分析论证过程详见下文： 数字化转型是将数字技术引入企业运营的全过程或部分过程中，促使企业的经营管理模式升级，这种较为全面的变革会影响企业获取资源的能力，并在资本市场中有所体现。金融机构借款、债券融资是企业进行债务融资的主要方式，债务融资成本是制约企业借贷资金供需的重要因素，极有可能受到企业数字化转型的影响。因此，企业数字化转型是否会影响企业债务融资成本？如果企业数字化转型的确会影响企业债务融资成本，其作用机制又是什么？这篇文章聚焦企业数字化转型的微观经济影响，基于2009—2020年中国沪深A股上市公司数据，采用固定效应模型考察企业数字化转型对企业债务融资成本的影响及其作用机制。 作者首先通过理论分析提出如下研究假设： H1：企业数字化转型能够降低企业债务融资成本。 H2：企业数字化转型通过增加媒体关注度来降低企业债务融资成本。 H3：企业数字化转型通过降低企业财务风险来降低企业债务融资成本。 文章具体实证过程如下。 1. 研究设计 （1）模型设定 （2）变量选取 ①被解释变量：企业债务融资成本（COD） 采用两种指标来衡量企业债务融资成本： 第一种衡量企业债务融资成本（COD1）指标是企业利息支出占长短期债务总额的比重； 第二种衡量企业债务融资成本（COD2）指标是企业财务费用占长短期债务总额的比重。 COD1和COD2越大，说明企业债务融资成本越高。 ②解释变量：企业数字化转型（Digital） 具体衡量指标为企业数字化转型程度，对上市公司年报中出现的数字化词语频数取自然对数后衡量企业数字化转型程度。数字化词语词库和频数均来自CSMAR数据库。具体包含76个与企业数字化技术相关的词语，涵盖大数据技术、区块链技术、人工智能技术、云计算技术和数字技术应用5类。 ③中介变量 a.媒体关注度（Press） 本文采用两种指标来衡量媒体关注度： 第一种衡量媒体关注度（Press1）指标是媒体对企业的正面报道数量； 第二种衡量媒体关注度（Press2）指标是媒体对企业的原创正面报道数量。 媒体对企业的正面报道数量越多，媒体关注度越高。 b. 企业财务风险（Risk） 利用Z-Score指数衡量企业财务风险，Z-Score指数越大，说明企业财务风险越小。此外，利用O-Score指数和违约距离DD衡量企业财务风险。O-Score指数和违约距离DD越大，企业财务风险越低，企业债务违约风险越低。 ④控制变量 企业规模（Size），用公司总资产的自然对数值衡量；企业年龄（Age），用观测年份与成立年份的差值衡量；资产负债率（Leverage），用总负债/总资产×100%衡量；盈利能力（ROE），用企业净资产收益率衡量；收入增长率（Growth），用营业收入增长额/上年营业收入总额×100%衡量；现金流量（Cflow），用运营现金流量/总资产×100%衡量；有形资产占比（PPE），用有形资产/总资产×100%衡量；高管持股比例（Exesh），用高管持股数量/流通股数量×100%衡量；两职合一（Dual），若董事长与总经理由一人兼任，则取值为1，否则取值为0；产权性质（Soe），若为国有企业，则取值为1，否则取值为0。 （3）数据来源 以2009—2020年中国沪深A股上市公司为研究对象。公司财务数据主要来源于万得（Wind）金融数据库和国泰安（CSMAR）数据库。 2. 实证结果分析 （1）基准回归结果分析 无论是否控制其他变量，企业数字化转型对企业债务融资成本均有显著负向影响，说明企业数字化转型能够显著降低企业债务融资成本，H1得以验证。 （2）稳健性检验 包括：改变被解释变量的衡量方式（用财务费用与总负债的比率衡量企业债务融资成本）；改变解释变量的衡量方式（一方面，用行业均值对企业数字化转型程度进行调整；另一方面，用年报中与企业数字化转型相关的5类词语分别构建数字化水平的分项衡量指标，然后对每一分项衡量指标进行分年度离差标准化处理，最后将标准化后的分项指标加总得到消除类别量纲的企业数字化转型指标）；增加控制变量（进一步控制了企业所在省份的生产总值、董事会中独立董事人数占比和上市公司是否聘请“四大”会计师事务所等变量）；双重差分法（以企业首次进行数字化转型的时间作为政策冲击时点，在样本期间内实施过数字化转型的企业为实验组，采用多期双重差分法进行检验） （3）作用机制分析 ①媒体关注度 首先构建计量模型如下： 表3列（1）和列（2）结果表明，企业数字化转型的回归系数在1%的水平上显著为正，说明企业数字化转型会显著增加媒体的正面报道数量。因此，企业数字化转型可以通过增加媒体对企业的关注度来降低企业债务融资成本，H2得以验证。（作者在理论分析提到，媒体通过对信息的验证、比较、评估和集成可以产生并传播具有重大经济价值的信息，对企业的股票和债券价格有显著影响）。 ②企业财务风险 构建计量模型如下： 表3列（3）—列（5）结果表明，企业数字化转型的回归系数均在5%的水平上显著为正，说明企业数字化转型会显著降低企业财务风险。因此，企业数字化转型可以通过降低企业财务风险来降低企业债务融资成本，H3得以验证。（作者在理论分析提到，企业财务风险会直接影响企业的偿债能力和债务违约风险，而债务违约风险是借款人在确定借款利率时考虑的首要因素。） （4）异质性分析 ①企业规模 根据企业规模中位数，将样本分为大型企业和中小型企业两组，回归结果如表4所示。 表4列（1）和列（3）汇报了大型企业的回归结果，企业数字化转型的回归系数均不显著；表4列（2）和列（4）汇报了中小型企业的回归结果，企业数字化转型的回归系数分别为-0.499和-2.932，且均在1%的水平上显著。这说明企业数字化转型对企业债务融资成本的降低作用在中小型企业中更加显著。 ②行业竞争性 将中国证券监督管理委员会2012版行业分类下行业代码为B、C25、C31、C32、C36、C37、D、E48、G53、G54、G55、G56、I63、I64、K和R的行业视为非竞争性行业，其他行业则视为竞争性行业，回归结果如表5所示。 表5列（1）和列（3）汇报了竞争性行业的回归结果，企业数字化转型的回归系数均显著为负；列（2）和列（4）汇报了非竞争性行业的回归结果，企业数字化转型的回归系数不显著。这说明企业数字化转型对企业债务融资成本的降低作用在竞争性行业企业中更加显著。
