话，这个差距还会更大。 为什么不同的房企融资成本差异这么大？融资成本的高低，这个有很复杂的评估体系，在融资圈有一套自己的方法。最主要的依据，是根据业绩能力，稳定性，还有风险等级对房企进行一个梯队化的评级。具体的评级标准，是根据六个维度进行： 1、财务的稳健性。从能够获知的资料里面，判断某个公司的财务健康程度，是否具有稳健性。主要体现在总的负债情况，短期偿债能力，销售回款能力和资金流动性是否充裕等。在“三道红线政策”以后，这一点越发重要了，不满足的甚至会成为单否项。 2、行业协会中的排名。排名直接决定了融资成本，甚至是有没有融资。 3、外部一些专业评级机构作出的评级。在信用市场，大家经常知道有国外的标普、穆迪、惠誉等国际评级机构，实时会给各大企业评级。国内现在也有自己评级机构了，诸如大工、中诚信等机构，在国内的评级还是被金融市场认可的。 4、信息的透明程度。信息公开程度越高越好，比如在港股的上市公司，或者在市场上公开发行企业债（能发债的，评级并不低，这个我们公众另外一篇文章有讲到）。如果没有，与大型的机构合作过，曾经对其进行过详细的内部评级，这种也行。对于一些家族式管理的小房企，公司俨然是密不透风的墙，这个肯定是无法突破的。 5、业绩能力。这个主要关注近一年的销售情况，以及拿地的数量和分布，还有土地储备情况等。 6、可持续发展。这个金融机构会从公开市场上去搜集资料，比如房企的土储规模，土地的位置，在售面积多少，在建面积多少，销售情况如何，综合判断房企的可持续发展能力。 根据这六个维度的指标，将房企的资信进行ABC三类划分，其中：A＞B＞C。A类房企的融资成本，是很低的，而且机构会优先考虑融资额度。 不知大家发现一个问题没有，上面这个融资排行榜，融资成本最低的前十强房企，几乎都是国企背景的或者有国企参股的混合所有制房企。这是因为在融资圈有一个不成文的规则，国企只要没有爆过雷，他们的评级一般都是A级。因为国企背后代表的是政府的信用兜底，虽然现在政府也没啥好给国企兜底的，但是融资机构大多也是国有或者国有控股的，都是自家兄弟，肯定会在融资上给与便利性，久而久之就形成了这个规则，也就是所谓的“肉烂了还在锅里”。 房企之间的融资成本差距越来越大，在行业利润普遍下滑的大背景下，已经是决定未来竞争成败的关键点之一了。

工业和信息化部关于健全中小企业 公共服务体系的指导意见 中小企业公共服务是以促进中小企业健康发展为目标，由政府引导和支持，公益性服务组织和市场化服务机构共同参与，向中小企业提供的普遍性、基础性、专业化服务。建立健全中小企业公共服务体系，是贯彻党中央、国务院促进中小企业发展决策部署，落实《中华人民共和国中小企业促进法》的重要举措，对于帮助中小企业纾困解难、实现高质量发展具有重要意义。为进一步健全中小企业公共服务体系，提出以下意见。 一、发展现状和总体要求 （一）发展现状 近年来，各级人民政府落实《中华人民共和国中小企业促进法》有关规定，根据实际需要陆续建立了本级中小企业公共服务机构，覆盖全国的中小企业公共服务体系基本形成，创新服务模式不断涌现，服务活动丰富多样，在推动中小企业健康发展方面发挥了重要作用。但同时，中小企业公共服务体系仍存在基层基础比较薄弱、体制机制不够健全、服务资源整合不足、服务能力有待提升等突出问题，公共服务水平与中小企业需求和期盼还存在较大差距。 当前，新一轮科技革命和产业变革带来的机遇和挑战并存，中小企业专精特新发展愿望更加迫切，对中小企业公共服务体系建设提出了新的更高要求。要主动顺应中小企业发展需求和产业技术变革趋势，坚持有为政府与有效市场更好结合、整体推进与重点突破更好结合、能力提升与机制创新更好结合，进一步加大工作力度，推动中小企业公共服务体系建设迈上新台阶，在服务中小企业高质量发展中发挥更大作用。 （二）指导思想 以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，全面贯彻党的二十大精神，完整、准确、全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，落实以人民为中心的发展思想，以中小企业普遍性、基础性公共服务需求为导向，健全中小企业公共服务体系，夯实基层基础，完善服务机制，汇聚服务资源，创新服务方式，增强服务能力，加强服务协同，推动中小企业公共服务增量扩面、提质增效，提升中小企业公共服务普惠化、便利化、精准化水平，以高质量服务助力中小企业高质量发展。 （三）主要目标 到2025年，各级中小企业公共服务力量得到加强，国家、省级中小企业公共服务机构服务能力与质效明显提升、示范效应明显增强，市、县级中小企业公共服务体系覆盖面稳步扩大、服务能力稳步提升。服务资源有效整合，横向连通、纵向贯通、便利共享、泛在可及的“一站式”服务平台基本建成，政策直享、服务直达、诉求直办的服务企业模式逐步形成。 到2035年，与中小企业高质量发展相适应的中小企业公共服务体系更加完备，布局进一步优化，服务平台智能化水平显著提升，服务功能不断完善，服务资源高效利用，服务能力大幅提高，服务质量有力保障，服务供给满足需求，中小企业获得感和满意度不断提升，形成“机构优、平台强、资源多、服务好、满意度高”的中小企业公共服务体系。 二、主要任务 （一）夯实基层基础。落实《中华人民共和国中小企业促进法》要求，推动各地根据实际需要建立和完善中小企业公共服务机构，为中小企业提供公共服务。推动服务力量与服务资源下沉，鼓励在中小企业集聚的园区、产业集群等设置公共服务站点，延伸服务半径，提升服务便利性。加强对基层公共服务机构专业力量配备、经费投入、服务场所、信息化建设等基础条件保障，使其具备能满足本地中小企业公共服务需求的基本能力。 （二）突出服务重点。在法律政策宣贯落实方面，做好惠企政策汇集解析、宣传解读、精准匹配，打通政策落地“最后一公里”，实现应知尽知、应享尽享；体系化、定期化开展送法进园区、进商会、进企业工作，持续提升企业知法懂法守法用法能力。在优质企业梯度培育方面，加强创业创新支持和咨询培训服务，培育和服务科技型和创新型中小企业、专精特新中小企业、专精特新“小巨人”企业。在链式融通创新方面，开展大中小企业融通对接活动，帮助中小企业融入大企业供应链，推动上下游资源共享、协同攻关，提升产业链韧性和安全水平。在融资融智促进方面，组织产融对接，帮助中小企业拓宽融资渠道，降低融资成本。组织产学研对接，加强人才引进和培养，推动专利转化，鼓励联合创新。在质量标准品牌提升方面，引导企业建立先进质量管理体系和标准体系，增强品牌管理能力，实现质量标准品牌价值提升。在国际交流合作方面，组织开展展览展销、商务交流、商事法律等服务，助力中小企业“走出去”“引进来”。在合法权益保护方面，配合开展防范和化解拖欠中小企业账款工作，组织开展法律法规、劳动争议协商调解、合规管理等咨询培训服务，帮助中小企业防范风险、依法维权。组织中小企业参与中小企业主管部门举办的各类服务活动，并因地制宜打造中小企业公共服务区域特色品牌。 （三）创新服务方式。充分运用大数据、云计算、人工智能等技术，建立贯通国家、省、市、县各级中小企业公共服务机构的全国中小企业服务“一张网”，与政务服务平台加强互联互通，为中小企业提供“一站式”服务。统一各级中小企业服务平台域名，统一平台、数据、网络等标准，加强数据归集、清洗、共享、应用、安全全程管理，推动各级服务平台规范化、集约化建设和安全高效运行。广泛汇聚中小企业政策和服务等信息，创新云上服务、掌上服务、自助服务、智能服务等新模式，努力实现企业与服务的精准适配，推动服务模式从单向供给转向双向互动、从线下转向线上线下融合，提升协同服务、精准服务、智能服务能力。 （四）汇聚服务资源。以应用场景为牵引，加大对政务服务资源、市场服务资源整合力度，强化各类服务资源协同联动，在统筹利用既有数据库资源的基础上，构建中小企业服务“四个库”，提升服务效能。建立基础信息数据库，收录与中小企业服务相关的法律政策、服务机构、服务专家、常见问题解答等基本服务信息，做到底数清、内容全、更新及时。建立中小企业数据库，收录中小企业特别是科技型和创新型中小企业、专精特新中小企业、专精特新“小巨人”企业相关信息，通过精准画像促进服务资源精准配置。建立优质服务机构库，分领域遴选专业化服务机构，完善入库、出库标准，依据服务能力、服务管理、服务质量、服务满意度等对入库服务机构开展监测评价，实行“有进有出”的动态管理。建立服务产品和案例库，按照不同行业、服务内容、企业类型等维度，进行标准化服务产品和专业化服务案例分类管理与应用，引导带动市场化服务机构有序为中小企业提供规范、优质服务。 （五）增强服务能力。推动中小企业公共服务机构加强全员、全程、全面质量管理，推行服务承诺和服务公约制度，建立服务项目跟踪管理制度、客户回访制度、服务满意度评价制度和服务工作归档制度。推动建立信息公开制度，在“一张网”服务平台上发布服务指南，实现服务项目、服务内容、服务流程、服务标准、服务监督、联系方式“六公开”。鼓励公共服务机构采用国内外服务质量管理先进标准和方法，实施行业服务规范，支持提供专业服务的公共服务机构取得相应服务的专业资质证书或认证，通过相关认证提升服务能力和水平。支持公共服务机构积极参与中小企业服务有关团体标准、地方标准制修订，提高服务标准化、规范化水平。 （六）提升公共服务影响力。通过新闻报道、公益广告、信息推送、公众号和短视频等方式，向中小企业广泛推介公共服务机构和服务“一张网”相关信息，扩大知晓率。引导公共服务机构增强服务品牌意识，打造易识别、易记忆、易传播的特色服务品牌，增强服务信用，提升服务形象，形成较强的知名度和影响力。支持有条件地方的中小企业公共服务机构牵头组建区域性的中小企业服务联盟，与高校、科研院所、协会商会、市场化服务机构等加强联系合作，进一步提升服务水平和社会影响力。 （七）加强服务队伍建设。推动中小企业公共服务机构完善学习培训制度，加强法律政策、企业管理以及服务标准规范与技能的培训，提高服务人员政策理论水平和解决企业问题的实际能力，打造学习型组织。推动服务人员交流，鼓励选派优秀服务骨干到园区、集群、企业锻炼，在实践中不断提升服务意识和服务水平。推动建立服务人员绩效考评和激励机制，提高服务效率，改善服务质量。鼓励公共服务机构联合高校、职业院校和各类职业技能培训机构合作共建人才培训基地、实习实践基地，创新人才培养模式，加强中小企业公共服务人才保障。 三、保障措施 （一）加强组织领导。各级中小企业主管部门要把加强中小企业公共服务体系建设作为促进中小企业高质量发展的重要基础性措施，加强统筹协调、业务指导和监督检查，纳入中小企业发展规划和年度工作要点，系统谋划，整体推进，明确阶段性目标和年度任务，完善中小企业公共服务体系可持续发展模式。 （二）加强政策支持。落实《中华人民共和国中小企业促进法》关于中小企业发展专项资金通过资助、购买服务、奖励等方式支持中小企业公共服务体系建设的有关要求，加大对中小企业公共服务机构支持力度，提升服务能力，扩大服务范围，降低服务成本。 （三）加强评估问效。工业和信息化部对各地中小企业公共服务体系建设和服务情况进行评估指导，并将其作为中小企业发展环境评估的重要内容。省级中小企业主管部门统筹推进全省中小企业公共服务体系建设，对公共服务情况进行考核评价，并纳入本地区中小企业发展环境评估。 （四）加强宣传交流。通过现场会、培训班、研讨会、信息简报、案例集锦等多种形式，及时总结推广各地中小企业公共服务体系建设的有效做法和典型经验，选树优秀服务工作者和服务机构，不断提升中小企业公共服务体系服务能力和社会影响力，在全社会营造关心、支持、服务中小企业的良好氛围。

资本成本是衡量企业基础融资和投资经济效益的标谁。只有当企业的投资收益高于企业的融资成本时，才表明企业通过投融资活动产生了经济效益，为企业创造了价值。 1.资本成本的概念 资本成本是指企业为筹集和使用资本而付出的代价，包括融资费用和占用费用。资本成本是资本所有权与资本使用权分离的结果。 (1）融资费用 融资费用是指企业在资本筹措过程中为获得资本而付出的代价，如向银行支付的借款手续费，因发行股票、公司债券而支付的发行费等。融资费用通常在资本筹集时一次性发生，在资本使用过程中不再发生，因此，融资费用被视为融资数额的扣除项。 （2）占用费用 占用费用是指企业在资本使用过程中因占用资本而付出的代价，如向银行等债权人支付的利息，向股东支付的股利等。占用费用是因为占用了他人资金而必须支付的，是资本成本的主要内容。 2．资本成本的分类 资本成本也有相对数和绝对数两种表现形式，即资本成本率和资本成本额。在企业融资实务中，通常采用资本成本率来表示。一般而言分为以下几种： （1）个别资本成本 个别资本成本是指企业各种长期资本的成本率。例如，长期借款资本成本、债券资本成本等。企业在比较各种融资方式的优劣时，通常要借助个别资本成本来决策。 （2）平均资本成本 平均资本成本是指企业全部长期资本成本率的总体水平，通常也称为加权平均资本成本率。企业在进行长期资本结构决策时，通常要借助平均资本成本来决策。 （3）边际资本成本 边际资本成本是指企业追加长期资本的成本率。企业在比较各种追加融资方案的优劣时，通常要借助边际资本成本。 3.资本成本的作用 资本成本对于企业的融资管理、投资管理，乃至整个企业的财务管理和经营管理都具有重要的作用： （1）资本成本在企业融资决策中的作用 资本成本是企业选择融资方式，确定资本结构的一个重要依据。不同的融资方式筹集到的资本成本不同。企业在融资时，总是要尽可能降低资本成本，为此，必须分析、比较各种资本成本的高低，合理安排各种资本之间的比例关系。资本成本在企业融资决策中的作用主要表现在以下几个方面： ①资本成本是影响企业融资规模的一个重要因素。随着融资数量的增加，资本成本会发生变化。一般来说，当融资规模扩大时，企业边际资本成本会随之上升，当边际资本成本上升到超过企业的承受能力时，企业就不能再增加融资数量。因此，资本成本是限制企业融资数量的一个重要因素。 ②资本成本是企业选择融资渠道，确定融资方式的一个重要标准。企业可以从不同的融资渠道，采用不同的融资方式筹集资本。不同的融资渠道和融资方式筹集到资本的成本是不同的。企业究竞选择哪种融资渠道，采用哪种融资方式，主要应考虑资本成本的高低。 ③资本成本是企业确定资本结构的主要依据。企业的全部资本是由各种不同的资本组合而成的。企业的资本结构不同，其资本成本和财务风险也不同。企业在确定资本结构时，要合理控制财务风险，尽量降低资本成本。具有使企业综合资本成本最低的资本结构才是企业的最佳资本结构。 （2）资本成本在企业投资决策中的作用 资本成本是评价投资项目、比较投资方案和进行投资决策的经济标准。一般而言，一个投资项目，只有当投资收益率高于其资本成本时，在经济上才是合理的；否则，该项目将无利可图，甚至会亏损。因此，国际上通常将资本成本视为一个投资项目必须赚得的“最低报酬率”或“必要报酬率”，以及是否采纳一个投资项目的“取舍率”，进而将其作为一个比较、选择投资方案的经济标准。在企业进行投资决策时，资本成本的作用具体表现在以下两个方面： ①在利用净现值指标进行投资决策时，通常以资本成本作为贴现率。当净现值大于或等于零时，说明投资项目是可行的；当净现值小于零时，说明投资项目是不可行的。 ②在利用内游报刚率指标进行投资决策时，通常以资本成本作为基谁率。当投资项目的内部报酬率大于或等于资本成本时，说明投资项目是可行的；当投资项目的内都报酬率小于资本成本时，说明投资项目是不可行的。 （3）资本成本在企业经营管理中的作用 资本成本可以作为评价企业经营业的一项基准。企业的经营业绩可以用企业的资本利润率来衡量，只有企业资本利润率高于企业的综合资本成本时，企业的经营活动才是有利的。因此，可以通过比较企业的资本利润率与综合资本成本来评价企业的经营业绩。

为进一步贯彻落实中央经济工作会议、国务院政府工作报告关于企业减负担降成本工作的安排部署，浙江省积极行动，制定出台《浙江省人民政府办公厅关于进一步深化企业减负担降成本改革的若干意见》（浙政办发〔2021〕37号），在降低企业融资成本方面，浙江省经信厅（浙江省减负办）会同人民银行杭州中心支行、浙江银保监局、浙江省地方金融监管局等单位积极抓好政策落实，具体实施11条降低融资成本举措。 一是持续落实两项直达实体的货币政策工具，对小微企业“再帮一把”。通过普惠小微企业贷款延期支持工具和普惠小微企业信用贷款支持计划，向金融机构提供政策性激励资金，节省企业担保费用、过桥贷款等额外成本。上半年，两项工具分别已惠及全省51.1万户和416.7万户小微企业及个体工商户，为企业减负超过190亿元。 二是运用央行政策性低息资金，支持金融机构发放优惠利率贷款。支持金融机构运用支农支小再贷款、再贴现等低息政策资金，向实体经济提供优惠利率贷款，重点支持小微、民营企业、“三农”领域。上半年，全省累计投放央行再贷款再贴现资金超670亿元，金融机构运用支农支小再贷款资金发放的小微企业贷款、涉农贷款利率比运用其他资金发放的贷款利率低1.3个百分点左右。 三是持续拓展首贷户，让更多企业从银行体系获得贷款。持续开展“首贷户拓展三年行动”。线上，企业可以扫“贷款码”提交贷款需求，金融机构按照“135”响应机制快速对接。线下，深入开展“百地千名行长进民企送服务”行动，一企一策解决企业融资难题。上半年，全省已有6.46万户从未获得过银行贷款的小微企业首次获得贷款，为企业减负28.5亿元。 四是深化利率市场化改革，推动贷款利率稳中有降。一方面，健全市场化利率形成和传导机制，加快推进贷款市场报价利率（LPR）在贷款定价中的应用。改革以来，LPR累计下降40个基点。另一方面，优化存款利率监管，清理规范异地存款、周期付息型存款等不规范产品，维护存款市场秩序，稳定银行负债成本。上半年，全省企业贷款利率同比下降0.16个百分点，其中普惠小微贷款利率同比下降0.33个百分点。 五是优化支付服务，降低支付结算费用。人民银行会同相关部委提出降低银行账户服务收费、降低人民币转账汇款手续费、取消部分票据业务收费、降低银行卡刷卡手续费等12项降费措施，将直接惠及浙江省680万户小微企业和个体工商户，仅降低银行账户服务收费一项，每年就可为企业减免账户服务费用约6.8亿元。 六是小微企业“无还本续贷”持续增量扩面。推动银行完善续贷沟通、线上续贷、续贷企业风险评估、“正面清单+负面清单”准入管理等四项机制，积极引导银行机构依托浙江省金融综合服务平台，全面深化线上续贷中心建设。上半年，浙江辖内（不含宁波）无还本续贷余额超5400亿元，户数为47.7万户，余额和户数均位列全国第一。 七是深化创新中长期流动资金贷款服务。引导银行机构优化信贷资金供给结构，增加中长期流动资金贷款投放，并重点推动向制造业倾斜。上半年，浙江辖内中长期流动资金贷款服务余额11900亿元，较年初增长30%，为企业减负超50亿元。 八是持续深化运用保险机制推进保证金领域改革。在相关领域继续推进保险机制替换保证金。推动浙江省金融综合服务平台对接浙江省公共资源交易平台，共同推进投标保证金保险线上办理，研究推进招投标领域银行保函线上办理。上半年，浙江辖内运用保险机制释放保证金超1100亿元，为企业减负约40亿元。 九是推进“双保”融资常态化。2021年以来，进一步扩大“双保”（保居民就业、保市场主体）企业范围，常态化支持包括受疫情影响在内更多暂遇困难但发展前景良好的中小微企业。在浙江省金融综合服务平台开发“双保”快捷贷专区，为急需资金的中小企业提供融资绿色通道。1—5月，浙江辖内银行机构已累计向3.1万户中小企业发放应急贷款超350亿元，累计支持就业63.8万人。 十是落实小微企业融资担保降费奖补政策。争取中央财政小微企业融资担保降费奖补资金，采用奖补结合的方式，促进融资担保机构扩大小微企业融资担保业务规模，降低小微企业融资担保费率。 十一是发挥政府性融资担保机构作用。发挥政府性融资担保机构在减负降本中的积极作用，加大对小微企业和“三农”的融资担保支持力度，扩大业务规模，降低担保费率。上半年，全省政府性融资担保机构小微企业和“三农”融资担保在保余额超800亿元；平均担保费率始终保持在1%以下，切实降低小微企业和“三农”综合融资成本。

3月的全国两会上，多位代表委员就房地产行业的平稳健康发展建言献策，他们的献言多围绕“资金”展开，如58同城CEO姚劲波提议适当放宽预售房款监管资金的提取条件和流程，禹洲集团创始人林龙安建议将自身经营较好、债务结构合理的优质民企列入可增信名单，打通资金流循环链条。 债务压力之下，房企资金命门被扼紧，流动性趋紧成了行业现状。 过去一年，所有开发商都在努力确保现金流安全，加速销售去化及回款。一个现象是，尽管监管部门已出台多轮政策保障房企融资，但截至目前获得融资支持的房企数量依然有限。 第三方咨询机构克而瑞在一份研报中指出，2022年房地产全年新增融资总额为7750亿元，仅为2021年全年融资总量的58%，同比减少42%，全年融资总额自2016年以来首次跌落1万亿元以下。 当行业规模收缩影响自身“造血”功能，融资渠道收紧导致外部“输血”不畅的背景下，房企的资金安全性究竟如何？ 01 近7成房企融资成本下降 由于行业频繁出现违约爆雷事件，2022年活跃在资本市场的房企数量明显减少。亿翰智库研究总监于小雨在接受《国际金融报》记者采访时表示，去年部分房企未能完成发债，加上外部融资环境一般，有些房企融资成本上升，导致行业整体对融资状况的信息披露意愿不强。 根据亿翰智库统计数据，2022年，25家样本房企的平均融资成本约为5.14%，较2021年的5.25%下降0.11个百分点；其中有14家企业的融资成本低于平均水平，另有11家超过平均值，国企、央企优势明显。 具体来看，融资成本在4%以下的企业有6家，由低到高分别为中海（3.57%）、华润（3.75%）、招商（3.89%）、金茂（3.9%）、保利（3.92%）、大悦城（3.97%），皆为国企、央企；处在4%-5%区间的有7家，其中万科4.06%、龙湖4.1%、越秀为4.16%；信达地产、远洋、华发三家则在5%-6%之间；雅居乐、金辉、宝龙、合生创展等7家在6%-7%；正荣、建业则超出7%，分别为7.1%、7.8%。 上述房企中有17家融资成本较2021年下降，占比68%，其中朗诗同比降幅最高，为0.8个百分点，招商蛇口下降了0.59个百分点，保利为0.54个百分点，美的置业与绿城下降了0.2个百分点；另有8家出现不同程度上升，其中中骏同比增幅最高，为0.5个百分点，正荣0.3个百分点，远洋及合生创展为0.2个百分点，建业0.1个百分点。 克而瑞研报指出，2022年房企新增融资成本为4.23%，较2021年的5.38%下降了1.15个百分点。导致这一变动的因素主要有两个，一是因为境外融资规模大幅减少，融资成本较低的境内债权融资占比大幅提升；二是以保利、招商、华润、中海、万科等为代表的国企、央企以及优质民企的发债规模占比继续提高，整体融资成本出现结构性下降。 于小雨称，受客观环境等因素影响，去年房企来自银行贷款、公开发债等渠道的融资占比提高，海外债、信托、资管等融资减少，一些高成本的融资逐步被低成本的标准化的融资类型取代。 这一趋势在今年仍将持续，多位房企高管在3月份召开的业绩会上发表了相似言论，他们都说再融资要找便宜钱。例如越秀董事长林昭远，他直言公司具备发债的能力，也有再融资的需要，但主要看成本，“哪里成本便宜去哪里，美元债太贵了，不是我的‘菜’”。 2022年，越秀在境内发行了合共98.4亿元的公司债券，加权平均利率约3.11%，集团年内平均借贷利率为4.16%，同比下降10个基点。数日前，该公司还宣布了一项股权融资计划，拟筹资约83.6亿港元（扣除开支前）。 02 现金流堪忧 根据中指研究院统计数据，包括越秀在内，截至4月23日已有39家房企公布了股权融资计划，其中招商、华发、保利、万科、越秀的拟募资金额均超过了50亿元。 大额募资背后是房企对资金的渴求，不过一个现实情况是，相较其它同行，上述房企的资金安全度明显更高，这也为它们大额募资提供了底气。 数据显示，2022年，25家典型房企合计拥有货币资金（不包括受限资金）10585亿元，平均值为423.4亿元，保利、万科、华润、招商、中海五家的资金规模占比达到54%。 具体来看，货币资金超千亿的有两家房企，其中保利为1754.42亿元，万科1344.25亿元；500亿-1000亿元之间的有7家，该梯队最高的为华润，为955.45亿元，招商和中海皆超850亿元；处在100亿-500亿元之间的房企有8家，如华侨城、金茂、越秀、美的；100亿元以下的也有8家，其中宝龙、中骏超90亿元，朗诗和建业则低于20亿元，值得注意的是，该梯队成员的在手资金均无法覆盖短债。 以朗诗为例，该公司截至2022年末的货币资金为12.52亿元，对应一年内到期债务14.94亿元，现金短债比为0.84；建业拥有货币资金18.9亿元，短期债务规模128.85亿元，现金短债比0.15；正荣则是32.7亿元的货币资金对应555.68亿元的短债，现金短债比0.06。 现金短债比小于1意味着房企资金存在缺口，存在无法按期足额偿还债务的风险。包括上述3家房企在内，25家样本房企中合计有11家现金短债比不达标，占比44%，这之中有出险房企正荣、宝龙、建业，也有竭力偿债、尚未公开违约的远洋、中骏、雅居乐。 今年4月23日，远洋完成了“20远洋控股PPN001”债券的本息兑付，合计20.67亿元；当月14日，中骏宣布已汇出款项用于19日到期的5亿美元优先票据的剩余本息兑付，至此该笔票据悉数兑付完毕，年内到期美元债正式“清零”。 剩余14家的资金水平安全系数更高，现金短债比在1-3倍之间的有12家，分别为绿城、大悦城、越秀、中海、保利、招商、华发、万科、华侨城、美的、华润、金茂；超过3倍的则有2家，其中建发国际为5.85倍、龙湖为3.49倍。 这部分房企也获得了更多的融资和银行授信支持，融资渠道相对通畅。例如民营房企“优等生”龙湖，其于去年11月末完成了行业首单“储架式”债券“22龙湖拓展MTN002”的发行，最终发行规模20亿元，票面利率3%，全场投标倍数为1.62倍，六大国有商业银行共同担任主承销商。 而即便是尝到融资“红利”，在销售数据尚未完全走出底部前，这些企业依旧无法掉以轻心。业绩会上，高管们的态度为此提供了佐证，他们不再畅谈规模扩张，大家考虑更多的是安全稳健，投资布局也更为谨慎，要向高能级、有流量、卖得动的区域聚焦。 其它没有被纳入发债“白名单”的房企恐怕会更为忧心。 数据显示，房企在今年前三季度仍将迎来一波大规模的偿债潮，到期债券总规模同比增长5.3%至5573亿元，其中境内债券到期2810亿元，境外债券到期2765亿元；5573亿元的到期债券中，有4081亿元属于民营房企，占比达到了73%。 中南建设的总经理陈昱含在业绩会上直言，虽然有政策利好，但民营企业的信用修复不是短期内能完成的，相较于国企央企，融资条件仍然苛刻。 克而瑞认为，这波偿债潮中仍有可能曝出违约事件，政策对于债务展期的支持可能会缓解部分房企一定的到期压力，但展期的各项成本支出仍将削减企业现金流，销售、经营核心层面能够改善之日，才是企业真正脱困之时。 亿翰智库也表示，眼下行业虽有了利好迹象，但挑战远未结束，已经暴露出来的风险很难得到立竿见影的化解，目前仍有大批企业尝试着复牌，时间线仍然尚未清晰。

疫情已经持续三年了，大部分中小微企业步入资金流紧张等窘境，于是产生了大量融资的需求。银行贷款则成为了企业最为喜欢的融资方式，因为这种融资方式相对比较安全。本文主要讲述的是关于企业申请银行融资需要做哪些关于财务报表方面的准备工作。 01 什么是银行融资 银行融资是一种经济的行为。银行融资，是指银行根据国家政策按照一定的利率将资金贷放给资金需要者，并约定按一定的期限归还的一种经济行为。银行借助贷款这种方式将所集中的钱投放出去，从而满足企业对资金的需要量从而促进正常的生产运作。同时，银行也可以由此取得贷款利息收入，增加银行自身的财富积累。简单来说，银行融资就是以银行为中介的资金融通活动。银行融资属于一种间接融资，它是我国融资活动当中的主要形式。银行融资灵活多样，银行作为借贷双方的中介，可以提供不同的数量、不同的方式满足双方融资选择。 02 银行融资包含哪些种类 银行融资主要包含哪些种类呢？从贷款主体上来看包含企业贷款、个人贷款；从资金流动性上来看包含流动资金贷款、中长期流动资金贷款、固定资产贷款；从贷款时间上来看包含长期贷款、短期贷款；从贷款性质上来看包含信用贷款、保证贷款、抵押贷款、质押贷款。 03 申请银行融资的基础流程 申请银行融资主要有哪些基础的流程呢？下文就来仔细说说。 第一步：做好贷款准备工作。 首先要有一个心理准备，做好贷款的提前规划与判断。 第二步：预估贷款的资金成本及确定贷款需求资本成本的计算。 贷款需求资金成本=资金筹集费用+资金占用费用资金成本率=资金成本总额 （即资金筹集费用+资金占用费）/所筹资金×100% 银行融资的资金成本计算银行融资费用有： 银行融资资金成本=利息费用+担保费+评审费+评估费及其他银行融资资金成本率=（利息费用+担保费+评审费+评估费及其他）/实际贷款金额/贷款年限 第三步：选择合适的贷款银行 第四步：提交贷款申请资料给银行及担保公司 根据资料内容和性质的不同，企业申请贷款资料分为企业基本情况资料、企业业务产品资料、企业财务状况资料、抵押物资料等。 第五步：银行及担保公司下户调查、上会审批。 下户调查的主要内容包括资料审查、现场勘察、企业访谈等。主要包括资料审查、现场勘察、企业访谈。 第六步：签署借款合同、担保合同、抵押合同等 借款合同、担保合同、抵押合同基本上都是固定格式，需要法定代表人本人签署，并盖公章。 第七步：抵押资产或担保公司出具担保函。 银行能接受的抵押物大致分为两类，一是有形财产，另外一种是无形财产。有形财产包括房屋、汽车、机器设备、原材料、产品等；无形财产包括专利权、有价证券（股票、债券、国库券、提单等）。这些抵押物一般都是被银行认可的。 第八步：银行发放贷款。 第九步：提交贷款使用凭证。 第十步：提交贷中报表。 第十一步：贷款按期归还后解押资产并出具还清证明。 第十二步：贷款是否续期。若贷款续期，则贷款续期的工作基本上与重新申请贷款的流程相同，唯一不同的是有的银行或担保公司对于续期的抵押资产可能不需要解押后再抵押。 04 企业财务报表准备工作 1.银行贷款的企业报表编制注意的指标 （1）一般银行要求借贷企业按季度提交财务报表及附注，包括资产负债表、利润表、现金流量表、附注。 其中：银行要求的资产负债表中部分项目的要求∶ ①货币资金与实际基本一致，即与企业基本户、一般户、老板的私人账户保持一致。 ②存货结构要列好明细并根据企业的实际情况编制； ③列明固定资产细分大类、原值、折旧、净值、变动幅度； ④借款资金科目的审查；短期借款一般指的是向所有金融机构的借款，个人借款一般反映在其他应付款； ⑤应交税费一般按照税金及附加及所得税费用金额填列，若银行必须要提供税票的话，可按实际缴纳来反映； ⑥现金流量表附表的财务费用科目填写的是非经营活动的财务费用。 2.优化指标 银行基本要求指标具备盈利性、可持续性、增长性。向银行贷款企业要把握好的以下的财务指标∶ （1）财务结构 ①净资产与年末贷款余额比率必须大于100%（房地产企业可大于80%);净资产与年末贷款余额比率也称净资产负债率。银行放款的话会特别关注净资产，投资人都不愿意投钱那么银行就更不愿意放款。） ②资产负债率 资产负债率=负债总额/资产总额×100%。（注意该比率不能过高也不能过低，具体看行业，比如工业制造业70%为正常值，最低不低于60%）。 （2）偿债能力 ①流动比率 流动比率=流动资产/流动负债×100%。 ②速动比率 速动比率=速动资产/流动负债×100%；速动比率一般为1，最低不低于0.8。 速动资产=货币资金+交易性金融资产+应收账款+应收票据=流动资产-存货 流动比率与速动比率差了可变现的速度。 […]

1 引言与文献综述 随着可持续发展理念成为全球共识，责任投资作为实现可持续发展战略目标的重要手段应运而生。在企业社会价值取向和经济高质量发展的历史进程中，责任投资所涵盖的内容大致沿着社会责任、环境保护、公司治理的顺序不断演化发展，逐渐形成了ESG理念，其包括环境保护（Environmental）、社会责任（Social）和公司治理（Govemance）三大价值支柱。ESG也逐渐成为理论界与实务界广泛关注的热点话题。从ESG政策层面来看，2018年，中国证监会新修订的《上市公司治理准则》突出了上市公司应当积极践行绿色发展理念。2021年，中国证监会在《上市公司投资者关系管理指引（征求意见稿）》中增加上市公司ESG信息沟通内容。2021年，“碳达峰”“碳中和”被首次写入“十四五”规划和政府工作报告，进一步推动了ESG投资的快速发展。伴随着ESG政策实践的持续推进，学界围绕ESG表现的相关研究日益丰富，主要聚焦于ESG表现的经济后果：从ESG表现的财务绩效来看，主流观点认为ESG表现提升了企业财务绩效[1]。从ESG表现的股票市场表现来看，企业良好的ESG表现在股票市场存在风险溢价和额外收益。[2]从ESG表现的风险与融资成本效应来看，ESG表现能降低企业的总风险与系统性风险[3]，通过降低企业信息风险和经营风险进而降低审计费用[4]，而且ESG表现能够降低企业的融资成本进而提升企业的市场价值[5]。从ESG表现的投融资行为影响效应来看，企业ESG表现能够通过缓解融资约束和降低代理问题而提升投资效率[6]，以及通过降低企业资本成本和缓解融资约束而促进投资[7]。 可以看出，虽然已有文献关注到ESG表现会降低企业融资成本，但并未深入探讨ESG表现对企业融资成本降低效应的内在作用机理以及相关情境下的异质性问题。而根据利益相关方理论与信息不对称理论，企业良好的ESG表现符合了各利益相关方的诉求与期望。首先，企业良好ESG表现有助于增强企业信息透明度，从而降低企业与各利益相关方之间的信息不对称程度，增强利益相关方对企业的监督能力；其次，企业良好ESG表现还有助于增强企业社会声誉道德资本，存在“类保险”功能，有助于缓解负面事件的危害冲击，从而降低企业的经营风险；最后，企业良好的ESG表现有助于增强企业获取政府资源和信贷资源的能力，从而缓解其融资约束。为此，本文基于中国沪深A股上市公司2011—2019年的数据实证分析了ESG表现对企业债务融资成本的实际影响效应以及内在作用机理，并进一步分析了ESG表现对企业债务融资成本影响效应在不同情境下的异质性问题。本文研究贡献主要在于：首先，从ESG表现视角丰富了企业债务融资成本影响因素的相关研究，以往研究主要考察ESG表现对企业融资成本的影响效应，本文则进一步从信息效应、风险效应以及融资效应等方面深入分析ESG表现对企业债务融资成本的内在作用机制。其次，丰富了企业ESG表现经济后果的相关研究，既有的研究主要关注于ESG表现对企业财务绩效的影响效应，本文则分析了ESG表现对企业债务融资成本的影响效应及其作用机理。最后，本文的研究为上市公司以及相关政府规制部门更好地审视ESG的内在价值提供了经验启示。 2 理论分析与研究假设 根据利益相关方理论，若企业将提升自身ESG表现的行为当作为实现战略目标而采取的举措，且该战略行为能够满足债权人等企业利益相关方的期望和诉求，企业的这些行为就可以向其传递出企业环境表现、社会责任表现、公司治理表现等非财务信息，在一定程度上能够避免债权人等利益相关者因信息不通畅或存在偏见导致信息收集不足而产生逆向选择的问题。因此，企业良好的ESG表现信息有助于债权人作出正确的信贷配置决策并降低信贷交易对象选择成本，从而降低债权人对企业的风险溢价要求，进而降低企业的债务融资成本。 首先，从ESG表现的信息效应来看，良好的ESG表现通过增强企业信息透明度而降低债务融资成本。企业财务信息披露的透明观认为，企业披露高质量的财务信息可以通过缓解委托代理冲突、降低信息不对称以及发挥资本市场功能等途径帮助企业获得融资成本更低的市场资源、提高投资效率以及创造价值。[8]除企业财务信息外，企业环境、社会责任以及公司治理等非财务信息对投资者的投资决策选择也越来越具有价值，ESG评级的优良逐渐成为判断企业是否值得投资的标准之一。基于ESG的具体内涵，企业根据相应标准进行相关信息披露，各评级机构则通过多渠道收集企业ESG相关信息为企业打分评级，评级越高，意味着企业ESG表现就越好，进而会向债权人等利益相关方传递企业ESG表现良好的信号。因此，企业所披露ESG信息的数量多少和质量高低便会对投资者所期望获得的投资报酬产生影响。企业披露自身的ESG信息降低了投资者获取信息的难度，增加投资者能够获得的信息量，有助于投资者在综合分析之后做出投资决策。企业与外部投资者之间的信息不对称问题越严重，投资者则会要求越高的风险溢价作为补偿。而企业良好的ESG表现及其信息披露可以增强企业信息透明度，减轻信息不对称问题所导致的逆向选择和道德风险问题，增强债权人对企业的信任程度，从而降低债权人对企业的风险溢价补偿要求，降低企业的债务融资成本。 其次，从ESG表现的风险效应来看，企业良好的ESG表现能够通过声誉保险机制和信息监督机制降低企业的经营风险进而降低企业的债务融资成本。一方面，从声誉保险机制而言，提升ESG表现可以塑造企业积极履行环境和社会责任的良好形象，给企业带来社会声誉资本，进而影响着利益相关方愿意相信其传递的信息的价值，给企业生产经营活动带来差异化的竞争优势。当企业面临负面事件冲击时，良好的社会声誉还具备一定的保险功能，能够有效避免或减轻负面事件对企业的危害，从而降低企业的经营风险。因此，企业通过在ESG方面的努力，建立社会声誉机制，能够与供应商、债权人等利益相关方构建良好的信任关系，进而通过较高的社会声誉从各方面为企业聚集社会资源从而降低企业的经营风险。另一方面，从信息监督机制而言，良好的ESG表现意味着企业具有较为完善的公司治理机制，能够有效监督和约束管理层机会主义行为，缓解委托代理冲突，从而降低企业的经营风险。而且在环境、社会责任和公司治理方面表现好的企业会受到媒体和公众更多的关注，面临着更强的外部监督和约束，管理层在进行投资和经营决策时会更加谨慎，从而降低企业的经营风险。此外，ESG表现良好的企业为维护其社会声誉以及保持与利益相关方的关系，会主动进行环境风险管理、承担社会责任、完善内部治理，并主动进行ESG信息披露，从而有助于降低企业与各利益相关方的信息不对称程度，进而增强外部利益相关方对企业的监督能力，最终促使企业做出基于可持续发展战略目标的投资和经营决策，降低企业投资失败风险和经营失败风险。因此，企业良好的ESG表现通过信息监督机制与声誉保险机制降低企业的经营风险而有助于增强债权人投资企业的信心，降低对企业的风险溢价补偿从而降低企业的债务融资成本。 最后，从ESG表现的融资效应来看，良好的ESG表现通过缓解企业融资约束而降低债务融资成本。一方面，从外部资金获取角度而言，根据利益相关者理论和资源依赖理论，企业良好的ESG表现符合政府和银行等资金提供方的期望和诉求，从而有助于企业获得政府补助和银行信贷资金等外部资金和资源的支持，缓解企业的融资约束程度[9]。另一方面，从ESG信息的数量和质量角度而言，企业ESG信息作为一种非财务信息，向银行等投资者传递了更多企业的特有信息，同时ESG表现较好的企业进行信息披露的意愿更强、披露质量也更高。因此，企业ESG信息数量的增加和质量的提高都有助于降低企业与债权人之间的信息不对称程度，降低企业为获得外部资金所支付的风险溢价补偿，缓解企业的融资约束程度。[5]此外，企业良好的ESG表现能够通过增强经营能力、降低经营风险以及增强履约意愿等途径降低企业债务契约的违约风险，从而易于获得债权人的资金支持[3][6]，进而降低企业的债务融资成本。基于此，本文提出以下研究假设： H1：ESG表现对企业债务融资成本存在负向影响效应。   H2：企业信息透明度在ESG表现与企业债务融资成本之间存在中介效应。   H3：企业经营风险在ESG表现与企业债务融资成本之间存在中介效应。   H4：企业融资约束在ESG表现与企业债务融资成本之间存在中介效应。 3 研究设计 （一）数据样本 考虑到ESG评价数据的连续性与完整性，以及党的十八大以来生态文明建设的宏观制度背景①，本文的样本主要选取2011—2019年的中国沪深A股上市公司。ESG的环境表现与社会责任表现指标数据来源于和讯网企业社会责任评级数据库；公司治理表现指标数据通过对相关公司治理特征变量运用主成分分析法构建公司治理指数，并以第一主成分得分来衡量公司治理表现。企业债务融资成本变量、企业信息透明度变量、企业经营风险变量以及企业融资约束变量数据基于国泰安数据库的数据并根据相应公式计算而得。企业财务特征与治理特征等控制变量数据主要来源于国泰安数据库。借鉴已有研究的做法，对初始样本进行如下筛选：保留非金融行业公司样本、剔除曾被证券交易所进行特殊处理的公司样本、剔除资产负债率超过1的公司样本、剔除变量观测值存在较多缺失值的公司样本，最终得到20492个公司-年度样本观测值。本文对连续型变量进行了缩尾处理以控制极端值的影响。 ①本文构建的ESG指数其指标体系完整数据截止到2019年，因此数据范围选取2011-2019年。 （二）变量选择 1.解释变量：企业债务融资成本（DFC） …… 借鉴钱雪松等（2019）[10]文献测度企业债务融资成本的方法，本文采用企业财务费用除以总负债来测度企业债务融资成本。 2.解释变量：ESG表现（ESG） …… 本文采用和讯网企业社会责任报告评级数据库的环境责任得分来测度企业环境表现。采用和讯网企业社会责任报告评级数据库的员工责任、供应商责任、客户责任、消费者责任以及社会责任得分之和来测度企业社会责任表现。借鉴邱牧远和殷红（2019）[5]等研究构建公司治理指数方法来衡量公司治理表现的方法，本文基于相关公司治理特征变量运用主成分分析法构建公司治理指数，并以第一主成分得分来测度企业的公司治理表现②。最后，本文采用等权重的加权平均法对企业的环境表现、社会表现与公司治理表现进行求和来测量企业的ESG表现。 ②运用主成分法构建公司治理指数所基于的相关公司治理特征变量包括：上市公司第一大股东持股比例（Top1）、第二至第十大股东持股比例（Top2_10）、上市公司高管持股比例（Share）、上市公司产权性质（State，国有上市公司赋值为1，否则为0）、总经理与董事长两职是否由同一人兼任（Dual，两职合一赋值为1，否则为0）、是否在B或H股交叉上市（HB_share，如果在A股与B股或H股交叉上市赋值为1，否则为0）、是否存在母公司（Parent，存在母公司赋值为1，否则为0）、独立董事比例（Indep）。衡量公司治理表现的第一主成分得分计算公式为：CG=-0.367×Top1+0.528×Top2_10+0.777×Share-0.704×State+0.579×Dual-0.198×HB_share-0.722×Parent+0.133×Indep 3.中介变量：企业信息透明度、企业经营风险以及企业融资约束 …… 其中，企业信息透明度（AQ），借鉴周楷唐等（2017）[11]的做法，采用修正的琼斯模型所计算出的可操控性应计利润的绝对值进行度量，该值越大，企业信息透明度就越低；企业经营风险（Risk），借鉴余明桂等（2013）[12]的做法，采用经行业和年度均值调整后的资产收益率的波动性来衡量；企业融资约束（FC），借鉴Kaplan和Zingales（1997）[13]等文献测度融资约束的做法，构建KZ指数来测度企业融资约束程度，KZ=-10.730×（经营性净现金流/总资产）-36.263×（现金股利/总资产）-5.076×（现金持有/总资产）+4.144×资产负债率+0.356×市账比，该值越大，企业融资约束程度就越高。 4.控制变量 …… 根据以往文献的做法[11]，本文主要控制如下企业财务特征与治理特征相关的变量，包括企业规模（Size），以总资产的自然对数予以测度；企业有形资产比率（Tang），以有形资产总额除以总资产予以测度；企业成长性（Growth），以营业收入增长率予以测度；企业经营现金流（CF），以经营活动现金净流量除以总资产予以测度；企业股权集中度（Top1），以第一大股东持股比例予以测度；董事长与总经理两职合一（Dual），以董事长和总经理是否由同一人兼任予以测度；独立董事比率（Indep），以独立董事人数除以董事会人数予以测度；企业产权性质（State），以企业是否为国有企业予以测度。此外，本文在回归模型中还考虑了行业固定效应（Industry）与时间固定效应（Year）。 （3） 其中，企业债务融资成本（DFC）为回归模型（1）和回归模型（3）中的被解释变量，ESG表现为回归模型（1）至回归模型（3）的解释变量，企业信息透明度（AQ）、企业经营风险（Risk）以及企业融资约束程度（FC）分别为回归模型（2）的被解释变量与回归模型（3）的中介变量。Control为回归模型（1）至回归模型（3）中的控制变量。 ４ 假设检验与结果分析 （一）ESG表现对企业债务融资成本影响的主效应检验 表1报告了基于模型（1）对研究假设H1进行检验的结果。列（1）与列（2）回归结果显示，无论是否考虑行业和时间固定效应，ESG表现变量的估计系数均显著为负，表明企业ESG表现越好，其债务融资成本就越低，即ESG表现对企业债务融资成本存在显著的负向影响效应，研究假设H1得到验证。进一步地，从ESG各维度表现对企业债务融资成本影响效应的检验结果来看，列（3）至列（5）显示ESG的环境表现、社会表现以及治理表现的估计系数至少在5%的置信水平上显著为负，表明企业环境责任表现、社会责任表现以及公司治理表现均对企业债务融资成本存在显著的负向影响效应。   （二）ESG表现对企业债务融资成本影响的内在作用机制检验 1.信息效应：ESG表现→增强企业信息透明度→降低债务融资成本 …… 根据信息不对称理论，良好的ESG表现有助于增强企业信息透明度，从而降低企业与债权人等利益相关方之间的信息不对称程度，增强债权人对企业的信任程度与监督能力，最终会降低企业债务融资成本。基于此，本文检验了ESG表现是否通过增强企业信息透明度进而降低企业债务融资成本，表2列（1）至列（3）报告了ESG表现对企业债务融资成本影响的信息效应检验结果。列（1）表明ESG表现对企业债务融资成本存在显著的负向影响效应；列（2）表明ESG表现对低透明度的企业信息存在显著的抑制效应；列（3）表明ESG表现对企业债务融资成本的影响效应显著为负，并且显著小于列（1）的ESG表现系数。此外，企业信息透明度越低，企业债务融资成本就越高。由此可见，企业信息透明度对ESG表现与企业债务融资成本之间的关系起到中介作用，说明ESG表现通过增强企业信息透明度从而降低企业债务融资成本，即ESG表现存在信息效应，研究假设H2得到验证。 2.风险效应：ESG表现→降低企业经营风险→降低债务融资成本 …… 根据利益相关方理论，良好的ESG表现有助于企业获得社会道德声誉资本等战略性资源，能够发挥类保险的保护作用，减缓危机事件对企业发展的负向影响，从而降低企业经营风险。基于此，本文检验了ESG表现是否通过降低企业经营风险进而降低企业债务融资成本，表2列（1）、列（4）以及列（5）报告了ESG表现对企业债务融资成本影响的风险效应检验结果。列（1）表明ESG表现对企业债务融资成本具有显著的负向影响效应；列（4）表明ESG表现对企业经营风险存在显著的负向影响效应；列（5）表明ESG表现对企业债务融资成本的影响效应显著为负，并且显著小于列（1）的ESG表现系数。此外，企业经营风险越高，企业债务融资成本就越高。由此可见，企业经营风险对ESG表现与企业债务融资成本之间的关系起到中介作用，说明ESG表现通过降低企业经营风险从而降低企业债务融资成本，即ESG表现存在风险效应，研究假设H3得到验证。 3.融资效应：ESG表现→缓解企业融资约束→降低债务融资成本 …… 根据利益相关方理论，良好的ESG表现通过降低银企间的信息不对称程度以及构建政企关系从而有利于企业获得银行、投资者等利益相关方的资金支持，缓解企业融资约束，降低企业债务融资成本。基于此，本文检验了ESG表现是否通过缓解企业融资约束进而降低企业债务融资成本，表2列（1）、列（7）以及列（8）报告了ESG表现对企业债务融资成本影响的融资效应检验结果。列（1）表明ESG表现对企业债务融资成本具有显著的负向影响效应；列（7）表明ESG表现对企业融资约束存在显著的负向影响效应；列（8）表明ESG表现对企业债务融资成本的影响效应显著为负，并且显著小于列（1）的ESG表现系数。此外，企业融资约束程度对企业债务融资成本的影响效应显著为正。由此可见，企业融资约束对ESG表现与企业债务融资成本之间的关系起到中介作用，说明ESG表现通过缓解企业融资约束从而降低企业债务融资成本，即ESG表现存在融资效应，研究假设H4得到验证。   （三）稳健性检验 […]

1 企业融资成本 企业可以通过以下方式融资： 债务融资（debt） 权益融资（equity）：包括普通股（common stock）与优先股（preferred stock） 用加权平均资金成本（weighted average cost of capital）来表示企业的融资成本。 WACC = 债务融资权重*债务融资成本（1-边际税率）+ 普通股融资权重*普通股融资成本 + 优先股融资权重*优先股融资成本 上述公式中用到的融资成本（r）都是税前成本，因此债务融资需要乘以（1-边际税率）。 采用边际税率是因为WACC衡量的是企业额外融资所需要的成本，WACC本身也是边际融资成本（marginal cost of capital）。 公式中的（1-边际税率）起到税盾（tax shield）的作用。税盾是指“由于利息的存在，导致税费成本节约（tax-saving benefit）”。 债务融资需要给付利息，相对于没有利息的时候，有利息可以导致税前利润降低，少交部分税。 在上述公式中，可以通过以下方式确定各部分融资的权重： 市场价值（market value）：适用于企业已经在市场中有流通的股票、债券等。 最佳/目标市场结构（optimal/target capital structure）：适用于企业在市场中没有流通的股票、债券等。 2 融资成本的应用 融资成本可以用于进行资本预算（capital budgeting），也可用于进行证券估值（security valuation）。 应用（1）资本预算? IOS 曲线是 investment opportunity schedule 投资机会曲线。 MCC曲线是 marginal cost of capital 边际融资成本曲线。 随着融资次数越来越多，边际成本越来越高。随着投资的项目越来越多，新项目的IRR越来越低，因为高IRR的项目在前期已经被选择了。 在两条曲线相交之前，IRR> cost of capital，可以投资。曲线相交之后，IRR<cost of capital，不应投资。 因此，二者的交点就是最佳资本预算点。 […]