中金研究 三季度以来美国消费者信心走弱，居民超额储蓄持续消耗，信用卡利率大幅上升，但实际的消费支出却表现强劲，如何理解这些现象？我们分析认为，消费者信心容易受情绪影响，会低估真实的消费力；超额储蓄的计算有一定参考价值，但其计算误差较大；信用卡利率虽上升，但整体违约率仍然较低。往前看，我们倾向持续高企的利率还是会抑制消费，但如果没有外部冲击，后续消费的放缓或是渐近的。 近期美国消费者信心等“软指标”走弱，但实际消费支出等“硬指标”表现强劲。例如，密歇根大学消费者信心指数自8月起连续四个月下滑，消费者表示对于高利率的负面影响担忧加剧，而地缘冲突紧张局势与不确定性也给消费者带来压力[1]。咨商会（Conference Board）的消费者信心数据也于近期下滑，当前整体水平比疫情前更低[2]。但另一方面，反映实际经济活动的消费“硬数据”却表现良好，三季度美国实际个人消费支出（PCE）强劲，上周公布的9月（修正值）和10月零售销售也好于市场预期，这些都与调查数据所显示的情况不一致（图表1）。 图表1：美国消费者信心与实际消费支出数据背离 资料来源：Haver，中金公司研究部 这种背离在对价格和利率敏感的耐用品方面表现突出。实际支出的数据显示，今年三季度耐用品消费支出的同比增速在4.5%左右，这与2018年三季度的水平大致相当，但如果考察密歇根大学调查报告中对于“当前是否是购买耐用品的好时机”这一问题的反馈，认为当前是好时机的受访者比例远低于2018年三季度的水平（图表2）。由此可见，消费者“说的”和“做的”并不完全一样。 图表2：耐用品消费支出好于调研数据反映的状况 资料来源：Haver，密歇根大学，中金公司研究部 如何理解上述现象？我们认为一种可能是疫情后美国物价水平大幅上涨让消费者感到沮丧，特别是与疫情前的2019年比较，对于高物价的不满使得其在受访时容易给出负面的回应，但在实际进行购买时，消费者主要依据就业、收入与资产负债表状况做决策，而这几个方面都还比较有韧性。 比如，今年美国物价上涨的速度（即通胀率）虽已从去年高点时的9%大幅下降至4%左右，但对于广大消费者来说，他们更关注物价的绝对水平而不仅仅是增速，特别是与疫情前的2019年相比，当前商品与服务价格要高很多，而且多数价格是“永久性”上涨，基本不大可能再回到疫情前水平，这使得他们在受访时更容易表现出对生活成本上升的不满。但在进行实际购买时，消费者的决策主要由就业与收入（预期）决定，由于就业市场仍然紧俏，劳动者工资收入稳步增长，再加上居民资本负债表健康，资产价格上涨带来财富效应释放，实际的消费支出得到支撑。 关于消费还有一个争议，那就是美国居民的过剩储蓄还有多少？此前有一种观点认为，过剩储蓄即将耗尽，消费增长将受到明显抑制，这种观点是基于旧金山联储2023年8月的一篇工作论文，该论文假设美国居民延续疫情前的储蓄趋势，并将疫情后每个月高于趋势的储蓄定义为过剩储蓄，每个月低于趋势的储蓄认为是对过剩储蓄的消耗，由此得出过剩储蓄将消耗殆尽[3]。 我们在Q3 GDP点评报告《美国经济增长动能仍然较强》中曾指出，这种计算方法有一定参考价值，但也存在误差较大的问题——如果疫情后储蓄因为某种原因而持续结构性下降，那么按照疫情前储蓄趋势计算出的过剩储蓄就会被低估；如果疫情前的储蓄数据被向下修正，那么当前的过剩储蓄也会变的更多。旧金山联储在11月8日修正了对于过剩储蓄的计算，最新结果显示过剩储蓄仍有4000亿美元，可支撑消费至2024年上半年[4]（图表3）。旧金山联储的解释是美国经济分析局（BEA）更新了居民收入与支出的数据，新的数据显示疫情前的趋势储蓄率比此前测算的更低。 图表3：旧金山联储上调其对于超额储蓄的测算 资料来源：旧金山联储，BEA，中金公司研究部 旧金山联储的计算考察的是流量储蓄，即收入与消费的差额，如果我们看美国居民的存量储蓄，结果显示的储蓄水平仍然较高。我们将存量储蓄定义为现金、银行存款、以及货币基金的总和，也就是居民持有的流动性资产，截止今年2季度，该储蓄水平约为19.4万亿美元，比2022年1季度峰值的近20万亿美元下降，但仍高于疫情前（图表4）。我们也计算了存量储蓄与GDP的比值，结果显示也比疫情前更高，这说明当前美国居民不缺乏流动性。总而言之，对于储蓄的不同计算方法可能导致对居民消费能力的解读不一样。 图表4：美国居民存量现金与储蓄水平仍然较高 资料来源：Haver，中金公司研究部 另一个市场关心的问题是美国信用卡利率大幅上升的影响有多大？数据显示，2023年3季度美国商业银行平均信用卡利率已大幅抬升至21.2%，市场担心在如此高的利率之下，消费者违约率将上升，对消费带来拖累。但从信用卡违约率的数据看，尽管去年以来有所上升，但整体水平仍然只有2.8%，处于历史上较低水平（图表5）。此外，从居民部门的存量违约债务来看，逾期与违约的债务占总体债务的比例不到4%，也处于过去二十年来的低位（图表6）。结合前面提到的过剩储蓄仍未用尽，居民流动性资产较为充足，我们认为信用卡利率上升的影响在短期内或有限。 图表5：信用卡利率大幅上升，但逾期率仍处于低位 资料来源：Haver，中金公司研究部 图表6：美国家庭存量债务逾期和违约的比例仍然较低 资料来源：Haver，中金公司研究部 往前看，持续高企的利率还是会抑制消费，但如果没有外部冲击，消费的放缓或是渐近的。我们认为近期市场对美国经济的担忧主要与两个冲击有关，一是美债利率大幅上冲导致金融条件收紧，二是地缘冲突增加了能源价格走势的不确定性。但进入11月以来，这两个冲击都有所减弱，一方面，随着美国通胀数据放缓，美联储进一步加息的必要性下降，目前CME显示的市场认为12月不加息的概率已达到100%[5]。另一方面，全球油价并未随着地缘冲突升级而进一步上涨，布伦特油价已基本抹去了10月初以来的涨幅。如果这些冲击是短暂的，那么对消费支出的影响或是可控的，我们倾向美国消费在短期内保持韧性，直至出现额外的外部冲击或是劳动力市场显著走弱。

中国国际收支口径的外来直接投资由顺差转为逆差，究竟是因为关联企业债务波动还是外商撤资引起的，以及持续的时间如何，还有待进一步观察。 日前，国家外汇管理局发布了三季度国际收支初步数据。最新数据显示，当季中国国际收支口径的外来直接投资（即直接投资负债方）净流出118亿美元，为1998年有季度数据以来首次。于是，关于中国出现了大规模外商投资撤资和利润汇出的说法不胫而走。然而，用国际收支与其他口径数据交叉印证的结果显示，上述说法尚难成立。 1．外来直接投资骤减驱动直接投资由顺差转为持续逆差。 2022年三季度至2023年三季度，国际收支口径的直接投资连续五个季度净流出，季均净流出340亿美元，较2020年三季度至2022年二季度（上轮人民币汇率升值期间）季均净流入减少743亿美元。其中，对外直接投资（即直接投资资产方）季均净流出453亿美元，较2020年三季度至2022年二季度季均净流出多了50亿美元；外来直接投资季均净流入113亿美元，较2020年三季度至2022年二季度季均净流入少了693亿美元，贡献了同期直接投资净流入总降幅的93.3%（见图1）。 2．今年三季度外来直接投资转为净流出并不过分意外。 如前所述，2022年三季度以来，国际收支口径的外来直接投资净流入出现了趋势性下降。到2023年三季度，除了2022年四季度外来直接投资净流入环比增加146亿美元外，其他四个季度均为环比减少。2023年三季度，外来直接投资由上季净流入67亿美元转为净流出，净流入环比下降185亿美元，降幅在过去五个季度中排名第二，仅低于2022年三季度净流入环比下降249亿美元，同时更远低于2022年二季度环比下降632亿美元的规模（见图1）。显然，当2023年二季度外来直接投资净流入降至仅有数十亿美元之际，三季度净流入再减一点，转为净流出也在情理之中。 3．股权投资净流入骤减是外来直接投资下降的主要原因。 国际收支口径的外来直接投资包括外来股权投资和关联企业债务（即外商投资企业境外股东的贷款）。目前，2023年三季度国际收支仅为初步数据，只披露了直接投资资产方和负债方的净额，而没有披露借贷双方的具体构成。根据国际收支的正式数据，2022年三季度至2023年二季度，外商直接投资季均净流入170亿美元，较2020年三季度至2022年二季度季均净流入减少636亿美元，贡献了同期直接投资季均净流入总降幅的95.7%。其中，外来直接投资的股权投资季均净流入191亿美元，较2020年三季度至2022年二季度季均净流入减少506亿美元，贡献了同期外来直接投资净流入总降幅的79.6%；关联企业债务季均净流出21亿美元，较2020年三季度至2022年二季度季均净流入减少129亿美元，贡献了20.4%。 鉴于2023年三季度季均2年期和10年期美债收益率分别环比上升16和78个基点，预计当季关联企业债务将偏向净流出，上季为净流入16亿美元。2023年二季度外来直接投资的股权投资净流入仅为51亿美元，若当期撤资规模稍大一点的话，不排除该项目有可能转为负值（见图2）。 4．商务部口径的外商直接投资同比降幅远小于国际收支口径。 根据商务部的统计，2023年三季度，实际利用外商直接投资2163亿元人民币，以季均人民币汇率中间价折算约合302亿美元，同比下降26.6%（前三季度累计下降16.7%）。同期，国际收支口径的外来直接投资由上年同期净流入131亿美元转为净流出118亿美元（前三季度累计下降89.9%）（见图3）。二者虽然变动方向大体相同，但降幅差距较为明显，这主要反映了统计口径的差异。 商务部口径对应的是国际收支口径外来直接投资的股权投资，而不含关联企业债务。同时，股权投资部分，商务部口径对外商利润再投资和撤资的统计也不如国际收支口径完整、及时。有鉴于此，2023年三季度外来直接投资净额首次告负，引发了市场对于外商直接投资大规模撤资的猜测。 5．外企“两未利润”减少但大规模利润汇出和撤资却未必。 根据国际收支统计的权责发生制原则，外商投资企业的已分配未汇出利润和未分配利润（又称“两未利润”）均贷记经常项目初次收入的投资收益项下，借记资本项目外来直接投资的股权（已分配未汇出利润视为利润再投资）或关联企业债务项下（其中还包括未分配利润）。根据国家统计局的统计，2023年上半年外商投资工业企业利润累计同比下降12.8%（前三季度累计同比下降10.5%），同期国际收支口径的投资收益借方折人民币同比下降6.3%。鉴于外商投资企业盈利能力下降，计提“两未利润”理应减少，这不能算是撤资或者利润汇出。 实际上，虽然三季度国际收支正式数据尚未公布，但当季银行代客涉外收付数据却是按月发布。如果外商大规模撤资和利润汇出，应当按照现金收付制反映在银行代客涉外收付的相关统计科目中，而相关统计并不支持前述观点。2023年三季度，银行代客涉外收付的收益和经常转移项下累计支出982亿美元，同比增长15.0%，较2018~2022年季均增速高出6.3个百分点，但也仅排在2020年一季度以来同比增速的第四位，并低于2023年一季度同比22.0%的增速；直接投资项下累计支出2147亿美元，增长19.3%，较2018~2022年季均增速还低了0.1个百分点，并且直接投资项下的涉外支出还包含了对外直接投资的股权投资，而不仅是外来直接投资的撤资（见图4）。 6．不同口径的外商直接投资数据有差异并非中国例外。 如1999~2022年间，美国联合国贸发会口径的外商直接投资金额与国际收支口径外来直接投资股权投资净额之比平均为98.7%，其中有10个年份该比例超过了100%，占到总年份的43.5%。同期，中国两个口径的平均占比为81.9%，其中有7个年份该比例超过了100%，占到总年份的30.4%（见图5）。 值得指出的是，联合国贸发会对中国利用外商直接投资的统计，采用的是商务部口径。中国前述平均比例低于美国，或与中国每年外来直接投资股权投资净流入中有相当一部分是来自利润再投资有关。此外，过去人们通常将直接投资视为稳定的长期资本流动，但现在直接投资受关联企业债务和利润再投资的影响，经常性地剧烈波动，几乎与短期资本流动无异，或令单独区分短期资本流动意义大减。同时，这也进一步印证了，所有跨境资本流动冲击都是从流入开始的。 7．个别季度外来直接投资净额为负非常少见，但并非从不发生。 1999年一季度至2023年二季度间，美国国际收支口径的外来直接投资出现过三次净流出，分别为2014年一季度713亿美元、2018年二季度67亿美元和2020年一季度542亿美元。其中，第一次为外来直接投资的股权投资净流出797亿美元所致，相当于当季外来直接投资净流出额的1.12倍；后两次为关联企业债务净流出所致（见图6）。由此可见，中国1998年初以来季度外来直接投资首次出现少量净流出并非“惊世骇俗”，因为同经济和金融周期一样，外商直接投资也会有波峰和波谷的周期性变化。 8．警惕市场情绪偏空时对负面消息的过度炒作。 前期，市场曾经借口出口负增长热炒中国产业外迁，结果却南辕北辙。据世界贸易组织统计，2023年上半年，中国商品出口同比（美元口径）下降1.9%，但出口市场份额较上年同期不降反增0.40个百分点。同期，盛传受益于中国出口订单流失的印度和越南，其出口份额分别下降0.07和0.11个百分点。当然，这也反映了在市场情绪较为悲观的时候，任何负面消息都容易被放大传播。对此，有关方面要加强预期引导，市场主体也要客观理性。 实际上，国际收支口径的外来直接投资净额波动较大也并非中国的专利。从年度数据看，2000~2022年间，美国外来直接投资净流入有13个年份环比负增长，占到总年份的56.5%，环比降幅最大的为2020年（56.2%），且2001~2002年和2016~2018年间出现了连年环比下降；中国有9个年份环比负增长，占到总年份的39.1%，降幅最大的为2022年（47.6%），且2014~2017年间出现了连年环比下降（见图7）。 9．关注直接投资持续净流出对国际收支自主平衡能力的影响。 中国国际收支口径的外来直接投资由顺差转为逆差，究竟是因为关联企业债务波动还是外商撤资引起的，以及持续的时间如何，还有待进一步观察。同时，只有进一步获取更加充分的信息后，方可对中国是否出现产业外迁趋势做出更为准确的判断。但是，由此引发的国际收支新动向仍需引起重视。 长期以来，中国年度经常项目与直接投资合计的基础国际收支一直是顺差，即便是2015和2016年遭遇“资本外流—储备下降—汇率贬值”的高烈度跨境资本流动冲击时也不例外。2015和2016年，中国基础国际收支分别顺差3611亿美元和1497亿美元，短期资本（包括证券投资、金融衍生品交易、其他投资和净误差与遗漏，又称非直接投资资本流动）分别净流出7041亿美元和5933亿美元。然而，2023年三季度，中国出现直接投资净流出略微超过经常项目顺差，基础国际收支逆差32亿美元的情形（上年同期为顺差1132亿美元），上次该项目出现逆差为2020年一季度的427亿美元。结果，尽管当季短期资本净流出350亿美元，同比减少53.9%，但同期储备资产减少382亿美元（上年同期为增加373亿美元），其中外汇储备资产减少432亿美元（上年同期为增加388亿美元）。 也就是说，2023年三季度，中国外汇储备余额下降779亿美元，交易引起的外汇储备资产减少贡献了55.5%，全球股债汇“三杀”引起的负估值效应337亿美元，仅贡献了45.5%。上次基础国际收支逆差的2020年一季度，短期资本净流入174亿美元，储备资产减少253亿美元，其中外汇储备资产减少248亿美元，贡献了同期外汇储备余额总降幅的52.4%

热点栏目  自选股 数据中心 行情中心 资金流向 模拟交易 客户端 余律兴业研究公司外汇商品研究员 张亚澜兴业研究公司外汇商品研究员 张    梦兴业研究公司外汇商品高级研究员 海外通胀、结售汇 全球宏观：美国10月通胀意外降温、部分经济数据颓势显现，市场笃定联储年内暂停加息、加码明年降息预期，美元指数(103.6156, -0.2118, -0.20%)快速下破60日均线、逼近120日均线。非美货币普遍相对美元升值，人民币(7.1715, -0.0583, -0.81%)相对美元升破120日均线，升值幅度仍不及欧元(1.0925, 0.0012, 0.11%)、英镑(1.2492, 0.0033, 0.26%)、日元。 G7汇率：美国经济转弱、通胀降温使得短线市场交易逻辑反转。美联储仍维持鹰派论调，美元指数料继续承压，但不具备大幅走贬的动力。下周重点关注美联储和欧央行11月议息会议纪要、欧英央行行长发言、美欧英11月PMI初值。 人民币汇率：海外市场交易逻辑反转，加之中美关系缓和之下，人民币汇率已经出现显著反弹，符合我们在10月底发布的11月人民币月报中的预测。未来待结汇盘体量和外汇市场成交量清淡程度仍是这一轮反弹深度的关键决定因素。10月结售汇数据显示待结汇盘持续积累中，预计12月和1月人民币反弹还将继续（套保策略见正文）。 一、全球宏观概览 1.1 外汇市场回顾 G7汇率方面，美国10月通胀意外降温、部分经济数据颓势显现，市场笃定联储暂停加息、加码降息预期押注，美元指数快速下破60日均线，来到120日均线附近。英国10月通胀降幅同样超预期，市场认为英国央行可降息空间增加，英镑汇率略受拖累。此外，英国首相苏纳克重新任命前首相卡梅伦担任外交大臣，遭到一些右翼人士的厌恶，保守党民调支持率下滑，但尚未对英镑汇率造成过多负面影响。油价的跌势制约加元相对美元的上行空间。 亚洲汇率方面，新兴市场货币普遍相对美元升值。泰铢相对美元指数波动更加敏感，升值幅度较高。 人民币汇率方面，11月14日晚间美国通胀数据公布后USDCNH回落到120日均线附近，周五受到中美元首会晤的情绪影响，境内外美元兑人民币跌破120日均线，向7.2靠近。人民币相对欧元、英镑、日元贬值，相对港元(7.7937, -0.0010, -0.01%)升值。境内外掉期和价差震荡；境内外远期下行，价差震荡。 1.2 重要利率追踪 美元流动性方面，境内掉期隐含美元利率曲线倒挂加深，3M小幅上行，1Y回落。SOFR、美元Libor利率趋平，短期限境内外美元利差（境外-境内）收敛。 人民币市场方面，本周央行开展17610亿元逆回购、14500亿美元MLF操作，同时共有12500亿元逆回购、8500亿元MLF到期，公开市场实现净投放11110亿元。市场利率方面，3个月Shibor上行0.7bp，NCD下行1.53bp，CNH Hibor下行2.85bp。 二、G7走势分析 2.1 美国10月通胀意外降温，浇灭联储加息预期 美国 10 月 CPI 同比增长3.2%，低于预期的 3.3%，低于前值 3.7%；核心 CPI同比增长 4%，低于预期值和前值 4.1%。CPI 数据公布后美债收益率、美元指数短线跳水，美元兑人民币快速下破。市场对12 月、1月的加息预期几乎归零，预期的最早降息时点由明年 6 月提前至 5 月，预期的降息幅度由 75bp 扩大至 100bp。 就商品与服务分类而言，能源价格同比下跌是拖累 10 月 CPI 的主要原因，此外核心服务、食品饮料同比继续降温。从价格指数（环比）而言，9 月核心服务价格仍在上涨，食品价格基本持平，核心商品、能源价格下跌。 此次通胀超预期走弱很可能是受到 10 月汽车行业罢工规模扩大的影响。从历史数据可以发现，当发生较大规模罢工（超过 2 万人）时，当月的美国经济数据环比往往走弱。10 […]

9月份以来，境外机构持续增持人民币(7.1715, -0.0583, -0.81%)债券。央行上海总部最新发布的境外机构投资银行间债券市场简报显示，截至2023年10月末，境外机构持有银行间市场债券3.24万亿元，约占银行间债券市场总托管量的2.4%。这也意味着，10月份境外机构净买入人民币债券超400亿元，已连续2个月“加仓”中国债市。 相关数据显示，10月份，海外资本对人民币计价债券的买入规模达到422亿元，创下过去四个月以来新高。其中包括约123亿元的政府债券，以及逾290亿元的政策性银行债券。后者主要由中国国家开发银行、中国农业发展银行和中国进出口银行发行。 具体来看，渠道方面，10月份新增1家境外机构主体进入银行间债券市场。截至10月末，共有1110家境外机构主体入市。其中，541家通过直接投资渠道入市，814家通过“债券通”渠道入市（245家同时通过两个渠道入市）。券种方面，境外机构的主要托管券种为国债，托管量为2.08万亿元，占比64.2%；其次是政策性金融债，托管量为0.72万亿元，占比22.2%。 中央结算公司此前发布2023年10月银行间市场境外机构业务月报显示，截至10月末，境外机构在中央结算公司托管债券总量2.86万亿元。其中，“全球通”渠道托管量为2.28万亿元，“债券通”渠道托管量为5856亿元，“全球通”渠道托管占比为79.54%。此外，10月份境外机构在中央结算公司交易结算总量为1.12万亿元。其中，“全球通”渠道现券交易结算量为3128亿元，回购交易结算量为1941亿元，共计5069亿元；“债券通”渠道现券交易结算量为6112亿元。 需要指出的是，虽然外资参与中国债券市场的“队伍”在壮大，但年初至今，受美联储加息、中美利差高企、投资者风险偏好降低等因素交织影响，境外机构持有人民币债券需求有所反复、整体走弱。数据显示，截至10月末，境外机构持有人民币债券规模较年初减少超千亿元。今年前10个月中，境外机构有5个月减持人民币债券，5个月增持人民币债券。 “左右外资买卖人民币债券行为的一大关键因素是美债收益率。今年以来，美债收益率持续攀高，带动中美利差出现倒挂且持续走阔。近期，10年期美债收益率更是刷新16年纪录，一度触及5%，影响着全球资金流动。”有债券市场人士表示。 不过，随着当前主要发达经济体货币政策紧缩接近终点，这一局面有望出现缓解。近期的跨境资金流动已经流露暖意。 “10月份以来，随着我国跨境资金流动中的季节性等短期影响因素减弱，跨境资金呈现净流入。”国家外汇管理局副局长、新闻发言人王春英日前就2023年第三季度外汇收支形势答记者问时表示，总的来看，当前我国外汇市场延续预期稳定、交易理性的基本格局。 “监管层不断倾听国际投资者声音、不断完善国内债券市场的基础设施，预计未来债券市场的对外开放将继续推进，国际债券投资者也将不断增加对境内人民币债券的配置。”中信证券首席经济学家明明此前表示，未来人民币债券为投资者提供了更加多样的投资选择，有助于分散化投资。今年以来，债券市场的预期发生切换，也为投资者提供了更多交易机会。长期来看，随着人民币国际化的推进和海外央行控制通胀的力度有所放缓，国际资金预计将呈现出净流入的特征。 “随着利率环境的转换以及中国对外政策的持续推进，外资参与投融资的水平在同步提升。下半年境外机构重新逐步增持境内人民币债券，这主要是因为美联储货币政策逐渐加息至顶点，美国债券收益率相对于中国债券收益率的利差将逐步缩小；其次，汇率端也将给投资人民币资产的投资者带来额外的收益。”上述债券市场人士表示。

热点栏目  自选股 数据中心 行情中心 资金流向 模拟交易 客户端 国际业务 在岸人民币(7.1735, -0.0563, -0.78%)破7.2关口。反弹势头强劲。 进入11月17日夜盘交易后，在岸人民币兑美元即期汇率日内涨超500点，盘中一度升破7.20关口，创8月以来新高。同时，离岸人民币兑美元即期汇率日内涨超300点，盘中一度升破7.22。中国资产普遍大涨。 政策动向来看，本轮人民币大涨受三部门发声影响。11月17日，中国人民银行、金融监管总局、中国证监会联合召开金融机构座谈会，研究近期房地产金融、信贷投放、融资平台债务风险化解等重点工作。 在11月16日，国家外汇管理局综合司发布专栏文章《有序推进外汇领域改革开放 促进跨境贸易和投融资便利化》称，下阶段要不断完善外汇管理体制机制，更好服务实体经济高质量发展。有效维护外汇市场稳健运行。扩大跨境贸易投资高水平开放试点，推进境外上市、境外机构投资者投资境内证券市场等法规修订，着力提升资本项目开放的质量，吸引更多外资金融机构和长期资本来华展业兴业。完善跨国公司跨境资金集中运营管理政策框架，助力总部经济发展。支持上海、香港国际金融中心建设和区域开放创新，促进在岸与离岸外汇市场协调发展。 同时，11月16日，国家外汇管理局发布《资本项目外汇业务指引 （2023年版）（征求意见稿）》公开征求意见，旨在进一步优化资本项目外汇业务管理，精简业务流程，便利企业等主体的资本项目外汇业务办理。 再看美元指数(103.5971, -0.2303, -0.22%)近期走势显著下行，周跌幅扩大至1.5%，创下7月中旬以来的最大单周跌幅，今年以来的部分涨幅已经回吐。市场对美联储已完成加息的押注则使美元可能录得周线下跌。得益于数十年最高水准的基准利率的美元指数可能已见顶。 本周内公布的一系列弱于预期的美国经济数据，通胀数据放缓尤为关键，这强化了了市场对美联储已经结束其激进货币紧缩周期的预期，现在的问题是首次降息会在何时开始。市场显示，12月份再次加息的可能性仅为0.3%，美联储最早在明年3月开始放松政策的可能性为35%。这导致美国国债收益率下降，美元汇率也随之下跌。 美元指数中期走势汇价持续高位盘整，保持在一个扩散张口三角形内运行。汇价最终跌破三角形下沿支撑，大幅下行。预计美元指数中期走势存在进入下跌趋势的可能。 此轮人民币升值，主要还是11月份外部因素发生了显著的变化。弱于预期的美国经济数据和偏鸽的美联储驱动美债利率和美元指数下行，都是触发人民币汇率升值的直接原因。

美债收益率近期高位回落。截至11月16日，“全球资产定价之锚”10年期美债收益率从10月下旬4.98%的高点迅速回落至4.5%，2年期美债收益率从5.19%回落至4.83%。 美联储加息结束预期强化 4月以来，受多重因素影响，美国通胀预期上行，市场对美联储继续加息担忧也有所上升，导致美债收益率重拾升势。特别是进入9月后，美国债务压力上升，美联储缩表、海外需求下降带来的需求端收缩，美债供需失衡引发市场关注，叠加美联储频频发表鹰派言论，美债收益率加速上升至5%附近，创2007年来高点。 但10月下旬以来，更多数据显示美国经济、通胀双双走弱。先是美国10月制造业PMI为46.7%，连续12个月保持在收缩区间，创2022年6月以来最大跌幅。随后美国10月新增非农就业为15万人，平均时薪环比增长0.2%，均低于市场预期。与此同时，美国失业率升至3.9%，失业人员持续时间也在上升。通胀方面，美国10月CPI同比增速3.2%，较前值3.7%大幅回落，降幅超市场预期。核心CPI同比增速也进一步回落至4%。这些都充分表明，美国经济、通胀在持续降温，强化了市场对美联储结束加息周期的预期。 加息结束通常迎来权益蜜月期 20世纪80年代以来，美联储先后经历了六轮加息周期，其中五轮都伴随着美国经济衰退，但整体来看权益类资产在停止加息后均存在阶段性上涨行情。随着加息周期的结束，虽然降息周期还未开启，但美债收益率和美元指数(103.6017, -0.2257, -0.22%)往往均不再持续强势。一方面，美元回流美国的趋势将得到缓解，另一方面，资金或倾向于重回权益市场寻找机会。以港股为例，由于其基本面由中国经济决定，而流动性则受到海外市场的影响，在美联储历次停止加息后，港股普遍反弹。除事件性冲击及2000年科网泡沫破裂外，恒生指数在美联储停止加息后一个季度的平均涨幅13%。整体而言，美国经济未进入深度衰退的情况下，美联储结束加息周期对全球风险资产构成利好。 美债利率拐点带来新定价逻辑 美国10月通胀数据公布后，2年期和10年期美债收益率创今年3月以来最大单日跌幅。长期来看，美债拐点或已确认，但短期仍可能存在美联储鹰派言论、美债供需失衡担忧等扰动因素，削弱了美债收益率回落的动能。在美联储开启降息周期之前，美债收益率下行或震荡反复。 美债利率下行将为中国资产带来机会。对A股和港股而言，在经济复苏和全球流动性拐点这两重预期的共同作用下，也有望逐渐走出底部区域。随着稳经济政策密集加码，基本面企稳迹象显现，市场对于中国经济增长前景的预期有望提升，有利于扭转悲观情绪。未来海外货币宽松预期或将带动外资回流，而外资占比较高且前期流出幅度较大的板块有望率先受益。

11月16日7时许，山西吕梁市永聚煤矿一办公楼发生火灾。截至目前，事故已造成26人死亡、38人受伤。 事故发生后，党中央、国务院高度重视。正在国外访问的中共中央总书记、国家主席、中央军委主席习近平立即作出重要指示，山西吕梁市永聚煤矿一办公楼发生火灾，造成重大人员伤亡，教训十分深刻！要全力救治受伤人员，做好伤亡人员及家属善后安抚工作，尽快查明原因，严肃追究责任。习近平强调，各地区和有关部门要深刻吸取此次火灾事故教训，牢固树立安全发展理念，强化底线思维，针对冬季火灾事故易发多发等情况，举一反三，深入排查重点行业领域风险隐患，完善应急预案和防范措施，压实各方责任，坚决遏制重特大事故发生，切实维护人民群众生命财产安全和社会大局稳定。 中国人寿集团党委高度重视，坚决贯彻落实习近平总书记重要指示精神，第一时间启动重大突发事件应急预案，成立应急工作小组，在密切关注各级政府、重要媒体公开发布消息的基础上，组织寿险、财险当地分支机构立即赶赴现场主动排查出险情况，全力做好理赔服务工作。 中国人寿寿险公司 推出六项服务举措 1 主动寻找客户 充分发动公司员工、销售人员和相关渠道人员，多方收集出险人员信息，主动回访、全面寻找客户。 2 多渠道、全天候受理报案 为客户提供寿险APP、官方微信公众号、柜面、95519客户服务专线和当地理赔电话等多渠道，24小时报案受理服务。 3 免交纸质理赔申请资料 理赔突发事件发生期间，对于通过寿险APP、微信自助等线上渠道申请理赔的客户，可仅提交相关影像资料。 4 优化特殊案件证明材料 对于政府或其授权机构公开发布的遇难者信息，可以判断属于公司客户的，申请人无需提供其他身故证明。 5 取消定点医院限制 客户无论是否接受定点医院治疗，公司均承担保险责任。 6 提供上门服务 根据客户需求，公司提供上门收取理赔资料、上门支付赔款等服务。 中国人寿财险公司 推出八项服务举措 1 主动寻找客户 充分发动公司员工、销售人员和相关渠道人员，多方收集出险事故信息，主动开展客户排查，积极跟进事故情况，提供后续服务。 2 24小时受理报案服务 为客户提供95519客服热线、网点柜面、销售人员、网络等多渠道，24小时报案受理服务。 3 简化理赔手续资料 开通理赔“绿色通道”，优先处理本次灾害事件。 4 免保单理赔服务 遇险客户，经核实若申请人保单基本信息与保险公司信息库相吻合，可进行无保单受理。 5 提供预付赔款服务 对保险责任范围内，治疗尚未终结的人伤案件和损失难以确定的大额案件，公司可预付赔款。 6 取消定点医院限制 客户无论是否在定点医院进行治疗，公司均承担保险责任。 7 简化身故证明材料 对于政府或政府授权机构公开发布的遇难者信息，可以判断属于我公司客户的，公司即主动理赔，无需提供其他身故证明。 8 协助善后救援服务

据报道，11月16日7时许，山西省吕梁市离石区永聚煤业有限公司地面联建楼发生火灾。截至目前，事故已造成26人遇难，目前火势已经得到控制，现场救援仍在紧张进行中，伤者已送医救治，起火原因正在调查中。 事故发生后平安人寿启动重大突发事故应急预案，总分公司成立应急处理小组，第一时间应对本次事故。山西分公司快速响应，主动排查人员信息，目前暂未发现我公司客户出险； 针对此次事故，平安人寿推出6项服务举措，第一时间启动绿色通道，如发现公司客户出险，第一时间为客户及家属提供温暖便捷的服务。 1、主动排查客户出险信息：开展理赔主动服务工作，多渠道获取事件死伤人员名单，排查客户出险信息； 2、简化理赔手续：因此次重大突发事件导致身故的客户，可按相关部门公布名单先行申请身故理赔； 3、理赔绿色通道：及时启动理赔应急处理机制，成立理赔应急处理小组，开启理赔绿色通道； 4、提供上门理赔服务：对此次重大突发事件的理赔客户，公司可以提供上门收取理赔资料等主动服务； 5、开通特案预赔服务：根据事故进展，结合客户伤情启动特案预赔流程，预付赔款；

今年前三季度，长生人寿累计净利润为-1.14亿元，亏损额较去年同期扩大136.22% 《投资时报》研究员  方悦 作为成立二十年的寿险企业，长生人寿保险有限公司（下称长生人寿）的业绩似乎难以令人满意。 据近日披露的第三季度偿付能力报告显示，今年第三季度，长生人寿保险业务收入与去年同期相比基本持平，但净利润为-0.87亿元，与去年同期相比亏损额扩大59%。整个前三季度，该公司净利润累计为-1.14亿元，亏损额同比翻倍。 年报显示，在2013年—2022年的十年中，长生人寿仅在2016年、2021年实现盈利。今年前三季度亏损已超亿元，全年扭亏为盈的难度不小。 偿付能力方面，长生人寿的风险综合评级已连续三个季度为C，核心和综合偿付能力充足率持续下滑，亟需补充资本。 此外，10月份长生人寿因“编制或者提供虚假资料”被罚，内控管理仍有待加强。 就公司业绩、偿付能力、监管处罚等问题，《投资时报》研究员向长生人寿发送了沟通函，截至发稿尚未收到回复。 前三季度亏损逾亿元 公开资料显示，长生人寿成立于2003年9月，是国内首家获准开业的中日合资寿险公司。股东包括中国长城(11.720, 0.17, 1.47%)资产管理股份有限公司（持股51%）、日本生命保险相互会社（持股30%）和长城国富置业有限公司（持股19%）。 虽然拥有强大的股东阵容，但长生人寿的业绩表现仍然不佳。 根据最新一期偿付能力报告，今年第三季度，长生人寿实现保险业务收入6.27亿元，环比减少33.20%，同比小幅增长1.20%；净利润为-0.87亿元，较前一季度由盈转亏，环比大跌346.81%，同比来看，亏损额扩大59.02%。 偿付能力报告显示，今年一至三季度，长生人寿的净利润分别为-0.62亿元、0.35亿元、-0.87亿元，仅在第二季度实现盈利。 整个前三季度，长生人寿累计实现保险业务收入25.85亿元，同比增1.37%；净利润为-1.14亿元，亏损额较去年同期扩大136.22%。此外，该公司前三季度净资产收益率为-16.66%，总资产收益率为-1.09%，相比去年同期均明显下滑。 《投资时报》研究员注意到，据公司年度信息披露报告，2013年—2022年，长生人寿的净利润仅在2016年、2021年实现盈利。 值得注意的是，根据2023年第三季度偿付能力报告，今年三季度长生人寿年度综合退保率为17.34%。报告期内退保率居前三位的产品分别是长生优诺健康重大疾病保险、长生鑫得利五号年金保险（万能型）、长生鑫运五号年金保险。其中，长生鑫得利五号年金保险（万能型）、长生鑫运五号年金保险年度累计退保率分别达到50.64%、66.78%。 长生人寿2023年第三季度主要经营指标     数据来源：2023年第三季度偿付能力报告 偿付能力连续不达标 受负债端业务销售以及投资市场波动的影响，长生人寿的偿付能力压力较大。 根据往年的年度信息披露报告，《投资时报》研究员注意到长生人寿的偿付能力充足率已经连续多年下滑。数据显示，2019年末—2022年末，长生人寿的核心偿付能力充足率分别为176%、154%、139%、107%；综合偿付能力充足率分别为176%、154%、139%、125%。 最新的偿付能力报告显示，截至2023年第三季度末，长生人寿的核心偿付能力充足率跌至86%，综合偿付能力充足率跌至105.4%，分别较上季度末下降5.3个百分点、5.2个百分点，综合偿付能力充足率已十分接近监管“红线”（该指标不得低于100%）。 另外，长生人寿2023年第二季度（最新一期）风险综合评级再度被评为C类，至此该公司已连续三个季度风险综合评级为C。根据《保险公司偿付能力管理规定》，长生人寿的偿付能力已连续三个季度不达标。 长生人寿在偿付能力报告中表示，该公司目前正处于股权转让阶段，受此消息的影响，公司从机构到总部层面的员工稳定性均出现了不同程度的波动，员工稳定性下降对公司运营也造成了的一定影响，从而部分操作风险指标有所下降，最终触发风险综合评级下降。 长生人寿称，公司已采取多项措施维持偿付能力充足。资产端，通过配置长期利率债以降低资产负债期限错配，提升偿付能力充足率。负债端，限制资本占用高的终身寿险产品销售，降低偿付能力占用，进而维持偿付能力充足性。此外，公司已制定相关计划合理配置资源，提升团队专业性，突出价值导向，督促总分落实部门及岗位职责，强化正向激励，促进发展与风控管理，提升专业队伍的稳定性。在加强团队稳定性的同时，也加强了运营管理，提升保全、理赔时效，降低客户投诉等，以期尽早提升风险综合评级等级。 内控管理有待加强 除了业绩和偿付能力承压之外，长生人寿在内控管理上亦有待改进。 10月13日，国家金融监督管理总局官网发布了河南监管局行政处罚信息公开表（豫金罚决字〔2023〕7号、8号）。长生人寿河南分公司因编制或者提供虚假的报告、报表、文件、资料，被国家金融监督管理总局河南监管局罚款18万元；时任长生人寿河南分公司总经理助理付彬对上述违法违规行为负有责任，被给予警告并罚款3万元。 无独有偶，去年12月，长生人寿也因同一事由领取罚单。中国银保监会嘉兴监管分局行政处罚信息公开表（嘉银保监罚决字〔2022〕15号）显示，长生人寿嘉兴中心支公司因编制或者提供虚假报告、报表、文件、资料，被罚款10万元；董磊是上述违法违规行为直接负责的主管人员，金蕾是上述违法违规行为的直接责任人，分别被给予警告并罚款1万元。

飞鸟保险公司与史女士签订了《保险销售人员委托代理合同》，后双方产生纠纷，飞鸟保险公司将史女士诉至法院，要求退还销售佣金22500元并赔偿客户退保损失16828.04元。海淀法院经审理，判决支持飞鸟保险公司的诉讼请求。 原告飞鸟保险公司诉称：2021年3月，史女士受飞鸟保险公司委托，以客户经理身份代理销售保险产品。双方约定史女士应遵守公司销售管理制度，不得欺骗投保人、给予投保人合同外利益；若违反，公司有权要求史女士退还已付佣金并承担损害赔偿责任。同年6月，史女士向客户柳女士销售了《飞鸟保险公司年金保险》，公司向史女士支付了销售佣金22500元。史女士向客户赠送了储值金额1000元的加油卡。同年11月，飞鸟保险公司收到柳女士投诉，称史女士夸大合同利益误导客户，要求退还保费10万元。飞鸟保险公司为客户办理了退保手续。且因史女士的违规行为导致公司多退保39328.04元，扣除佣金飞鸟保险公司还损失16828.04元。 被告史女士辩称：不认可向柳女士赠送加油卡的事实，其并未违反销售管理制度、超越代理权限，且未被监管部门调查或处罚，若仅凭客户投诉就要求返还佣金，其权益无从保障。也不存在销售误导、欺骗客户的行为。柳女士的保险合同等相关资料、风险提示均为本人填写，柳女士知悉风险。购买保险产品是真实意思表示，飞鸟保险公司与柳女士自愿达成合意办理退保手续，史女士未参与，未给飞鸟保险公司造成实际损失。故不同意飞鸟保险公司的诉请。 法院经审理后认为，案涉合同约定若史女士在保险营销活动中，违反飞鸟保险公司相关制度、超越代理权限、被客户投诉、被监管部门调查或处罚、涉嫌刑事案件被限制人身自由的，如佣金已发放，史女士应向飞鸟保险公司退还。史女士被客户柳女士投诉，属于上述约定应当退还佣金的情形之一。 关于飞鸟保险公司主张史女士对客户承诺五年到期可以取出本息，因仅有客户投诉，缺乏其他证据支撑，故不予采信。关于飞鸟保险公司主张史女士向客户赠送加油卡，不仅有客户投诉，还有客户提供的加油卡为证，以及通过调查，可以认定该加油卡的客户姓名、证件号码等均为史女士的信息，办卡日期与史女士向客户送达保险合同的日期系同一天，足以证明史女士实施了向客户赠送加油卡的行为。 《委托代理合同》约定史女士不得给予或者承诺给予投保人保险合同规定以外的其他利益，公司的其他规章制度亦有明确规定，但史女士在保险销售过程中存在给予投保人其他利益的行为，已构成违约，应承担违约责任。飞鸟保险公司向客户退还主险保费99999元，系飞鸟保险公司在客户已投诉的情况下，基于史女士的违规行为而采取的解决方案，协商退还金额亦属合理。法院最终作出上述判决。 宣判后，史女士提出上诉，二审维持原判，该判决现已生效。 法官提醒： 近年来，随着保险市场的发展，保险产品也逐渐多样化、多功能化，很多消费者会选择通过保险代理人的介绍购买心仪的保险产品，而保险代理人数量的扩大，也出现了部分从业人员素质参差不齐，且保险公司亦缺少培训及提醒等情况，致使保险代理人给保险公司造成损失的情况频频发生。 一、保险代理人规范执业，才能防范风险避免损失 保险代理人与保险公司系民事代理关系，虽不受保险公司劳动合同制约，但其与保险公司形成的委托关系亦有相应合同条款及行业规范的约束。以本案为例，双方《委托代理合同》明确约定如发生客户投诉，则应退还佣金并赔偿损失。 多数日常生活中，当投保人购买保险产品时，保险公司业务人员或保险代理人为赚取佣金会附加丰厚赠品吸引投保人购买保单，或凭借自身专业性在介绍保险产品时强调预期收益，弱化产品风险。殊不知，这不仅可能断送保险代理人的职业生涯，也会给保险公司及投保人带来相应损失。本案中，史女士虽不认可其存在销售误导及给予其他利益的行为，但其在接受委托前签订了《保险销售从业人员诚信展业承诺书》等文件，对给付保险合同外利益的后果属于明知，故在客户投诉并且史女士赠送加油卡证据链完整的情况下，史女士已明显违约，对保险公司退保损失应承担赔偿责任。 二、保险公司加强培训，才能使保险代理人行业更加规范 保险代理人是保险公司为销售产品时委托的业务人员，其在从业过程中，为避免产生违法违规的行为，保险公司可能会与保险代理人签订承诺书、确认书等文件，提醒保险代理人规范执业。但保险公司作为保险人，在委托保险代理人销售保险产品时应当不仅限于执业规范文件的机械签署，还应对其进行岗前及定期培训等工作，使其明确知晓违规违法执业的法律后果，以生动案例做警示，杜绝其在介绍保险产品和签署保单时抱有侥幸心理，发生为赚取佣金而误导销售或承诺合同外利益等行为。而在产生客户投诉后，亦应将处理结果告知保险代理人，一方面可以作为保险代理人后续执业的警醒和提示，另一方面也可以保障保险代理人申辩的权利。 三、投保人理性签约，才能为自身权益提供保险保障 市面上的保险产品五花八门，保险代理人承诺的赠品又极具诱惑，如果投保人盲目签单，即使可以退保亦会产生或多或少的损失，更甚者未审查保险公司资质被欺骗投保，损失惨重。在此，法官温情提醒投保人购买保险产品时仔细挑选，选择保险代理人及保险公司时货比三家，在出现问题后通过正规途径救济，及时维护自身合法权益。