概要一
一、中央金融工作会议定下基调
10 月 30 日至 31 日，中央金融工作会议举行，习近平、李强作重要讲话。
12月 1 日，中央金融工作委员会《求是》发表文章，强调走中国特色金融发展之路。中央的一系列金融改革和会议，明确了党管金融，金融服务实体，走中国特色金融发展道路的基调，金融将进一步脱虚向实，服务实体经济。
二、 国务院国办密发 35 号文，具体指导融资平台债务风险化解
近期，国务院密发35 号文，要求金融机构支持化解存量风险：明确了重点省份及融资平台名单的定义；要求支持重点省份融资平台今明两年债务存量化解；严控融资平台各类债务规模新增，引导债务规模与地方经济发展和地方财力匹配。
三、顺应中央及文件要求，各项融资政策进一步收紧
1 、交易所融资：鼓励产业，限制城投，债券审核需要“闯四关”
目前交易所鼓励产业， 对申报主体分城投类和产业类进行分别审核：
第一关，主体是否涉及红线（城投名单和隐债名单），涉及则借新还旧。
第二关，考察母公司、子公司、担保人，如涉及上述红线将影响申报债券
第三关，产业类资产、 收入和利润的指标要求，若符合则认定为产业主体， 正常新增融资。
若第三关未过，则认定为一般城投， 将进入第四关， 一事一议，综合判定，优质区域优质城投有新增机会。
2 、交易商协会：名单制基础上审批，名单外要求政府出文
目前交易商协会也严格参照名单制，对各省汇报的城投名单和隐债名单内主体实行借新还旧。
名单外主体审核政策：
（1）申报借新还旧的，需要同级或以上政府出文可借新还旧。
（2）申报新增融资的，按照现金流、 收入、wind 城投分类等综合判定， 符合要求给与新增额度，不符合要求则需要同级或以上政府出文，转为借新还旧。
3 、银行贷款：从严审批，严控新增
双名单内严禁新增，名单外严格评估除三大工程外项目贷款。除三类贷款外，其他新增贷款国有四大行需报总行审批；股份制银行提级审批；商业银行总量控制、贷款结构调整。
所有银行暂停理财直融。
4 、非标融资：严禁地方金交所新增融资平台债务；严控信托、资管、融资租赁等非标新增。
第一章 整体政策指导
一、中央金融会议：确立“党管金融”的体制，加强监管
中央金融工作会议 10 月 30 日至 31 日在北京举行，习近平、李强作重要讲话， 总结过去，对未来金融工作定下了“党管金融，金融服务实体，走中国特色金融发展道路 ”的基调，表达了中央下决心强力干预和监管金融工作，下决心处理地方政府债务问题。
11 月 10 日，作为金融监管总局机构改革重头戏的“三定”（即定职能配置、 内设机构和人员编制） 方案对外发布，相比于原银保监会时代，新设立了 6 大机构，包括金融机构准入司（严格中小金融机构准入标准和监管要求）、机构恢复处置司（处置小银行不良资产等）、稽查局（和司法机关配合，参照证监会稽查 队伍设置）、行政处罚局、内审司（加强对监管的监管)、党建工作局（党委宣传部）。
12 月 1 日， 中央金融委员会办公室中央金融工作委员会在《求是》发布了 《坚定不移走中国特色金融发展之路》的文章，强调了中国特色金融发展之路的基本要义是“八个坚持 ”：
二、国办密发 35 号文： 融资平台债务风险化解的具体指导
9 月底，国务院下发《关于金融支持融资平台债务风险化解的指导意见》（国办发[2023]35），提出前所未有严格而明确的指导。该文件涉密， 整理基调如下：
三、三个名单：“3899 ”、隐债、限制区域
1、地方政府融资平台名单： 即网传的 3899 名单
财政部向交易所、交易商协会下发了地方政府融资平台名单，由各省行政主官签字并上报，该名单涉密。据传共涉及 3899 家主体，名单内主体仅限借新还旧发债，保障借新还旧。但据我们了解，3899 这个数字不准确，但名单确实存在， 数量据说涉及 1 万多家国有企业，其中 3000 多家为发债主体。
据传： 浙江省按照上报时点存在待偿隐债的主体进行上报，而浙江省隐债已基本化解完毕。结合实务中反馈情况，预计浙江省绝大多数国有企业不在“3899 ”名单中，江苏、安徽等省报的国企较多。
2 、地方政府隐性债务主体名单：
财政部隐债名单财政部不定期向交易所、交易商协会下发地方政府隐性债务主体名单，下发时间点不定时。据传，交易所执行的名单最近一次下发是2022 年底（一说22 年 6 月末），银监和协会执行的是2023年6月的名单。且财政部隐债名单与财政部隐债系统数据不挂钩，存在出入。
隐债名单由省级财政核实下级平台情况后上报，存在较长的时间滞后，滞后可能超过一年，建议已化解的发行人积极与财政系统沟通，请财政系统内部协调。
3 、限制区域名单：12 个省及部分市、区
根据与交易所交流，目前财政部也下发了限制区域名单（这个名单包括省、 市、区，不局限于单一层级），名单的设置主要是考虑地方财政收入和债务的比例，考虑财政风险问题。其中，《35 号文》中的 12 个高风险重点省份（天津、内蒙、辽宁、吉林、黑龙江、广西、重庆、贵州、云南、甘肃、青海、宁夏） 在名单内。部分债务率较高的地级市、区县也在名单内。
第二章 债券市场具体监管政策
一、交易所：鼓励产业、限制城投、债券审核“闯四关”
根据目前了解的城投转型产投的最新口径，交易所对转型提出了指导意见：即“城投归城投类，产业归产投类”，城投类平台仍保留原有功能，现阶段城投仅能借新还旧（仅有优质区域的极少数优质平台可以新增，非常难）。经营性资产原则上允许全部划出成立产投平台，重点在于产业类平台转型的坚决性和完全性，强调从资产、业务等方面向产业类彻底转型，而不能是仅以融资为目的“半吊子”转型。市场总结目前国有企业申报公司债需要闯四关，具体如下：
第一关：发行主体是否涉及结构性红线：城投类主体的认定以各省汇报的城投名单和财政部隐债名单为首要依据，名单内主体申报仅能借新还旧。
第二关，考察母公司、子公司、担保人：对于以上两大名单，重要子公司（参考证券业协会负面清单里 30%占比的认 定）、存在于城投名单的，视同主体在城投名单；重要子公司在隐债名单内的，针对隐债规模和影响程度一事一议。 担保人、母公司涉及名单也不行。发行人为上市公司的，母公司涉及红线，不影响上市公司新增。
第三关：产业主体的指标要求：而对于名单外城投则设置若干财务指标， 认定其产业类属性， 具体要求如下：
1、资产结构指标： 政府性资产占比 30%以下（代建开发成本、政府性应收款等）；
2、收入结构指标： 政府性收入占比 30%以下（除代建土整外，公用事业类 如燃气、水务等目前需要一事一议，根据收入的市场化程度及对补贴的依赖程度，预计大概率也视作政府性收入，浙江JX城投因燃气收入认定平台类）。具体而言，我们团队结合当前审核案例，推断相关业务认定情况如下：
3、利润来源指标：
利润 50%以上来源于非政府（主要考察政府补贴）。
第四关： 区域管控
如果未通过第三关，未认定未产业类，则一般较难新增。除非满足各项要求的低债务率的优质区域优质城投，可以一事一议。交易所将综合考虑，区域是否在财政部限制区域名单、区域颜色在红橙黄绿 的分类、发行主体的指标是否符合《3 号指引》的相关要求，以及是否为一般预算收入 50 亿以下弱区域。如果上述条件都满足， 经过集体决策， 可能新增少量城投公司债额度（如杭州的临平城建），一般概率较小。
二、交易商协会：
基于地方政府融资平台名单的从严政策目前交易商协会最新政策均基于各省上报的地方政府融资平台名单，具体如下：
（一）整体政策要求：
1、受理阶段
名单内，优先借新还旧，首次注册城投企业将可能不被受理。名单外， 视情况而定，若判定为城建类，无论新增或借新还旧，都要求至少地市级人民政府出函才可推进到下一阶段，目前优先用于借新还旧。若发债主体判定为非城建类企业，预计可以受理。
2、审核通道内
名单内，借新还旧。名单外，行业组判断是否为城投，非城投按产业类正常出审核注册；若认定为城投，要求至少地市级人民政府出函才可安排上组长会和注册会，审核结果将由组长和主任等领导集体决策，目前优先用于借新还旧。
3、已拿批文待发行
已拿注册批文待发行的，参考前述要求执行。
（二） 政府出函要求
目前，交易商协会“3899 名单”外平台借新还旧发行需至少地级市政府(如 为区县平台、则上升至地市级； 且必须为地方政府， 不可以是财政局或国资委)向协会出具带文号、 日期、 盖章的红头文件。内容需要包括如下要点：
1、企业是否为市场化经营主体；
2、根据企业注册发行文件披露信息， 企业涉及地方政府的收入及与代建等业务或资金往来形成的政府类应收款项和回购资产相关情况是否属实；
3、地方政府或相关部门支付上述款项或回购相关资产是否涉及虚假化解或新增地方政府隐形债务；
4、本次募集资金用途是否涉及虚假化解或新增地方政府隐形债务且政府出文后， 目前交易商协会反馈， 需要预留 2 周以上时间， 交易商协会要向财政部汇报（等于是突破了名单，新增了兜底债务）后方可借新还旧。
（三）城建类判断标准（实质重于形式， 仅作参考）
目前交易商协会对城建类企业的审核要求较为严格。经咨询， 目前交易商协 会主要从收入、现金流两个层面对发行人进行是否为城建类企业的判定， 也可能根据发债主体的资产结构进行判定。
窗口指导政策如下：
（一）收入层面
符合以下条件之一的将被认定为城建类企业：
1、近两年中至少有一年城建类业务（城建类业务指土地整理业务、基础设 施建设业务和保障性安居工程业务等） 营业收入比重大于等于 50%（低于 30%为宜）；
2、近两年中至少有一年城建类业务营业收入比重大于等于 30%但小于 50%，但城建类业务毛利润占比最高；
3、按照实质重于形式的原则为城建类企业。对于已被认定为城建类企业的发行人， 需要连续两个会计年度不再满足上述条件中任意一条，才会不再被判定为城建类企业。
（二） 现金流层面
若从收入层面判定为非城建类企业，但是企业业务涉及城建类业务或者资产负债表中存在金额较大的城建类业务背景的应收应付款、土地款、代建项目款、政府往来款等，预评岗将要求发行人及主承销商测算企业的政府性现金流占比。
政府性现金流占比的计算公式为：近三个会计年度，预测后五个会计年度， 政府性现金流入与经营活动现金流入的比例的算数平均数（不能使用加权平均数）。
政府性现金流入主要包括以下内容：
1、经营活动、投资活动、筹资活动中的政府性现金流入；
2、与所属区域内地方国企的往来款（无经营性收入）现金流入；
3、地方政府对发行人的增资款；
4、收支两条线的业务产生的现金流；
5、代持政府专项资金、专项基金等现金流入。
年度财务数据刷报后，近三年政府性现金流占比测算后不再超过 50%，则不再认定为城建类企业。在预评阶段被判定为城建类企业的，需要补充提供：募集资金用途的专项说明，主承销商关于募集资金用途的尽职调查报告和工作底稿。
（三） 资产结构层面 （属于交易商协会的兜底条款， 存在裁量空间）
另，1、交易商协会可能从资产结构层面对发债主体是否为城建类企业进行判定，预计主要从应收款项类、存货类、其他非流动资产等容易涉及土地开发整理、委托代建等传统城建类业务的资产科目角度进行考量。
2、交易商协会在实际判定是否为城建类企业时可能更为严格，比如按照不超过 40%乃至30%的比例对城建类收入或现金流作出限制，一事一议。不超过50%的比例仅为判定城建类企业的最低要求。
（四） Wind 城投债分类
交易商协会会参考 Wind 中对发行人已有债券分类，若发行人债券被 Wind 分类成为城投债，则有可能被协会判定成为城投企业。参考路径： “Wind-债券专题-城投债研究-城投债大全”。
第三章 债券市场近期新增发行情况
由于协会产品发行 wind 不显示具体偿还有息债务用途，较难统计，此处以公司债为例：11 月城投平台实现公司债新增数量继续维持低位，区县级平台仅有个别纯产业主体实现新增。
一、产业类平台的转型成功案例
结合当前指导方向，可供参考的转型案例如下：
1、新乡国资（整合上市公司新乡化纤股份）
首发公司债用于偿债、补流。化纤板块为收入第一大主要构成，收入占比 46%。 第二大收入为城建类收入，合计占比 25%，包括了工程施工和基础设施建设收入；第三大为贸易收入和销售商品收入，占比 18%。
2、芜湖银湖实业（主营园区租赁、产业基金投资）
首发公司债用于股权投资。芜湖经开区的建设主体和投资主体，报告期内仅有园区租赁收入确认，主要资产为园区土地房产、基金及股权。
3、苏州相城金控（主营产业基金投资、保理、融资租赁等）
获批科创债用于股权投资。报告期内无政府性收入，主要收入来自于类金融业务和服务业务。
4、泰州金控（主营商贸服务；小贷、担保、征信等类金融业务）
获批绿色债用于金融广场建设。报告期内无政府性收入，主要收入来自于贸易业务、押运及安保、租赁及物业管理、担保、小贷等。